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Bitácora de Juan Ramón Rallo Julián

En mi post sobre el plan adecuado para combatir la crisis financiero actual he recibido varias objeciones o propuestas alternativas. Voy a pasar a comentarlas por orden de aparición.

Ferhergon objeta dos puntos: a) La crisis se ha producido por la elevación del precio de los activos y las inyecciones monetarias y no tanto por el descalce de plazos y los sobreprecios deben corregirse en cualquier caso y b) la destrucción de riqueza real durante la crisis es simplemente la fase depresiva

Sobre a). Las inyecciones monetarias se realizan para respaldar la iliquidez del descalce de plazos. Cuanto más intensas o baratas sean esas inyecciones, mayor podrá ser el descalce (es decir, las entidades podrán apalancarse a un mayor plazo con financiación más a corto). Pero la práctica maligna que de por sí genera las malas inversiones es el arbitraje de tipos de interés. La interveción del banco central sólo profundiza los efectos destructivos de esa estrategia. Entre esos efectos se encuentra la inflación de activos, que ciertamente debe corregirse. Pero la corrección no necesariamente implica una crisis brutal que se lleve por delante a medio sector financiero. Por ejemplo, en España el PER de la vivienda está en 33. Eso tiene que corregirse hasta alcanzar 19 y esta corrección puede operar de una manera brusca: cayendo el precio de la vivienda un 40% o más suave (subiendo el alquiler un 20% y cayendo el precio de la vivienda un 20%).

Con el precio de los activos pasa lo mismo. Si los bancos se recapitalizan de manera sustancial (es decir, captan ahorro para respaldar sus activos) ciertas inversiones que hoy no son rentables pasarán a serlo al cabo del tiempo y la corrección será menos drástica que si, por ejemplo, tienes una deflación generalizada de activos.

Y sobre b). La anti-burbuja de la que hablaba no es la necesaria fase depresiva. Una cosa es que haya una fase depresiva donde quiebren las malas inversiones, otra que la fase depresiva se lleve por delante, también, a las buenas inversiones. Si se han producido valoraciones absurdamente altas (burbujas), ¿por qué no van a producirse valoraciones absurdamente bajas (anti-burbujas)? Y esto bien puede destruir mecanismos esenciales por los que se crea riqueza en el mercado: como sinergias inter e intraempresariales, reputación, economías de escala...

Rojobilbao me acusa de proponer una tomadura de pelo. Y tiene razón en que la novación contractual ratifica un fraude absoluto, pero un fraude previo a la novación. Por desgracia, de donde no hay no puede sacarse y, por consiguiente, no todos los depositantes pueden cobrar sus depósitos. Ante esto caben dos alternativas, como ya he expuesto, que sólo cobren unos pocos (concretamente los que llegan antes a retirarlos) o que se reconozca el tipo de activo que respaldan sus depósitos y adaptar sus derechos de crédito a sus posibilidades de cobro.

Maemaeu propone que los Estados emitan deuda pública para comprar deuda a largo plazo de los bancos, cubriendo las posibles pérdidas por el impago de los bancos con el diferencial de tipos entre ambas. Básicamente esto es el plan Paulson, aunque con ciertas modificaciones. Mantengo mis objeciones que le hice y añado que el diferencial de tipos no daría, en absoluto, para cubrir los impagos. Quiero decir, un 2% de 1 billón de dólares (lo que me parece un diferencial razonable) son 20.000 millones de dólares, capital inferior al que, por ejemplo, tenía Lehman Brothers en el segundo trimestre.

Mano comenta dos cosas: a) si los gestores han cometido fraude, que sean ellos quienes sufran las pérdidas y no los pobres depositantes, b) si los bancos tienen un problema de liquidez que paguen por ella.

La primera propuesta pasa por arruinar a gestores y accionistas para que cobren los depositantes. Pero es que grosso modo (excluyendo a gestores) es lo que se está haciendo. Cuando un banco quiebra es que sus fondos propios desaparecen. Eso significa que sin recursos propios, al banco ya sólo le queda deuda que tiene que atender liquidando los activos restantes. Por tanto, es irrelevante lo que ponga en el contrato, porque no se ha respetado. Y ahora no puede volverse atrás en el tiempo. Además, aun cuando hagamos a los gestores responsables con todo su patrimonio (cosa que me parece bien), éste no daría ni para pipas.

Sobre el segundo punto. Aquí se entremezclan cosas. Los bancos son estructualmente ilíquidos, tanto en buenos tiempos como en malos. Ahora, aparte de ilíquidos son insolventes a menos que se recapitalicen. Y como son insolventes, tienen enormes dificultades para acceder a la liquidez (¿le prestarías dinero a un insolvente?), lo que aun agrava más su problema de insolvencia. Los bancos pueden quebrar, pero ello arruinaría a los depositantes, mientras que mi propuesta de conversión no.

Por otro lado, la liquidez no es un concepto infinitamente elástico. Cuando todos están en posiciones ilíquidas y tienen que medrar a posiciones líquidas, sólo pueden hacerlo por una fracción. La pirámide de Exter ilustra bien este punto (la desarrollamos en el segundo boletín de coyuntura).

Vinicius defiende la propuesta de transición del profesor Huerta de Soto hacia un sistema monetario basado en el patrón oro y en el coeficiente de caja 100%, que básicamente incluyen como opción del depositante mi propuesta.

El problema es que en mi opinión esa propuesta confunde la naturaleza de los activos y pasivos bancarios. Su segundo punto pasa por que el banco central emita tantos billetes como sean necesarios para cubrir los depósitos a la vista. ¡Pero es que los depósitos a la vista (pasivo bancario) ya están cubiertos por activos ilíquidos! Dicho de otra manera, imprimir billetes supone duplicar la cantidad de dinero en la economía, ya que el banco conservaría como activo tanto las hipotecas como los nuevos saldos de caja. Es decir, una hiperinflación.

Sarachaga propone limitar mi propuesta sólo para las entidades realmente insolventes y no para las ilíquidas. Es un buen matiz, aunque hay que tener en cuenta que en algún momento para efectuar la transición, los bancos tendrán que transformarse en sociedades mixtas. Quiero decir, el banco central sólo puede garantizar la convertibilidad en oro de sus billetes, no de todo el sistema bancario y, por tanto, habrá de reconocerse que los depositantes son dueños de activos ilíquidos y no de billetes del banco central respaldados por oro.

Atroma1 propone que el Estado recapitalice a los bancos de forma indirecta: comprando vivienda a las inmobiliarias a altos precios y transformándola en VPO. Un problema es el que apuntó Ferhergon antes, hay un desajuste en los precios que debe corregirse y el Gobierno con sus compras de activos sobrevalorados sólo tiende a consolidarlo. Mientras esos precios relativos no se ajusten, no se reanudarán los procesos productivos alternativos que se necesitan para crecer, ya que estás diciendo que invertir en los sectores burbuja sigue siendo más rentable que invertir en otros. El otro problema es que el problema de las inmobiliarias no es exactamente el de los bancos. Aunque aquellas se salven, estos caerán.

Copeland me objeta que mi plan sólo le parece aceptable si es voluntario. De acuerdo, aunque ahí deberíamos entrar en un proceso de concurso. Quiero decir, si el banco sólo puede pagar a 1 persona de 100, no me parece lógico que si 99 aceptan la conversión de su deuda a corto plazo en deuda a largo plazo y una persona no, ésta última se quede con los mejores activos del banco (los más líquidos).