19 de Agosto de 2009

Uno de los procesos peor entendidos de la crisis actual es por qué los tipos de interés están por los suelos cuando parece que padecemos una “restricción crediticia” en la que, por tanto, el crédito escasea y sus precios deberían ser elevados. Por extraño que parezca, el fenómeno no es nuevo. Acaece en todas las recesiones que no consisten en matar la moneda.

En la actualidad, la explicación convencional suele ser que del mismo modo que se añaden primas por inflación a los tipos de interés, también se pueden sustraer primas por deflación, lo que reduciría los tipos de interés.

La explicación no es del todo convincente, ya que ahora mismo muchos analistas consideran –de manera exagerada y errónea– que nos encaminamos a la hiperinflación y, sin embargo, no están cargando primas por inflación ni siquiera en la deuda a 30 años.

Más lógico es pensar que inflación y tipos de interés van de la mano porque indican la presión relativa de la demanda de bienes presentes sobre la oferta de los mismos. Los precios suben en los períodos de expansión crediticia, porque todo el mundo está dispuesto a endeudarse para tomar el control de una oferta de bienes más o menos rígida (la expansión crediticia es inflacionista porque, como explica la Escuela Austriaca, no está respaldada por ahorro real y, por tanto, los ahorres no han renunciado a seguir demandando bienes de consumo y factores productivos al tiempo que extienden crédito a los deudores para que hagan lo mismo sobre una misma oferta de bienes de consumo y de factores productivos). Los precios caen en los períodos de contracción crediticia porque muy pocos están dispuestos a endeudarse para tomar posesión de los bienes presentes; es más, se generaliza la actitud contraria: desprenderse con altos descuentos de sus bienes presentes para amortizar deuda.

Por consiguiente, la demanda de crédito parece ser el factor que se encuentra detrás de la caída de precios y de tipos de interés. En las épocas de expansión la demanda de crédito crece a elevadas tasas, mientras que ahora se ha desplomado. No es que nadie esté pidiendo créditos, es que nadie –bueno, salvo el Estado– está pidiendo nuevos créditos. Toda la demanda actual por créditos va dirigida a refinanciar a mayor plazo los créditos ya existentes y, por lo general, como digo, se le da la vuelta al proceso liquidando los activos para reducir el endeudamiento y, por tanto, el volumen de crédito.

Conviene fijarse, pues, en que hablo de contracción crediticia y no de restricción crediticia. El crédito se reduce no porque la oferta caiga, sino porque la demanda de nuevo crédito ha caído todavía más (y ello, claro, con independencia de que haya casos particulares de insolventes que pierdan su acceso al crédito). Sería un poco extraño hablar de restricción o de carestía de crédito cuando la demanda se ha desinflado más que la oferta y cuando, en términos agregados, los agentes no están dispuestos a volver a endeudarse.

No sé hasta qué punto todo esto sueña extraño en un mundo de economistas que sólo conciben relaciones matematizables, mecanicistas y rígidas. Pero si no vivieran en torres de marfil y observaran un poco más la actividad de las empresas –que están amortizando tanto como pueden su deuda a corto plazo– quizá lo comprenderían mejor.

Nada, por cierto, que no hayan hecho los economistas de otras épocas. El otro día estaba leyendo “The Federal Funds Market” de Parker B. Willis (hijo del histórico fundador de la Fed –y no por ello meno brillante economista– Henry Parker Willis), un manual de 1957 que la propia Reserva Federal seguía recomendando para conocer el funcionamiento y la evolución del mercado interbancario estadounidense. En aquel momento parecían tenerlo bastante claro:

Un tipo de interés interbancario que tiende a subir de manera persistente indica una demanda de reservas por parte de los bancos mayor que su oferta y una tendencia persistente del tipo a caer sugiere una demanda de reservas relativamente menor que la oferta (…) El tipo de interés interbancario muestra una consistente y generalmente estable relación con las reservas prestadas netas.

Por tanto, ahora que los tipos de interés está bajos significaría que en términos netos el endeudamiento se está reduciendo, esto es, que la demanda de fondos prestables se ha desplomado en relación con la oferta. No es restricción, sino contracción del crédito y, por tanto, es perfectamente lógico que los tipos de interés estén bajos: lo mismo ocurre con cualquier otro bien cuando padece un desplome de la demanda.