24 de Febrero de 2008

Con la crisis financiera que viene, el papel de las agencias de calificación (imprescindibles para el funcionamiento del sistema financiero) quedará cuestionado durante muchos años. A finales de junio, estas agencias -encargadas de otorgar notas sobre la solvencia de los activos de renta fija- degradaron multitud de cédulas hipotecarias subprime, así como otras emisiones en cuyo subyacente se encontraran las subprime.

El resultado fue la crisis de liquidez de principios de agosto que todos conocemos. Se criticó, con razón, el papel de las agencias de rating por actuar con tanto retraso y no haber sabido valorar convenientemente los riesgos. En el boletín ya explicamos cuál fue el problema de fondo: desconocían la teoría austriaca del ciclo económico. Por desgracia, los neoclásicos salen a hornadas de las universidad y pueblan la mayoría de empresas con sus ignorantes y ciegos modelos. Luego pasa lo que pasa: que no las ven venir. ¿Es esta selección un fallo del mercado? Tanto como la crisis económica en la que estamos metidos, de hecho van de la mano.

De todas formas, el mayor fiasco de las agencias de calificación parece que aun está por llegar. Mike "Mish" ofrece un terrorífico ejemplo de lo que se avecina. El ejemplo es del fondo de titulización hipotecaria Washington Mutual. Aquí podemos observar el rápido incremento de la morosidad y de las ejecuciones de hipotecas. En enero, el 13,18% de todas las hipotecas del fondo habían sido ejecutadas por impago.

Pues bien, aquí tenemos la emisión de cédulas hipotecarias que hizo el fondo en mayo (dos meses antes de la degradación internacional de las agencias de calificación). Aun en estas circunstancias, el fondo logró que todas las cédulas desde A-1 a A-5 fueran calificadas, tanto por Moody's como por Standard and Poor's como AAA/Aaa, esto es, la máxima puntuación posible (asegura con total garantía el repago de principal e intereses).

Las cédulas A-1 a A-5 suponen el 92,6% de todo el valor del fondo. Dicho de otra manera, a día de hoy, los activos ejecutados por impago ya superan el límite de las cédulas calificadas como AAA. En un contexto de caída de precios de la vivienda, es dudoso que el fondo recupere todo mediante las ejecuciones todo el dinero prestado y que, por tanto, pueda pagar a sus acreedores (tengamos en cuenta que, además, el porcentaje no para de subir y que la evolución de la morosidad hace prever que prosiga).

Si todo esto fuera poco, tengamos en cuenta que el fondo es de hipotecas calificadas como Alt-A y no subprime. Básicamente, las hipotecas Alt-A son de una calidad ligeramente mayor a las subprime; el tema, es que la inmensa mayoría de las Alt-A no han visto revisados todavía los pagos de intereses (para acoplarlos a los tipos más elevados). A partir de 2009 comienzan con la revisión.

Por último, tanto la Reserva Federal como el BCE aceptan de colateral para sus préstamos de dinero las cédulas hipotecarias calificadas como AAA/Aaa (en concreto, la Fed un 80% de su valor para los que no coticen en el mercado y, por tanto, no se conozca su precio). Es decir, están emitiendo dinero contra valores inflados de activos de malísima calidad. Luego nos sorprendemos de que los "excesos" de liquidez hayan afluido hacia hipotecas y préstamos basura (al consumo y a las empresas) y de que el precio de las materias primas lleve meses disparado.

Conclusiones que se me ocurren:

- La crisis está mucho más extendida de lo que se nos quiere decir. Las hipotecas Alt-A, por ejemplo, aun no han empezado su particular via crucis. No digamos nada del crédito al consumo y el empresarial (sobre el que incluso el BCE muestra cierta preocupación). Además, la crisis se ha concentrado por ahora en EEUU, pero Europa vivirá su propia serie de impagos generalizados.

- Las agencias de calificación han fracasado miserablemente y pagarán las consecuencias.

- Todos los inversores que adquieron bonos AAA confiando en la disponibilidad futura de su capital, se encontrarán con enormes pérdidas extraordinarias no previstas.

- Los bancos centrales mienten como bellacos cuando nos dicen que expanden el crédito contra activos de buena calidad y sin riesgo.

- La economía neoclásica se ha extendido como un cáncer por todo el mercado (agencias de calificación, inversores, bancos centrales...) y ha vuelto a los participantes completamente ciegos. Esperemos que la crisis se salde con su total desprestigio intelectual.