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24 de Junio de 2010

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Todo un hombre de Estado
Bitácora de Juan Ramón Rallo Julián

Cita económica del 24-VI-2010

Strictly speaking, there can be no such thing as an “investment issue” in the absolute sense, i.e., implying that it remains an investment regardless of price.

Security Analysis, Benjamin Graham & David Dodd, 1940, p. 64


Comentarios

 
Qué te parece el Altman model y sus ponderaciones?
Realmente estos ratios sirven para medir la capacidad de solvencia de la empresa?
Enviado por el día 25 de Junio de 2010 a las 02:53 (1)
Como sabes son ratios de liquidez, rentabilidad y solvencia, todos los cuales tienen interés para pronosticar el riesgo de insolvencia, pero no me he detenido a pensar en las ponderaciones que da a cada una de las variables. Eso sí, deja fuera una muy importante como es la relación entre beneficios y el pago de intereses.
Enviado por el día 25 de Junio de 2010 a las 03:05 (2)
Yo, de pronosticar, no me creo nada. Eso de que multiplico unos numeritos por unos ratios basados en magnitudes contables/manipulables y ya sé si la empresa va a quebrar o no, umm.... A nivel interno, dudo que los ratios sirvan para algo: cualquier cosa que te pueda decir un ratio lo sabe ya con antelación el empresario. A nivel externo, el caso Enron nos dejó bien clarito que, con el beneficio, se puede hacer hasta una buena sopa (el beneficio neto, además de positivo, creció en los tres años previos a la quiebra). Hay mucha literatura sobre la manipulación contable.

Lo único, los flujos de caja. Respecto al último ratio que comenta Rallo, yo tomaría el flujo de caja procedente de las actividades de explotación en vez del beneficio contable. Yo, si tengo que estimar el riesgo de insolvencia, intentaría acercarme lo más posible a la futura corriente de cobros (no ingresos) y pagos (no gastos) y ver si sale el sudoku o no. En definitiva, todo pasaría por realizar una buena valoración de la empresa en cuestión.

Además, entiendo que el valor de la empresa no depende de hechos pasados sino de aquello que sea capaz de llevar a cabo en el futuro. Pero bueno, eso es lo que entendemos por valor ,¿no?
Enviado por el día 25 de Junio de 2010 a las 09:55 (3)
Yo desde mi modesta experiencia, que es siempre con empresas cotizadas, tengo más que comprobado que el precio de la acción determinado por el mercado va siempre muy por delante de cualquier ratio contable.
Enviado por el día 25 de Junio de 2010 a las 10:32 (4)
Le echaste un vistazo a "The myth of the rational market"? Pensé que te gustaría. No te dejes guiar por el título, es una buena historia.
Enviado por el día 25 de Junio de 2010 a las 10:59 (5)
Carvalho,

Sí, el flujo libre de caja es mejor que el beneficio contable, aunque a largo plazo ambos deberían de expresar lo mismo.

Manelgar,

Sobre las ratios, son un instrumento más. Pero no creo que haya que generalizar diciendo que el precio siempre va por delante de las mismas. Hay muchas veces donde encuentras ratios que son una ganga; claro que también hay ratios que parecen ganga y no lo son. La clave está en distinguir amba.

Citoyen,

No lo he leído todavía. En el último año he estado centrado básicamente en la tesis y ahora estoy con lecturas pendientes.
Enviado por el día 25 de Junio de 2010 a las 12:42 (6)
Rallo, dime, cuando puedas, algo sobre trabajos publicados que conozcas que aborden la relación entre la política fiscal y el ciclo. Como te decía, estoy interesado en línea de investigación, y si alguien me orienta sobre artículos seminales, pues mejor, y me ahorro dar vueltas....
Enviado por el día 25 de Junio de 2010 a las 13:13 (7)
Te envié un mail.
Enviado por el día 25 de Junio de 2010 a las 13:36 (8)
Yo creo que el precio va, en general, por delante porque los intervinientes del mercado, que son los que determinan el precio, lo hacen en base a expectativas futuras, mientras que los ratios como dice carvalho reflejan el pasado.

Lo que se suele llamar "análisis fundamental" en el ámbito bursátil solo funciona en mercados alcistas. Es decir, salvo excepciones suele ser bastante inútil.
Enviado por el día 25 de Junio de 2010 a las 14:02 (9)
(lo de inútil lo digo porque en un mercado alcista casi cualquier metodo de análisis "funciona")
Enviado por el día 25 de Junio de 2010 a las 14:07 (10)
En mercados bajistas te permite comprar lo mejor a un precio lo suficientemente bajo como para no perder capital y obtener una buena rentabilidad cuando el mercado vuelva a subir (o si se trata de una empresa excepcional, incluso aunque el resto del mercado no suba). Las ratios reflejan el pasado, pero el futuro, sobre todo a largo plazo, no tiene por qué ser absolutamente distinto del pasado; ahí también entra una cierta comprensión del negocio y de la realidad más allá de las ratios.
Enviado por el día 25 de Junio de 2010 a las 14:11 (11)
Ok, perdona. No había revisado la cuenta de hotmail.... Me pongo y te digo algo.
Enviado por el día 25 de Junio de 2010 a las 15:02 (12)
Las mejores lecturas de los ratios se suelen dar cuando el precio hace máximos, las peores en mínimos. Es una verdadera ruina, después de muchos años y miles de horas delante de las pantallas doy fé de ello, de verdad.
Enviado por el día 25 de Junio de 2010 a las 15:30 (13)
Puedo estar de acuerdo en que sirve para decidir que compro, pero no cuando, y bajo mi punto de vista el "cuando" es lo más importante.
Enviado por el día 25 de Junio de 2010 a las 15:47 (14)
Bueno pero es que los ratios hay que interpretarlos. Por ejemplo: tengo dos inversiones una con un ROE del 10% y otra con un ROE del 20%. Segun lo que tu me estas contando un analista diría la segunda inversión tiene un ROE mejor, la pantalla me lo dice, pero lo que analista debe ver en eso a ver cual es nivel de endeudamiento de ambas inversiones y como afecta eso al ROE, porque un mayor endeudamiento hace un ROE mayor, aunque ambas tengan el mismo EBIT.
Además los ratios no son más que intrumentos del análisis fundamental, pero no son los únicos ni determinan valor ninguno, solo muestran una situación.
Y luego, como toda inversión empresarial, una cosa es el precio y otra el valor...
Enviado por el día 25 de Junio de 2010 a las 15:56 (15)
Cuando digo lectura de ratios me refiero al dato + interpretación (y aquí cada uno tiene la suya, pero bueno, eso es otra historia). El endeudamiento sería otro ratio más. Al final interpretarías un conjunto de ratios.

Insisto en que las mejores lecturas/interpretaciones las harías por lo general en máximos. Y las peores en mínimos. Es decir, justo al revés.

Pensad que el fondo del pozo del mercado bajista, recesión o depresión, es totalmente normal que hasta la compañía mejor gestionada y con mejor producto/servicio esté en la más absoluta cuerda floja la mires por donde la mires. Y sin embargo, es muy posible que sea una inversión excepcional.
Enviado por el día 25 de Junio de 2010 a las 16:09 (16)
Vamos a ver, puedes ver el endeudamiento por otro ratio, lo que digo no es eso, digo que el ROE se ve afectado por el apalancamiento a pesar de que ambas inversiones tengan la misma estructura de activos.

Si tengo que analizar dos empresas con el mismo crecimiento de ventas y los mismos activos con la salvedad que la primera los ha financiado con recursos propios y la segunda se apalanca un 75% el ROE de la segunda será mayor que la primera debido a que los intereses de la deuda desgravan aumentando el ROE que no hace precisamente aumentar el valor a los accionistas sino todo lo contrario. Por eso que los ratios como números aislados o comparados no valen nada hay que interpretarlos y saber que sale de cada uno.

Pero vuelvo a repetir son un instrumento más del análisis de una compañía. Es como cuando vas al médico y te hacen una analítica
Enviado por el día 25 de Junio de 2010 a las 16:33 (17)
Rallo,
Por si quieres ahorrarte la lectura de momento y conocer las tesis del autor del libro que menciona citoyen, aquí tienes el podcast de rigor: http://www.econtalk.org/archives/2009/07/justin_fo...
Enviado por el día 25 de Junio de 2010 a las 16:45 (18)
Warren Buffet dio su filosofia del exito bursatil en alguno de los articulos que publica de vez en cuando. Lo que dijo fue que no se asusta cuando los otros se asustan y que se asusta cuando los otros no se asustan, punto.

Lo que Buffet no cuenta, me imagino, es que el sabe asustar a los otros. Para entender el exito de un Buffet (nadie jamas ha tenido un exito bursatil como el de Buffet), hay que aplicar la logica de Jesucristo. Creo que seria: "Muestrame un dolar y dime que ves ahi". "Veo una piramide con un ojo que todo lo ve"...esos son los dueños del dinero.

Ratios para nosotros? No creo que sirvan. Mejor adivinar que piensa Buffet.

Enviado por el día 25 de Junio de 2010 a las 16:51 (19)
Buffett, mejor dicho.
Enviado por el día 25 de Junio de 2010 a las 16:58 (20)
Al fin y al cabo analisis fundamental (ratios, beneficios, flujos de caja, etc...) ¿no? En el ejemplo que pones, estoy de acuerdo que te podría ayudar a elegir entre una y otra empresa.

Enviado por el día 25 de Junio de 2010 a las 17:00 (21)
@carvalho
En el tiránico marco neoclásico tienes este paper de Mankiw que es un buen resumen. http://www.federalreserve.gov/Pubs/FEDS/1998/19980...
Y luego tienes la historia de los efectos no keynesianos de la política fiscal; puedes ver los enlaces en este comentario: http://www.lorem-ipsum.es/blogs/laleydelagravedad/...
Enviado por el día 25 de Junio de 2010 a las 23:59 (22)
Merco, discrepo en lo del ROE.... El coste de los intereses es, como no puede ser de otra manera, mayor que el beneficio fiscal por el pago de esos intereses. Supongamos que el BAIT es de 100 en las dos empresas, y que la B paga 10 de intereses. Con un tipo impositivo del 30%, el beneficio neto de A sería de 70 (100-30), mientras que el de B sería 63 (90-27). Esto es, un coste intereses igual 10 y un ahorro fiscal igual a 3. Luego, que el ROE de B sea superior al de A vendrá por otro lado.... ¿Por cuál? Pues por el hecho de que la rentabilidad de los activos (ROA) sea mayor que el coste de la deuda. El apalancamiento, siempre y cuando no sea excesivo, y se aplique a proyectos con retornos superiores al coste de la deuda, es bueno. Porque, gracias a ese apalancamiento, los accionistas serán más ricos en la empresa B que en la A, habiendo invertido idéntico capital.
Enviado por el día 26 de Junio de 2010 a las 00:05 (23)
Aunque cuanto más endeudada esté una empresa, menos líquida es y por tanto menos margen de maniobra posee.
Enviado por el día 26 de Junio de 2010 a las 00:12 (24)
carvalho:
Si efectivamente eso es lo que quería decir y al final no lo he dicho...La inversión siempre será rentable cuando la rentabilidad de los activos supere el coste de la deuda.

Aunque luego habría que definir el tema de "un adecuado endeudamiento", eso es lo que intentaba contarle a Manuelgar fallidamente. Es decir, supongamos que tengo una empresa A con un 25% de endeudamiento y una C con un 50% de endeudamiento. Ambas tienen un retorno sobre los activos del 16% y pagan el 50% de impuestos. El coste de la deuda es del 8%.

Empresa A:
EBIT: 16
Int: 2
EBT: 14
Tax: 7
E: 7
ROE: 9,33%=7/75

Empresa B:
EBIT: 16
Int: 4
EBT: 12
Tax: 6
E: 6
ROE: 12%=6/50

Realmente los 3 puntos porcentuales de ROE merecen la pena con semejante apalancamiento. ¿Qué inversión elegiríamos?
Enviado por el día 26 de Junio de 2010 a las 01:14 (25)
Si pasas al 75% de apalancamiento el ROE que te sale es del 20%. ¿Eso es crear valor o poner todos los ingredientes para el desastre si las cosas vienen mal dadas?
Enviado por el día 26 de Junio de 2010 a las 01:19 (26)
Merco, si yo veo lo que dices. Efectivamente el analisis fundamental (o financiero, llámalo X) te puede servir para determinar el estado actual de una o varias empresas y determinar diferencias entre ellas.

Ahora bien, creo que también estaremos de acuerdo en que fuera de los datos contables y financieros, ¿que pasa si a tu juicio la empresa B tiene un departamento y una estrategia de marketing brillante y sabes de buenta tinta que los de la empresa A son unos auténticos zotes en este aspecto?

Más allá de eso, ¿que pasa si a tu juicio la economía que rodea a ambas empresas está en fuerte contracción? Teoricamente la Empresa A sobrevirá mejor. A no ser que el presidente de la Empresa B sea un "Florentino" o un "Del Rivero" y el de la Empresa A un advenedizo (Bañuelos, Portillo....). La Empresa B conseguirá curiosamente un contrato para ampliar el canal de Panamá o similar, y a la B le comerá la m....

Y con todo y con esto, es muy posible que su comportamiento en bolsa (¿Valor?) sea muy similar u opuesto al esperado, porque al final, el precio lo determinan miles de participes del mercado cada uno con su propia interpretación que además está sesgada por su particular situación financiera e incluso personal.

La teoría y las formulas financieras me pueden servir para defender mis decisiones ante un comité, porque fui escrupulosamante ortodoxo. De hecho con este cuento se las meten dobladas al 99% de los participes en fondos de Inversión.

Pero eso es una cosa y otra distinta es el resultado.
Enviado por el día 26 de Junio de 2010 a las 12:56 (27)
Por supuesto, yo no intento demostrar que el análisis fundamental lleve a la selección de inversiones como un ambiente de certeza. Es más, siempre habrá datos que se te escapen bien por falta de conocimientos o por coste de información.
Las reglas básicas de la pintura te darán una técnica y un saber empezar, pero no te convertirán en un Van Gogh a no ser que ya lo seas.
No creo que los Warren Buffet se hagan.
Enviado por el día 26 de Junio de 2010 a las 13:50 (28)
Pos si. Rallo, ¿que opinas sobre lo que te decía en el otro post sobre la usura?

Los socialistas suelen utilizarla para atacar al capitalismo y al liberalismo, cuando la realidad es que desde hace 100 años la usura es un fenomenal catalizador del socialismo disfrazado que padecemos actualmente.
Enviado por el día 26 de Junio de 2010 a las 14:04 (29)
Bueno como nota final quería dejaros un paper de Pablo Fernandez del IESE sobre considerar al ROE rentabilidad para los accionistas. Yo lo considero muy acertado. http://ubr.universia.net/pdfs/UBR0022005010.pdf
Enviado por el día 26 de Junio de 2010 a las 14:30 (30)
Muy interesante. Al final, las acciones como, cualquier otro activo o bien, están sujetas a la teoría del valor subjetivo de Menger. Especialmente cuando cotizan en un mercado organizado.
Enviado por el día 26 de Junio de 2010 a las 14:51 (31)
Pues al Santander no le va mal con el brutal apalancamiento que tiene. Y, encima, si vienen mal dadas, le cubrimos el agujero con nuestros impuestos....

Y dos debilidades de Buffett: Coca-Cola y Walt Disney. En los últimos 3 ejercicios, deuda y capitales propios coinciden.

Gracias, Citoyen.
Enviado por el día 27 de Junio de 2010 a las 00:29 (32)

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