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9 de Junio de 2009

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Fekete: La doctrina de las letras de cambio

(Esquema basado en las lecturas 5, 6, 7 y 8 de la serie Monetary Economics 101)

La letra de cambio permite economizar la demanda de monedas, que deja de depender de la extensión de la división del trabajo.
Las letras de cambio verticales se van endosando como pago desde los sectores más cercanos del consumo a los más alejados (minorista-mayorista-proveedor) hasta que al final la letra de salda con el pago en oro de los consumidores al minorista.
La circulación de letras de oro es la inversa a la de los bienes de consumo, desde los sectores más alejados a los más cercanos al consumo: puede verse este proceso como que los bienes de consumo maduran en oro, pero mientras tanto las letras de cambio verticales (crédito comercial) financian su circulación.
Las letras de cambio horizontales se van endosando entre comerciantes que tengan bienes de consumo a punto de ser vendidos: pagan producción con producción.
Este ingenioso mecanismo estuvo en funcionamiento durante las ferias medievales, donde la inmensa mayoría de transacciones se efectuaban sin la presencia de oro.
Las letras de cambio no generan inflación ya que el efecto neto sobre los medios de pago es cero: los medios de pago aparecen y desaparecen conforme lo hace la producción urgentemente demanda.
Esto último supone la puntilla para la teoría cuantitativa del dinero, ya que pueden aparecer medios de pago nuevos sin que aumenten los precios.
El tipo de descuento que regula las letras de cambio no es un tipo de interés por adelantar dinero, sino el precio a pagar/cobrar por vender/comprar una letra de cambio (según Fekete, es la cantidad de oro futuro a la que renuncia el tenedor de una deuda pagadera en oro a cambio de obtener oro presente: en la práctica sí puede equipararse con un tipo de interés a corto plazo, auque no conviene olvidar las diferencias: el tipo de descuento es un precio que se paga por la anticipación de dinero en sí mismo; el tipo de interés es un precio que se paga por la anticipación de producción futura, aun cuando esa producción venga nominada en dinero).
El tipo de descuento surge históricamente de la negociación entre el tenedor de la letra y el librado aceptante para que este último anticipe el pago de la letra. Por ejemplo, descontar una letra que vence en tres meses por 99,5 dólares cuando su valor facial es de 100 dólares: el descuento es 0,5 dólar.
Tiende a prevalecer un único tipo de descuento en el mercado gracias al arbitraje: los tenedores de letras con un bajo descuento tiende a venderlas para adquirir las letras que ofrecen un mayor descuento.
Esto permite desestacionalizar la renta que perciben los comerciantes, ya que los comerciantes en temporada baja en lugar de invertir su caja en volver a llenar el inventario, adquieren las letras de cambio de otros comerciantes en temporada alta.
Aquí es donde surgen las casas de descuento, dedicadas a arbitrar e el mercado de letras.
El arbitraje de tipos de descuento entre letras también determina los flujos internacionales de oro. Un tipo de descuento más elevado en un país tiende a atraer oro y un tipo más bajo a repelerlo. En contra de la teoría del precio único, lo que determina los movimientos internacionales de oro son los tipos relativo de tipos de descuento y no los precios relativos.
La confusión entre tipo de interés y el tipo de descuento procede de haber querido expresar a este último de manera anualizada. Así, 0,5 dólares por cuatro trimestres son dos dólares que sobre un valor facial de 100 equivale al 2% de tipo de descuento.
Que se haya expresado el descuento como un tipo anualizado no significa que el acto de descuento implique un préstamo y que, por tanto, venga determinada por la propensión marginal a ahorrar o por la preferencia temporal.
Es posible que haya crédito sin ahorro, siempre y cuando ese crédito se utilice como medio de pago respaldado por bienes altamente líquidos (Esto permite a los tenedores de letras mantenerse líquidos y poder ajustar sus planes productivos: no necesitan ni tiempo ni descuento para generar un poder adquisitivo que les permita adquirir los factores que necesitan).
La mayoría de economistas cree que el papel moneda surge como un recibo que presentaban los orfebres en función del oro depositado (es decir, el papel moneda se entiende como un certificado de depósito).
Según esta misma explicación, los orfebres comenzaron a incumplir los contratos de depósitos cuando comenzaron a prestar el oro a interés: el fraude es inherente a la reserva fraccionaria.
Esta versión del surgimiento del dinero es demasiado ingenua y poco sofisticada del fraude en el que incurrían los orfebres (en realidad es una versión parcial, ya que sí hubo bancos que funcionaron de este modo, como el Banco de Ýmsterdam o Hamburgo).
El billete de banco parece ser más bien surgir de la letra de cambio. En concreto, las letras de cambio libradas contra los orfebres circulaban tan rápido que primero se les incorporó la cláusula de que fueran pagaderas al portador (dejaba de ser necesario endosarlas) y luego de que fueran pagaderas a la vista: estas letras de cambio se aceptaban sin descuento porque eran utilizadas como sustituto del oro. El billete de banco es precisamente esto: una letra de cambio pagadera en oro a la vista y al portador.
Ahora bien, las letras de cambio no son un medio de cambio perfectamente sustituible al oro. El oro sirve para pagar a vencimiento las letras; una letra no puede pagarse a vencimiento con otra letra y, por tanto, tampoco con un billete de banco (esto es precisamente lo que le reprochaba Mises a Fullarton y que Fekete pretende evitar: la imposibilidad de que el librado no liquide sus deudas a vencimiento mediante la creación de nuevas deudas que sustituirían a las anteriores. Dicho de otra manera, Mises y Fekete temen que los créditos/deudas se acumulen en la economía y no acaben retirándose nunca. Aquí también se encuentra el germen del arbitraje de plazos: refinanciar continuamente una deuda a largo plazo haciéndola pasar por una deuda comercial “autoliquidable”. Además, el hecho de que deban pagarse en oro las letras también permite al consumidor elegir qué bienes contra los que se han librado letras son efectivamente demandados con urgencia y dignos de ser monetizados como medios de pago análogos al oro; en la medida en que los productores no puedan pagar sus deudas con más deudas sino con oro, tendrán que captar oro para sufragar sus deudas a corto).
El banquero tiene respaldados sus billetes con oro y letras de cambio. Conforme vayan madurando las letras de cambio, puede o a) mantener el oro en caja, b) descontar nuevas letras, c) retirar billetes de circulación. Si no hace una de esas tres cosas, parte de sus billetes pasarán a ser de mala calidad.
Si los bancos se limitan a este principio no puede producirse un bank run aun cuando no puedan devolver el oro a todos sus clientes a la vez. ¿Por qué?
a) Si los clientes demandan oro para comprar activos, parte de esa mayor demanda de activos podrá saldarse con las letras de cambio que venderán los bancos para atender los pagos en oro.
b) Si los clientes demandan oro para saldar sus deudas extranjeras, tampoco habrá problema, ya que al liquidar las letras, el tipo de descuento del país subirá con respecto al extranjero, con lo cual entrará oro (en realidad es más simple que esto, lo que pasa que la formulación de Fekete responde al lenguaje decimonónico en el que estos temas se discutían: si hay una demanda interna de oro que no puede cubrirse con las reservas de oro de los bancos, éstos tendrán que liquidarlas en el extranjero a tipos de descuentos mayores).
c) Si los clientes demandan oro para protestar por los bajo tipos de interés, el banco podrá sobrevivir siempre que no sea un número muy grande de sus clientes quienes lo pidan. ¿Y si es un número muy grande? Entonces el banco quebrará, pero será como consecuencia de su arbitraje de tipos de interés (habrá estado deprimiendo los tipos de interés a largo plazo gracias a su despreocupación por la liquidez: esto es, invirtiendo a largo y endeudándose a corto). Pero esto es un beneficio del patrón oro, ya que acelera las quiebras de los bancos antes de que sea demasiado tarde.

Comentarios

Buenos resúmenes, Rallo.

Quizá habrá quien se pregunte, ¿por qué darle tanta importancia a las letras de cambio? Para Fekete, y yo creo que está en lo cierto, un patrón oro con sistema de reserva al 100% no funcionaría, no serviría para mover el complejo engranaje de la producción y el comercio. De hecho, las letras de comercio fueron las que permitieron el progresivo alargamiento de la cadena de producción, aumentando la especialización y abaratando los precios.

Según los cálculos de Fekete, para financiar el movimiento de un producto de $100 a lo largo de las cadenas de producción y de comercio se deberían emplear en casos extremos hasta $5.000 (ver página 4 del siguiente escrito):

http://www.professorfekete.com/articles/AEFUnemplo...

No hay economía que pueda financiar eso con ahorro puro. Las letras de cambio lo han estado haciendo desde hace mucho tiempo.

Enviado por el día 9 de Junio de 2009 a las 12:12 (1)

Bueno, yo no creo que el problema esté tanto en el volumen ahorro/producto final, que en economías capitalista y en crecimiento debe ir aumentando, sino que sin letras de cambio (y sin posibilidad de utilizar la producción para pagar otra producción) hay innumerables intercambios que se quedarían sin hacer. No porque fuera técnicamente imposible hacerlos con oro, sino porque es un mecanismo mucho más ineficiente (sólo permitimos una vía para saldar deudas, y obligamos a dejar parados otros tipos de dinero de los que sí disponemos). Parafraseando a Charles Rist, en carruaje podemos llegar a las mismas partes que en coche, pero vamos de manera mucho más lentos y, por tanto, al final haremos menos viajes.

Enviado por el día 9 de Junio de 2009 a las 12:28 (2)

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