17 de Octubre de 2008
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Bitácora de José Carlos Rodríguez
¿Qué ha pasado en Islandia?
Supongo que muchos de vosotros estaréis (estaremos) sorprendidos por la magnitud del desastre económico que se está viviendo en Islandia y os preguntaréis por qué ha sucedido. Especialmente por aquello de las barbas del vecino y el remojo de las propias.
Bueno, básicamente en Islandia ha ocurrido lo mismo que en el resto del mundo: sus bancos se han endeudado a corto plazo y han invertido a largo. Con una salvedad, la reducida población del país les ha llevado a captar pasivo en el extranjero para ampliar sus operaciones. Operaciones que iban dirigidas tanto a prestar a los extranjeros como a prestar a los nacionales para que vivieran con cargo a la deuda (de ahí su enorme déficit exterior).
¿Qué significa esto? Bueno, ya hemos visto que el problema de la transformación de plazos es que el sistema bancario se vuelve ilíquido, de modo que las deudas vencen mucho antes que los activos y la venta precipitada de estos no permite recuperar el importe invertido. En el caso de Islandia, el problema no era sólo que sus deudas vencieran a corto, sino que además vencían en un importe muy importante en moneda extranjera. El pasivo bancario de los nacionales era de 4 billones de coronas y el de los extranjeros de 8 billones.
Si los plazos hubiesen estado casados, las divisas que habría obtenido con la maduración de sus activos extranjeros le habrían permitido repagar sus deudas extranjeras (al menos parcialmente, ya que su déficit externo se lo tendrían que haber comido igualmente).
Todo esto funcionaba bien mientras el interbancario no estuviera alterado, ya que día a día podían captar divisas extranjeras en la cantidad que requerían. Cuando el interbancario empezó a enfriarse, los bancos empezaron a ofrecer cantidads crecientes de coronas para captar las divisas extranjeras que necesitaban. El Banco Central trató de defender la cotización de la corona colocando los tipos de interés del país en el 15%, con el propósito de captar pasivo en forma de divisas extranjeras (convierto mis euros en coronas para ganar un 15%).
Pero obviamente, en los últimos meses esto dejó siquiera de funcionar. El Estado nacionalizó los bancos para garantizar sus pasivos, pero estos son unas 10 veces superiores al PIB, de modo que era poco más que una declaración de buenas intenciones.
Y encima, con el abultado déficit exterior que difícilmente puede reducirse a corto plazo (debido a la mala configuración de la estructura productiva como consecuencia de la transformación de plazos), la corona no deja de depreciarse frente al resto de monedas.
El Banco Central no pinta nada ya que, por mucha liquidez que trate de inyectar, no puede captar divisas extranjeras para prestar a sus bancos y a sus habitantes, que son las que necesitan.
En definitiva, todas las intervenciones han fracasado: ni el Estado ni el banco central pueden hacer nada. Ahora sólo les queda acudir a prestamistas internacionales como Rusia o el FMI. El papel moneda, en estos momentos, no sirve de nada.
¿Puede pasar esto en España? Bueno, hay dos diferencias importantes: a) el sector bancario es mucho menos grande y b) casi todas nuestras deudas son en euros. Por tanto, en principio, el Gobierno puede controlar una quiebra bancaria mejor que en Islandia y el banco central puede emitir tantos euros como sean necesarios para garantizar la devolución de los depósitos.
Esto, en principio, claro. Si nos fijamos, lo que ha hecho el Banco Central islandés en última instancia ha sido colocar los tipos de interés en el 3,5%, proporcionando abundante liquidez contra casi cualquier activo de la banca islandesa y el Gobierno ha nacionalizado los bancos. La consecuencia ha sido una brutal depreciación de la moneda, lo que para una economía importadora equivale a una especie de hiperinflación. Es la delgada línea entre una deflación de activos de una hiperinflación. Al final los bancos mueren y con ellos el banco central y el Gobierno, con lo que sus pasivos (la moneda) pasan a cotizar con un descuento brutal (hiperinflación).
Pero en Occidente, del mismo modo que se ha verificado una depreciación de la corona, la sustitución de los pasivos de los bancos comerciales por nuevos pasivos gubernamentales y del banco central sólo diluirá enormemente el valor de sus monedas nacionales. Si de momento no ha ocurrido es porque los Gobiernos no se ha visto forzados a rescatar a un sistema bancario entero. Llegado el caso, sin embargo, todo sería en vano. Los que quieren destruir la moneda para salvar a la banca deben entender que la muerte de la primera equivale a la destrucción de los intercambios, del mercado y de los activos de renta fija nominados en esa divisa, es decir, de las tres materias primas esenciales para el negocio bancario.
Bueno, básicamente en Islandia ha ocurrido lo mismo que en el resto del mundo: sus bancos se han endeudado a corto plazo y han invertido a largo. Con una salvedad, la reducida población del país les ha llevado a captar pasivo en el extranjero para ampliar sus operaciones. Operaciones que iban dirigidas tanto a prestar a los extranjeros como a prestar a los nacionales para que vivieran con cargo a la deuda (de ahí su enorme déficit exterior).
¿Qué significa esto? Bueno, ya hemos visto que el problema de la transformación de plazos es que el sistema bancario se vuelve ilíquido, de modo que las deudas vencen mucho antes que los activos y la venta precipitada de estos no permite recuperar el importe invertido. En el caso de Islandia, el problema no era sólo que sus deudas vencieran a corto, sino que además vencían en un importe muy importante en moneda extranjera. El pasivo bancario de los nacionales era de 4 billones de coronas y el de los extranjeros de 8 billones.
Si los plazos hubiesen estado casados, las divisas que habría obtenido con la maduración de sus activos extranjeros le habrían permitido repagar sus deudas extranjeras (al menos parcialmente, ya que su déficit externo se lo tendrían que haber comido igualmente).
Todo esto funcionaba bien mientras el interbancario no estuviera alterado, ya que día a día podían captar divisas extranjeras en la cantidad que requerían. Cuando el interbancario empezó a enfriarse, los bancos empezaron a ofrecer cantidads crecientes de coronas para captar las divisas extranjeras que necesitaban. El Banco Central trató de defender la cotización de la corona colocando los tipos de interés del país en el 15%, con el propósito de captar pasivo en forma de divisas extranjeras (convierto mis euros en coronas para ganar un 15%).
Pero obviamente, en los últimos meses esto dejó siquiera de funcionar. El Estado nacionalizó los bancos para garantizar sus pasivos, pero estos son unas 10 veces superiores al PIB, de modo que era poco más que una declaración de buenas intenciones.
Y encima, con el abultado déficit exterior que difícilmente puede reducirse a corto plazo (debido a la mala configuración de la estructura productiva como consecuencia de la transformación de plazos), la corona no deja de depreciarse frente al resto de monedas.
El Banco Central no pinta nada ya que, por mucha liquidez que trate de inyectar, no puede captar divisas extranjeras para prestar a sus bancos y a sus habitantes, que son las que necesitan.
En definitiva, todas las intervenciones han fracasado: ni el Estado ni el banco central pueden hacer nada. Ahora sólo les queda acudir a prestamistas internacionales como Rusia o el FMI. El papel moneda, en estos momentos, no sirve de nada.
¿Puede pasar esto en España? Bueno, hay dos diferencias importantes: a) el sector bancario es mucho menos grande y b) casi todas nuestras deudas son en euros. Por tanto, en principio, el Gobierno puede controlar una quiebra bancaria mejor que en Islandia y el banco central puede emitir tantos euros como sean necesarios para garantizar la devolución de los depósitos.
Esto, en principio, claro. Si nos fijamos, lo que ha hecho el Banco Central islandés en última instancia ha sido colocar los tipos de interés en el 3,5%, proporcionando abundante liquidez contra casi cualquier activo de la banca islandesa y el Gobierno ha nacionalizado los bancos. La consecuencia ha sido una brutal depreciación de la moneda, lo que para una economía importadora equivale a una especie de hiperinflación. Es la delgada línea entre una deflación de activos de una hiperinflación. Al final los bancos mueren y con ellos el banco central y el Gobierno, con lo que sus pasivos (la moneda) pasan a cotizar con un descuento brutal (hiperinflación).
Pero en Occidente, del mismo modo que se ha verificado una depreciación de la corona, la sustitución de los pasivos de los bancos comerciales por nuevos pasivos gubernamentales y del banco central sólo diluirá enormemente el valor de sus monedas nacionales. Si de momento no ha ocurrido es porque los Gobiernos no se ha visto forzados a rescatar a un sistema bancario entero. Llegado el caso, sin embargo, todo sería en vano. Los que quieren destruir la moneda para salvar a la banca deben entender que la muerte de la primera equivale a la destrucción de los intercambios, del mercado y de los activos de renta fija nominados en esa divisa, es decir, de las tres materias primas esenciales para el negocio bancario.
Comentarios
En el origen de esta historia subyace también un elemento clave, como es la actitud del banco central islandés durante el tiempo en que se larvó la crisis, no en estos dos últimos años, cuando ya estaba atrapado en la espiral mortal. Los tipos no correspondían a una economía con un déficit corriente tremendo (es decir, falta de ahorro interno muy fuerte), y lo que hacían era incentivar consumo e inversión (más déficit) y desincentivar el ahorro. Esto indicaba a todas luces que los tipos deberían más elevados si se fijaran libremente (escasez de oferta de ahorro) y mucho antes, evitando la expansión crediticia.
Por otra parte, y esto no es menos importante, cuando el banco central ve que la cosa se le va de las manos, porque sube "la inflación", ya es demasiado tarde, como siempre. La burbuja está lanzada y no hay quien la pare. Comienza a elevar tipos, y muchos bancos (ingleses sobre todo) veían interesante endeudarse en su país y prestar en Islandia, lo que realimentaba la burbuja.
Los tipos deberían haber sido lo suficientemente altos en su momento, cuando nace el déficit de ahorro, no mucho después cuando la mal llamada "inflación" sale a la luz. Lo suficiente como para evitar la expansión crediticia que causa el follón se desate.
Interesante lección....Y yo pregunto: si no hubiéramos entrado en el euro ¿habríamos tenido tipos más altos a tiempo, devaluación de moneda y menor deuda y menor expansión monetaria, lo que habría reducido nuestro particular problema, o habríamos caído en una trampa parecida con nuestros vecinos a tipos más bajos y recibiendo ahorro externo exponencialmente?
¿Qué os parece?
Por otra parte, y esto no es menos importante, cuando el banco central ve que la cosa se le va de las manos, porque sube "la inflación", ya es demasiado tarde, como siempre. La burbuja está lanzada y no hay quien la pare. Comienza a elevar tipos, y muchos bancos (ingleses sobre todo) veían interesante endeudarse en su país y prestar en Islandia, lo que realimentaba la burbuja.
Los tipos deberían haber sido lo suficientemente altos en su momento, cuando nace el déficit de ahorro, no mucho después cuando la mal llamada "inflación" sale a la luz. Lo suficiente como para evitar la expansión crediticia que causa el follón se desate.
Interesante lección....Y yo pregunto: si no hubiéramos entrado en el euro ¿habríamos tenido tipos más altos a tiempo, devaluación de moneda y menor deuda y menor expansión monetaria, lo que habría reducido nuestro particular problema, o habríamos caído en una trampa parecida con nuestros vecinos a tipos más bajos y recibiendo ahorro externo exponencialmente?
¿Qué os parece?
mi pregunta es: ¿Cuál es el futuro de este país? ¿No le queda más remedio que ser "comprado" por otro país / grupo de paises?
Diferencias con La Crisis de 1929 y la Década Perdida de Japón
(1990-2000)
Por Francisco García Parames director de Bestinver
Por otra parte esta crisis no es similar a la de 1929 ni a la japonesa de 1990-2000. En los años 30 en EEUU no se permitió funcionar al mecanismo de ajuste. La bajada de precios de los productos no estuvo acompañada de una bajada de los salarios (no se permitió por parte del gobierno), provocando la quiebra de un número enorme de empresas. Afortunadamente parece que ahora no se está cometiendo el mismo error, permitiendo que el sector inmobiliario encuentre el precio adecuado (ya ha caído un 20% desde máximos).
En Japón también se intentó retrasar el proceso de ajuste intentando esconder el problema; pero el grado de sobrevaloración de los activos, tanto bursátiles (PER 60) como inmobiliarios era tan grande, que inexorablemente tuvieron que caer.
Para el inversor que quiera profundizar en todo ello, es recomendable la lectura de los escritos de los numerosos economistas llamados de “la Escuela Austriaca”, como Hayek, Von Mises, Rothbard o el español Huerta de Soto, que no sólo explican las crisis económicas con claridad, sino que fueron capaces de anticipar lo que ocurrió en 1929 (caso de Hayek).
(1990-2000)
Por Francisco García Parames director de Bestinver
Por otra parte esta crisis no es similar a la de 1929 ni a la japonesa de 1990-2000. En los años 30 en EEUU no se permitió funcionar al mecanismo de ajuste. La bajada de precios de los productos no estuvo acompañada de una bajada de los salarios (no se permitió por parte del gobierno), provocando la quiebra de un número enorme de empresas. Afortunadamente parece que ahora no se está cometiendo el mismo error, permitiendo que el sector inmobiliario encuentre el precio adecuado (ya ha caído un 20% desde máximos).
En Japón también se intentó retrasar el proceso de ajuste intentando esconder el problema; pero el grado de sobrevaloración de los activos, tanto bursátiles (PER 60) como inmobiliarios era tan grande, que inexorablemente tuvieron que caer.
Para el inversor que quiera profundizar en todo ello, es recomendable la lectura de los escritos de los numerosos economistas llamados de “la Escuela Austriaca”, como Hayek, Von Mises, Rothbard o el español Huerta de Soto, que no sólo explican las crisis económicas con claridad, sino que fueron capaces de anticipar lo que ocurrió en 1929 (caso de Hayek).
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