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Todo un hombre de Estado: Noviembre 2008

29 de Noviembre de 2008

Los austriacos sí predijeron la crisis
Andan algunos estos días revolucionados por el hecho de que los austriacos estén reclamando una especie de autoría de la explicación de la actual crisis económica. Citoyen, por ejemplo, acaba de dedicar otro post a negar que nadie predijo la crisis. No quería escribir sobre este tema, ya que prefiero dedicarme a analizar la crisis que a exigir reconocimientos, pero ya que algunos insisten tanto, habrá que responderles.

En su primer artículo del tema, Citoyen sostiene básicamente que muchos economistas sí intuían que la actual crisis se desataría en algún momento (ahí encontramos citados a Kantor, Roubini y Rogoff) y que existen ciertas explicaciones neoclásicas sobre incentivos de los actores que nos pueden ayudar a comprender la crisis, y enlaza como ejemplo un post de Egócrata, donde básicamente dice que la crisis se debe a que los bancos han vendido muchas hipotecas a los inversores que, tras el colapso del mercado inmobiliario en EEUU, se han convertido en malos créditos y han expandido el miedo y la desconfianza en el mercado. Una explicación harto simple que conecta muy bien con la intuición de Citoyen de que "la idea de que la economía financiera depende de la economía real siempre en el largo plazo no es algo novedoso ni original; es solo un caso concreto de sentido común".  (Por supuesto, la economía financiera depende de la real, pero no parecen haberse preguntado qué influencias tiene la economía financiera sobre la real, luego veremos por qué).

El problema para Citoyen no era intuir que algo iba mal en la economía (e incluso ser capaz de dar buenas explicaciones), sino que existe una imposibilidad tecnológica para cuantificar el momento y la magnitud de esos problemas. Por eso, nadie pudo predecir la crisis. ¿Y cuál es el origen de esa imposibilidad tecnológica? La falta de información: No sólo necesitaríamos demasiada información que no tenemos ni podemos tener, sino que el hecho de intentar obtener esa información y que esa información fuera pública la alteraría.

En su segundo post, simplemente se dedica a patalear por el hecho de que algunos preconicen un cambio de paradigma (nada que no pronosticara Kuhn, por otro lado): los economistas neoclásicos sí tienen una opinión sobre la crisis, y como muestra nos enlaza un libro donde varios de ellos expresan sus puntos de vista sin que nadie pida un cambio de paradigma.

Bien, ahora mi opinión: una cosa es la teoría económica y otra el análisis económico. Lo primero coincide u ocupa el mismo lugar que los modelos económicos de los neoclásicos: es decir, un conjunto de explicaciones generales sobre las relaciones de diversas variables económicas; lo segundo, pasa por aplicar la teoría económica a la realidad: ver cómo hechos concretos encajan en esas categorías generales.

Por ejemplo, una teoría económica es que un aumento del ahorro reduce el tipo de interés; el análisis deberá buscar dónde está el ahorro (reinversión empresarial, recompra de acciones, amortización de deuda, dotaciones empresariales, atesoramiento...) y qué tipo de interés a reducido (rentabilidad del capital, hipotecas, deuda empresarial, deuda soberana...).

La teoría económica no puede pretender enjuiciar y modelizar todas las posibles relaciones concretas de los seres humanos sino, como digo, sus categorías generales. Esto, en el fondo, no es más que un reconocimiento de humildad del problema planteado por Citoyen sobre insuficiencia de información y del que yo mismo ya escribí hace casi tres años. El análisis económico, en cambio, llena esta laguna de la teoría económica y, valiéndose de ella o no haciéndolo, trata de seleccionar información que el analista considera relevante para emitir un juicio predictivo.

El analista que emplee una buena teoría económica tendrá, por supuesto, una probabilidad mucho más elevada de acertar en sus predicciones; básicamente, porque tendrá una guía para saber qué información es relevante y cómo se relacionan los datos entre sí. Sin embargo, no es imprescindible que el analista cuente con una teoría previa y mucho menos con una teoría previa formalizada. De hecho, muchos analistas (I y II) serios no la tienen y no por ello dejan de acertar en numerosas ocasiones.

Por utilizar una analogía de otro post de Citoyen: una cosa es que el médico conozca la patología de una o muchas enfermedades; otra que, orientado por sus conocimientos médicos, sea capaz de detectar, vía síntomas y análisis clínicos, cuál es el estado de salud de un paciente; y otra, que un curandero, sin conocimientos médicos, en ocasiones, no acierte.

Es cierto que ha habido analistas no austriacos que han anticipado correctamente los eventos. De hecho, Roubini y Rogoff son dos fuentes muy recomendables de consulta para cualquier interesado en el día a día de la crisis. Sin embargo, al menos yo, no tengo constancia de cuál es la teoría económica que utilizan. ¿Tienen un modelo formalizado detrás de sus análisis para explicar las crisis económicas? Desde luego, tienen retazos de razonamientos teóricos, pero no tienen un modelo que explica todas las interrelaciones; en cuanto a teoría, van un poco a salto de mata.

Y a todas las interrelaciones me refiero a: teoría monetaria, teoría financiera y teoría del capital. En esta crisis hemos tenido y estamos teniendo este triple estallido que, a menos que creamos que se ha tratado de una tormenta perfecta, habrá que poner esos tres factores en relación. Por ejemplo, explicar cómo la transformación de plazos, espoleado por las expansiones crediticias de los bancos centrales, aumenta el crédito fiduciario (no respaldado por ahorro) provocando una mal inversión en determinados bienes de capital que, tras revelarse, no sólo hunde la solvencia de los deudores sino del sistema monetario mismo (al estar respaldada la moneda por los activos inflados).

¿Existe hoy algún modelo teórico que ponga en relación la crisis monetaria, financiera y de la estructura productiva de una manera que, además, encaje con los sucesos de esta crisis? Mucho me temo que sólo el austriaco. De todas formas, si hace años hubo una especie de revolución marginalista en la teoría de los ciclos económicos (esto es, varios economistas llegaron simultáneamente a soluciones muy parecidas sin haberse influido mutuamente) que haga aparecer modelos neoclásicos con explicaciones potentes, tanto mejor. Mi conclusión no va más allá de que la escuela austriaca sí tenía y tiene un modelo adecuado (que no perfecto, yo mismo soy crítico con varias partes) y la mayoría (de economistas neoclásicos (o al menos los más importantes), no. Desde luego, el libro que enlaza Citoyen en el segundo post no sirve, ni de lejos, para rellenar este vacío.

¿Predijeron los austriacos la crisis? Las teorías no predicen, eso lo hacen los analistas. Pero en la medida en que podamos decir que las teorías predicen (es decir, un modelo que permita explicar acontecimientos que sucederán en el futuro), sí: sólo hace falta pasarse por las páginas de Dinero, Crédito Bancario y Ciclos Económicos del profesor Huerta de Soto para encontrar la, hasta ahora, teoría económica del ciclo económico más refinada y formalizada que existe (la versión anterior más relevante sería Teoría del Dinero y el Crédito, de Ludwig von Mises; en algún punto superior a la del profesor). No es perfecta, yo mismo le veo varios fallos, pero de momento nadie ha formalizado las críticas que mejoren y amplien la teoría de Huerta de Soto.

Por tanto, si nos aferramos al criterio de falsación como única línea de demarcación entre teorías momentáneamente no incorrectas y teorías incorrectas (algo sobre lo que yo tengo muchas dudas), desde luego, tras esta crisis, sí hay que tirar mucha macroeconomía a la basura, y no precisamente macroeconomía austriaca.

Que no fueran los únicos en ver venir la crisis no significa que no sean los únicos (o de los muy pocos) en tener una teoría completa que explique lo que está ocurriendo.

27 de Noviembre de 2008

Burbujas y burbujas con expansión crediticia
Este mes escribí en el Instituto Juan de Mariana sobre las diferencias entre una burbuja económica financiada con ahorro con una burbuja construida sobre la transformación de plazos:
Tenemos tres escenarios:  a) Un sistema de patrón oro sin arbitraje de plazos: aquí sólo son posibles las burbujas basadas en el ahorro real con resultado de suma cero. b) Un sistema de patrón oro con arbitraje de plazos (s. XIX): aquñi son posibles las burbujas destructivas, pero la moneda no tiene por qué sucumbir a la merma de valor de los activos. c) Un sistema de dinero fiduciario con arbitraje de plazos: Aquí son posibles las burbujas destructivas, tanto para los activos como para la moneda.
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25 de Noviembre de 2008

Dos comentarios adicionales sobre el ahorro asiático
Albert Esplugas recoge un muy buen artículo de Bob Murphy en el Mises Institute contra la teoría del savings glut como causa de la crisis, que también ha defendido Bernanke en numerosas ocasiones (la última en Barcelona).

Básicamente, la teoría del exceso de ahorro sostiene que los asiáticos han ahorrado tanto durante los últimos años, que las oportunidades de inversión se redujeron progresivamente, de modo que para rentabilizar el capital había que buscar inversiones más arriesgadas (como las subprime) que finalmente terminaron no siendo rentables y desatando la crisis.

La teoría del savings glut, por lo que tiene de keynesiana, es radicalmente opuesta al diagnóstico austriaco de la crisis: el problema no fue que había demasiado ahorro para las oportunidades de inversión, sino que se acometieron inversiones sin el suficiente ahorro. Bernanke (y Cowen, Henderson y Rummel) ven el problema en el exceso de ahorro y los austriacos en las carencias.

Aunque trato este tema en el próximo boletín del Observatorio de Coyuntura Económica del Instituto Juan de Mariana (que está a punto de aparecer) me gustaría efectuar dos comentarios adicionales al artículo de Murphy.

El primero, es que buena parte de lo que se llama ahorro asiático no es más que pura expansión crediticia asiática colateralizada por la expansión crediticia de la Fed. Como explico en el boletín:
La sobreabundancia de ahorros internacionales no fue, en su mayor medida, más que una expansión de los fondos prestables merced a esta transformación de plazos. La Fed (y el resto de bancos centrales occidentales) bajaba los tipos de interés, lo que permitía expandir el consumo de los estadounidenses sin que la reducción de ahorro presionara al alza los tipos de interés; buena parte de esa alza del consumo procedió de las importaciones de los países emergentes que vieron incrementar sus rentas, no con cargo a riqueza real creada por los estadounidenses, sino con cargo a un saldo acreedor nominado en dólares en los bancos que estaba respaldado por los activos inflados por los bajos tipos de interés; y esos saldos acreedores en dólares eran a su vez utilizados como respaldo para la emisión de nueva moneda por parte de los bancos centrales de los países emergentes (paradigmáticamente en China), quienes en lugar de atesorar los dólares los utilizaban para recomprar deuda pública y privada de EEUU, reduciendo aun más los tipos de interés.
Y el segundo punto, tan importante como el anterior, es que toda esta teoría del exceso de ahorro como causante de la crisis surge de una incomprensión total de Keynes de la teoría del capital. Según Keynes, la eficiencia marginal del capital era decreciente; es decir, conforme la inversión aumentaba, la rentabilidad de la inversión adicional necesariamente tenía que ser inferior a la anterior. Si fuera posible aumentar la rentabilidad con más inversión, sin asumir necesariamente mayores riesgos, toda la teoría del exceso de ahorro se vendría abajo.

¿Y por qué sostenía Keynes que la eficiencia marginal del capital era decreciente? Básicamente porque, como digo, no tenía ni idea sobre teoría del capital (algo que él mismo admite en su correspondencia con Hayek). Keynes asume que todos los bienes de capital son sustitutivos entre sí; dicho de otra manera, los nuevos bienes de capital deben entrar en la posición de los antiguos o en proyectos marginales con respecto a los antiguos.

Sin embargo, como digo, esto es falaz. Los bienes de capital son en parte sustitutivos entre sí pero también en parte complementarios. La creación del ordenador destruye las maquinas de escribir, pero el descubrimiento de un pozo de petróleo incrementa la rentabilidad de los automóviles y de todos los procesos productivos intensivos en petróleo.

De hecho, lo relevante es que muchos bienes complementarios de capital no son rentables a menos que se cuente con un nivel mínimo de ahorros para producir los bienes de capital a los que tiene que complementar. Por ejemplo, construir una central eléctrica para abastecer a dos fábricas puede no ser rentable, pero construirla para abastecer a 20 polígonos industriales sí puede serlo. Dado que los bienes de capital no son perfectamente divisibles, es necesario alcanzar un umbral mínimo antes de proceder a aumentar sus bienes complentarios de capital. Como muy bien explica Lachmann:
Complementariedad más indivisibilidad son las claves del asunto. No es rentable instalar bienes de capital indivisibles a menos que se cuente con bienes complementarios de capital suficientes que lo justifiquen. Hasta que no se transporten una cantidad mínima de mercancías, no compensa construir una nueva línea de ferrocarriles (…) A la vista de estas conclusiones es erróneo decir, por ejemplo, que una inversión continua reducirá la eficiencia marginal del capital, lo que realmente hará será inutilizar aquellos bienes de capital para los que sea sustitutivo e incrementar las rentas del trabajo y del capital de aquellos bienes para los que sea complementario.
Por tanto, en todo caso el problema estaría en la insuficiencia de ahorro, nunca en su exceso. Y por eso, las medidas políticas tendentes a incentivar el consumo, sólo impiden que la estructura productiva se reorganice creando los bienes complementarios de capital que hacen falta para rentabilizar los distintos proyectos empresariales desajustados durante el boom artificial del crédito. Ni se enteraron durante el auge ni se dan cuenta durante la crisis.


El chivo expiatorio de la inmigración
He publicado otro artículo en El Cato criticando la idea tan extendida (especialmente en los Gobiernos español e italiano) de que los inmigrantes quitan puestos de trabajo a los españoles y que, por tanto, hay que limitar la inmigración e incluso expulsar a los inmigrantes:
Los inmigrantes bien podrían suponer una bendición para la economía española, ya que sus salarios suelen ser más bajos que los de los españoles nativos y, por tanto, permiten incrementar los márgenes empresariales.

Estos mayores beneficios de las empresas suponen ahorro que o bien puede invertirse en los nuevos sectores productivos que España necesita o bien destinarse a bajar los precios a los consumidores (lo que a su vez aumentaría sus ahorros).

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24 de Noviembre de 2008

La caída de otro mito
Los expertos en la crisis actual van teorizando a golpe de evento; cada suceso nuevo les lleva a corregir sus antiguas y fallidas teorías, sin darse cuenta de que ni entonces ni ahora están comprendiendo nada. Tras la quiebra de Lehman Brothers, la venta forzada de Merrill Lynch y la conversión en bancos comerciales de Goldman Sachs y Morgan Stanley, el mantra izquierdista más recurrente era que la banca de inversión había fracasado y que todo venía a avalar el modelo tradicional de la banca comercial.

¿Cuál era el interés en desprestigiar a la primera y en alabar a la segunda? Pues básicamente que la banca de inversión no está sujeta a las regulaciones de la Fed y la comercial sí. Por tanto, la caída de la primera parecía sugerir el triungo definitivo de la necesidad de regulación. Por ejemplo, Krugman sin nominar los dos tipos de banca sí deja clara su opinión sobre ambos modelos:
Wall Street chafed at regulations that limited risk, but also limited potential profits. And little by little it wriggled free — partly by persuading politicians to relax the rules, but mainly by creating a “shadow banking system” that relied on complex financial arrangements to bypass regulations designed to ensure that banking was safe.

For example, in the old system, savers had federally insured deposits in tightly regulated savings banks, and banks used that money to make home loans. Over time, however, this was partly replaced by a system in which savers put their money in funds that bought asset-backed commercial paper from special investment vehicles that bought collateralized debt obligations created from securitized mortgages — with nary a regulator in sight.
En realidad ambos modelos son fallidos porque se asientan en el mismo problema: transformación de plazos o endeudarse a corto plazo e invertir a largo. La banca de inversión quebró antes simplemente porque su apalancamiento es mayor y porque se relacionaba con brokers que se ponían más nerviosos que los depositantes a la hora de retirar los dos fondos a corto plazo. Nada más. Ahora Citigroup necesita recurrir también al rescate público.

La regulación no le sirvió de nada, como de nada servirá toda la regulación que puedan aprobar. El problema no es de falta de regulación, sino de ausencia de buena regulación. Y en esta historia, ningún político ni economista mainstream está apuntando al fondo del problema.

23 de Noviembre de 2008

Incoherencias keynesianas
Gordon Brown quiere rebajar el IVA en Navidad para estimular el consumo. Es el típico error keynesiano de creer que las crisis proceden de una caída de la inversión derivada de un emporamiento de las expectativas empresariales que sólo pueden anclarse promoviendo el gasto –en lo que sea– de los agentes económicos.

No voy a detenerme a analizar cuáles son los falaces presupuestos sobre los que se construye esta doctrina errónea (básicamente creer que los bienes de capital son sustitutivos entre sí y que por tanto la eficiencia marginal del capital es siempre decreciente y que el atesoramiento necesariamente constriñe el gasto en inversión), simplemente quiero llamar la atención sobre cierts incoherencias con algunos discursos que hemos oído estos días.

El temor a la deflación ha vuelto a emerger en las economías occidentales y frente a ella parecen proponerse toda clase de remedios absurdos y disparatados que, en última instancia, pasan por cargarse a cualquier costa la moneda (la eterna obsesión de los gesellianos).

Ya hemos explicado que la deflación no debería confundirse con una caída del precio de los bienes de consumo; especialmente, cuando al mismo tiempo los bienes de capital se han desplomado. La gente no cosume menos porque los bienes de consumo caigan de precio y comiencen a atesorar dinero: esencialmente porque esta explicación no nos dice por qué los precios de los bienes de consumo caen en primer lugar. En realidad, lo que sucede es que al hundirse el valor de los bienes de capital (debido, por ejemplo, a los impagos, a las restricciones de crédito del banco central, a la caída de rentabilidad de los bienes de rentabilidad con valores más inflados...) se está hundiendo el valor de los patrimonios personales, las pérdidas derivadas de este hundimiento restringen las rentas (por ejemplo, los salarios que pagan las empresas) y la caída de las rentas fuerza la restricción del consumo.

El problema, por tanto, es que hay un montón de bienes de capital con valores inflados que están cayendo con fuerza. Y si esos valores están inflados, es porque no hay ahorro suficiente para respaldarlos. Cuanto mayor es el volumen de ahorro, mayor es la demanda de bienes de capital y, por tanto, más alto su precio. Desde luego, promover el consumo sólo reducirá más el ahorro y, por tanto, los fondos que pueden utilizarse para invertir (comprar bienes de capital). Es decir, la temida deflación obtendrá un renovado impulso: más hundimiento de los valores patrimoniales, menores rentas y menor consumo futuro.

Claro que las estrategias de Ben Helicóptero Bernanke pondrán fin a todas las calamidades.


20 de Noviembre de 2008

A vueltas con la deflación
Egócrata ve, ahora, en el horizonte la deflación, algo que debe asustarnos porque, oh cielos, el precio de los bienes de consumo va a caer.

Qué manía tienen algunos con confundir las consecuencias (caídas de precios) con las causas (contracción crediticia). El peligro de una deflación no es que el precio de las lechugas se reduzca un 2% y, por tanto, logre una rentabilidad adicional de mis saldos líquidos de caja sin utilizarlos. Bueno, entonces en una inflación, cuando los precios suben un 4%, supuestamente deberíamos liquidar todos nuestros saldos líquidos y ahorros, ¿no? El problema de una deflación, en realidad, es que la riqueza patrimonial de una sociedad se derrumbe a la mitad o a una cuarta parte.

Ahora resulta que, después de que la bolsa y la vivienda en EEUU hayan caído un 50%, nos tenemos que asustar de que algunos bienes de consumo comiencen a descender. Vamos, igualito que aquel al que acuchillan por todos los costados y luego se preocupa de cortarse la mano con el filo de una hoja de papel.

Por cierto, a los austriacos no nos gusta la deflación. Nos gusta la deflación que es consecuencia de los incrementos de la productividad, no la que es consecuencia del empobrecimiento generalizado de la población. Cuestión distinta es que si los activos tienen precios inflados, esos precios hayan de corregirse para restructurar la economía.

Me hace gracia que muchos van entendiendo retazos de la crisis conforme se va produciendo pero, por desgracia, al no comprender el conjunto adoptan soluciones parciales, aquí y allá, que empeoran el total. Ahora, por ejemplo, resulta que para salir de la deflación tenemos que cargarnos la moneda, es decir, tenemos que "las autoridades tienen que meter en el cuerpo de todos los implicados el terror a la moneda menguante". ¡Pero si eso ya lo inventó Gesell hace más de un siglo! Adoptemos, por fin, su impuesto temporal sobre los saldos líquidos de dinero. Eso sí, una vez hayas instaurado ese miedo, diles a los chinos que te sigan comprando la deuda pública para comprar los activos basura de los bancos.

Un simple matiz: el problema de la deflación es una exteriorización más del problema conjunto. Los bancos han financiado malas inversiones PORQUE no existía ahorro real; hay un excesivo desarrollo de determinadas estructuras y un pobre desarrollo de otras. Para recomponer el patio los precios relativos tienen que ajustarse: construir vivienda no puede seguir siendo igual de rentable que hace 5 años. Y si los precios relativos caen, los activos de los bancos también caerán. La fórmula de: salvar bancos quebrados + promover inflación es la más destructiva de todas. Destruye el sistema bancario y la moneda. Pero además, se carga buena parte del capital de los bancos sanos (sí, la deflación mata a los bancos insolventes por el mismo motivo que la inflación sin expansión crediticia mata a los bancos solventes) y el ahorro más líquido de la sociedad; total, que de ajuste de precios y restructuración del sistema productivo, nada de nada. Sólo falta que venga Obama a salvar a los tres de Detroit, para que encima los trabajadores del automóvil sigan produciendo bienes innecesarios para el mercado (¿serán estas parte de las industrias sobredesarrolladas?)  y sigan consumiendo al mismo ritmo que antes gracias a la subvención pública. Toda una orgía ahorradora.

En fin, casualmente el martes escribí en Libertad Digital sobre la polémica de "inflación o deflación":
El problema de estos equilibrismos de agregados es que nunca bajan a tierra. Por ejemplo, en España los precios de la vivienda tienen que caer con respecto al resto de bienes porque si no los promotores seguirán construyendo 800.000 inmuebles al año. Los pisos están sobrevalorados, y deben sufrir un ajuste en sus precios antes de iniciar la recuperación.

La deflación puede llevar la quiebra a la banca. Como hemos visto, nuestros depósitos están respaldados por sus activos, de modo que si éstos caen de precio, aquélla tendrá más deudas que créditos, es decir, será insolvente. Claro que si, como proponen los inflacionistas, el Banco Central compra a precios inflados los activos de la banca, el problema estará zanjado. Pero sería más honrado y simple proponer que nuestros depósitos se ajusten al valor de los activos del banco: al fin y al cabo, ¿para qué alterar el valor real de los depósitos, si puede reajustarse el nominal (Argentina hizo
algo similar con respecto a los dólares)? Aunque esto último, claro, sería visto como un abierto robo, mientras que la inflación se confunde con una maldición cuasi divina.

19 de Noviembre de 2008

El peligro de los planes de rescate
Hace unos días publiqué un artículo en El Cato (que también apareció en la edición de este lunes de El Economista) titulado "El peligro de los planes de rescate":
Existen dos serias objeciones a los planes de rescate públicos que pocos analistas parecen haberse planteado. El primero son los problemas de incentivos y de información a los que se enfrenta toda intervención pública y que tienden a provocar su fracaso. El segundo, en este caso más serio, es que, muy probablemente, la mayoría de planes de rescate no vayan destinados a refinanciar proyectos que serán rentables a largo plazo, sino a recapitalizar a los bancos adquiriéndoles unos activos sobrevalorados que nunca recuperarán sus antiguos precios inflados. En este caso, la inyección de capital dificultaría la recomposición de la economía, ya que impediría el ajuste de precios relativos (al pagar precios artificialmente altos, retrasaría la caída de precios), disminuiría el ahorro disponible para proyectos alternativos e impediría que los factores productivos se recolocaran hacia empresas que, por la falta de ahorro, ni llegarían a surgir.
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18 de Noviembre de 2008

¿Ha muerto el liberalismo?
Hace unas semanas participé en el programa de Intereconomia TV, "El Club de la Palabra" para debatir si la crisis había enterrado el liberalismo. Junto a mí estaban Vicente Boceta, Antonio Miguel Carmona, encagardo de economía del PSM, y Carlos Mallo. Podéis verlo aquí.

16 de Noviembre de 2008

Buffett mata a su padre
Siguiendo con el tema de ayer, parece que (Warren) Buffett no aprendió de su padre (Howard) Buffett:
En un país libre, la unidad monetaria descansa en una convertibilidad fija de la monedapor oro o plata, independiente de los mandatos políticos (...) Los sistemas monetarios de papel-moneda siempre terminan con el colapso y el caos económico (...) Si se restaurara el patrón oro, el Congreso se vería forzado a controlar con firmeza el gasto público. El patrón oro actúa como un silencioso vigilante frente al gasto público ilimitada (...) El papel moneda ha sido una enfermedad adictiva que nos costará abandonar, del mismo modo que un drogadicto no puede dejar los narcóticos. Pero en ambos casos, el horizonte no es demasiado deseable (...) A menos que estés dispuesto a sacrificar a tus hijos y a tu país en el altar de una inflación galopante, de la guerra de la esclavitud, es necesario que apoyes el regreso al patrón oro. No hay una batalla más importante ahora mismo que ésta.

15 de Noviembre de 2008

El patrón oro en unas líneas más

La frase no es nueva, ya la empleó Wicksell en su Interés y Precios, pero la rescata Egócrata del baúl de Warren Buffett. Como sabéis, Buffett es el mejor inversor de todos los tiempos, pero cuando se trata de teoría monetaria y de la estructura del capital, parece tener algunas lagunas. Posiblemente porque se fije en el oro como una inversión, cuando en realidad no lo es salvo en un régimen de papel moneda inconvertible.

En todo caso, la frase de marras que emplea Buffett para criticar el oro es:

[Gold] gets dug out of the ground in Africa, or someplace. Then we melt it down, dig another hole, bury it again and pay people to stand around guarding it. It has no utility. Anyone watching from Mars would be scratching their head.

Y, en su forma más wickselliana, el oro es el único bien en el que invertimos recursos para sacarlo de debajo la tierra y los volvemos a invertir para volverlo a esconder debajo de la tierra.

Aquí, claro, tenemos dos alternativas. O considerar como Buffett que la gente se ha vuelto loca durante 5000 años o creer que este simplismo tiene algún error. Como ya expliqué aquí:

Si el oro dejó de ser dinero cuando Nixon cerró la ventanilla de Bretton-Woods, si el oro es una bárbara reliquia, si no tiene sentido que los bancos centrales tengan reservas del metal amarillo, ¿por qué los agentes del mercado se afanan en adquirirlo en momentos de crisis financiera? La respuesta rápida, arrogante y habitual es que se trata de un valor refugio. Pero eso no resuelve la incógnita; es más, ¿qué significa eso? Pues exactamente lo que los economistas académicos han querido negar durante décadas: que el oro ha sido y sigue siendo el dinero por excelencia de Occidente, pese a todos los infundios que se han esparcido sobre él.

En pocas palabras, ningún sistema de división del trabajo y del capital puede perdurar sin un bien que actúe como atesore el valor. Lo necesitamos desde el momento en que nos resulta imprescindible separar intertemporalmente la producción del consumo. Y hay razones de peso por las cuales el oro es el mejor depósito de valor que existe sobre la tierra. La alternativa a no tener el oro como depósito de valor no es no tener depósito de valor, sino tener otros depósitos de valor (inmuebles, materias primas o acciones), bastante más nocivos e ilíquidos que el oro.

El hecho de que la gente saque el oro de debajo la tierra tiene sentido, ya que gana disponibilidad sobre un bien valorado. Y el hecho de que la gente lo vuelva a esconder también tiene sentido, ya que protege todo ese valor atesorado de la apropiación ajena (conservando la disponibilidad del mismo cuando lo necesite). Por supuesto, una sociedad donde el atesoramiento de oro sea muy elevado, sólo indica una gran inseguridad jurídica ­–incapaz de proteger los derechos de propiedad– o un sistema bancario en crisis. En caso contrario, lo normal es que el oro esté circulando por la sociedad, bien en forma de consumo o de inversión.

PD: A Egócrata aun le debo una respuesta sobre esto otro.

12 de Noviembre de 2008

Justo lo que no había que hacer
EEUU modifica el famoso plan Paulson. El rescate a las entidades bancarias ya no consistirá en adquirir los activos de las entidades bancarias, sino que entrará indiscriminadamente en su capital. Ya expresé mi opinión acerca de los planes de rescate en este post: básicamente creo que no son censurables siempre y cuando se destinen a adquirir activos de calidad que estén en peligro por falta de ahorro. Es evidente que la iniciativa pública en estos temas es infinitamente peor que la privada, pero dejo la puerta abierta para que salga bien.

Sin embargo, el nuevo Plan Paulson consiste en adquirir acciones de los bancos: dicho de otra manera, no es un plan de rescate de los activos de calidad, sino de recapitalización de los bancos. Esto equivale a adquirir una porción de todos los activos: buenos, malos y regulares. Esto sería catastrófico para la recuperación ya que, resumidamente, salvaría a los bancos de la quiebra a costa de destrozar la economía real. Las consecuencias de un plan de reflote bancario, sin permitir que se liquiden las malas inversiones, las describí aquí.

Por supuesto, siempre cabe la posibilidad (muy probable, dicho sea de paso), de lo que los planes de rescate de EEUU no fueran destinados a adquirir activos bancarios de calidad, sino toda la basura que tuvieran en sus balances. No queda demasiado claro, ya que por un lado Paulson hablaba de adquirir activos "tóxicos" pero, por otro, confiaban en recuperar la inversión al cabo de los años con la reventa de esos activos (casi con toda seguridad se trataba de propaganda, pero si realmente esperaban enajenarlos a buen precio, no podían tratarse de activos basura). En cualquier caso, si el anterior plan pasaba por comprar activos de pésima calidad, esta modificación supondría una cierta mejora, ya que al menos también adquirirían una porción de los activos buenos.

Pero ya digo, sigue siendo un plan que nos abocará al desastre económico a largo plazo. Una resurrección de Japón.

El plan económico realmente exitoso, desde mi punto de vista (y esto es algo que habrá que desarrollar extensamente en su momento), debería pasar por seis pasos:

1º Inicio de la estabilización monetaria: Renunciar a las políticas monetarias inflacionistas y a monetizar todos los activos basura. Los poblemas de insolvencia no se resuelven matando la moneda.
2º Liberalizar la economía: Especialmente, el mercado laboral y el energético.
3º Hacer emerger el ahorro: El Estado debe liberar cantidades ingentes de ahorro para permitir esa adquisición de activos y favorecer la restructuración productiva. Para ello hay dos pasos: el primer y más sencillo, una amnistía fiscal (que incluso podría condicionarse a la adquisición de activos financieros); el segundo, una reducción notable de gasto público y de impuestos (orientada especialmente a la tributación sobre el ahorro: plusvalías y reinversión de beneficios).
4º Restructuración de las entidades bancarias: Ofrecer a los deudores de los bancos la posibilidad de convertirse parcialmente en accionistas de los bancos y en refinanciar su deuda a corto por deuda a largo o bien permitir que los bancos traten de sobrevivir con el modelo actual, tratando de captar capital vendiendo sus activos o emitiendo acciones. En todo caso, la posibilidad de conversión de los bancos en sociedades mixtas siempre queda abierta, ya que es una alternativa típica de los procedimientos de quiebra. Además, el Estado debería poder participar en las compraventas de activos (limitándose a la adquisición de activos de calidad).
5º Terminar la estabilización monetaria: Regreso al patrón oro y a un modelo de banca central bagehotiana (descuento de papel comercial de calidad).
6º Regulación adecuada de los derechos de propiedad en el sector financiero: Evitar el arbitraje de tipos de interés.

Vamos, exactamente lo que están haciendo, ¿no?

6 de Noviembre de 2008

Una moratoria para los bancos
Este martes pasado publiqué en Libertad Digital un artículo sobre el nuevo plan del Gobierno de eximir a los parados de la mitad del pago de su hipoteca durante dos años. Una auténtica mascarada para beneficiar a los bancos:
¿En qué consiste el plan del Gobierno? Si Miguel se queda en el paro y se acoge a la moratoria, su banco aceptará gustoso la carencia de la hipoteca, porque le dará igual si dentro de dos años Miguel sigue desempleado y no puede pagar. Así las cosas, le embargará la casa para cobrarse una parte de la hipoteca y el ICO le pagará la otra parte. ¿Resultado? El banco gana, y Miguel y los contribuyentes pierden.

Los bancos sobreviven diariamente porque son capaces de endeudarse a muy corto plazo en los mercados interbancarios. Pero esta hazaña la logran gracias a que los bancos centrales aceptan prestarles dinero contra activos de alta calidad. ¿Considera usted que un crédito impagado es un activo de alta calidad? Probablemente no, y los bancos centrales –por mucho que les pese– tampoco están autorizado sa ello. Por lo tanto, un aumento de los activos impagados a los bancos también recorta su acceso diario a la liquidez.
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