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Todo un hombre de Estado: Enero 2009

30 de Enero de 2009

Entrevista en La Gaveta
 El martes pasado Antonio Salazar me entrevistó en La Gaveta de Tenerife a propósito de la crisis económica. Podéis oírlo aquí.

27 de Enero de 2009

Obama allana el terreno a las renovables
Acabo de escribir en Libertad Digital sobre el aumento de aranceles al acero que ha propuesto Obama. Me temo que los objetivos de la medida no son tan simples como parecen:
Dicho de otra manera, el sistema eléctrico que quiere copiar Obama para Estados Unidos implicaría una subida de alrededor del 30% del precio de la electricidad en su país. ¿Y quiénes serían los sectores más afectados por este aumento? Pues, entre otros, las acerías, empresas muy intensivas en el uso de la electricidad. De hecho, Acerinox se deslocalizó de España a Sudáfrica y Estados Unidos, entre otros motivos, por la imposibilidad que tenía nuestro país de garantizarle a largo plazo un precio competitivo de la electricidad.

Y aquí es donde entra la propuesta de Obama de incrementar los aranceles sobre la importación de acero. Si implanta su plan de energías renovables, resulta previsible que ante los elevados costes de producción, las acerías tiendan a deslocalizarse a otros países con menores precios de la electricidad para seguir exportando su acero a Estados Unidos. Pero claro, si los aranceles sobre el acero se incrementan, sólo podrán venderlo si no salen del país.
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26 de Enero de 2009

Lo que Krugman no entiende
Hoy he escrito en Libertad Digital sobre la carta de Krugman a Obama (emulando, supongo, aquélla de Keynes a FDR):
Los clásicos tenían muy claro que antes de consumir había que producir; no se podía disponer de aquello que todavía no existía. Keynes, sin embargo, le dio la vuelta a la ecuación: si no consumimos lo suficiente, la sociedad dejará de producir, con lo que aun consumiremos menos en el futuro. Ambas fuerzas se realimentarían negativamente hasta provocar la quiebra de todo el sistema económico.

Si Obama se gasta los ahorros de los estadounidenses y del resto del mundo en obras públicas, provocará que los precios de los activos todavía caigan más (dependiendo de cómo gaste el dinero empezarán a caer desde el principio o, en cambio, más a largo plazo cuando corte la financiación al proyecto). Por tanto, los activos de los bancos seguirán sufriendo recortes de precios, agravando su situación de insolvencia. Por mucho que se los recapitalice con fondos públicos, si los activos que tienen en cartera siguen depreciándose, serán incapaces de volver a extender el crédito.
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22 de Enero de 2009

¿Suecia es como España?
Me pregunta Merco en el post anterior por el caso de la nacionalización de la banca sueca a principios de los 90, un caso que los partidarios de los partidarios de la nacionalización están poniendo como ejemplo. Bueno, no conozco los detalles del caso, pero me comprometo a informarme.

De momento sólo unos detalles: lo de Suecia no fue una nacionalización de todo su sistema bancario, sino la nacionalización de su mayor banco y el respaldo de los pasivos del resto de la banca. Dicho de otra manera, lo de Suecia es muy parecido a lo que ya han hecho hasta ahora la mayoría de países. Pero quienes abogan por nacionalizar, ya que proponen nacionalizar TODO el sistema bancario.

Se dice que Suecia tuvo una burbuja inmobiliaria muy grande, parecida a la de España. Bueno, habría que mirar cuál era el volumen de créditos bancarios expuestos a la construcción. Pero de momento sólo un dato.

Si acudimos a las estadísticas suecas, tenemos datos del alquiler anual desde 1991 y también un índice de los precios de la vivienda desde 1980. Con esto no se puede calcular un ratio PER en propiedad, pero nos podemos aproximar. En 1991, el año en el que los precios estuvieron más altos, el ratio PER toma el número base de 100. En 1996, el punto en el que estuvo más bajo, alcanzó 65. Esto significa que el PER reaccionó un 35% a la baja desde el punto más alto al más bajo (lo que no significa que 65 fuera el PER que justificaran sus fundamentales, ya que también hay antiburbujas).

La burbuja inmobiliaria en España ha sido mucho mayor. El PER pasó de 17 a 32, es decir, tendría que caer casi un 50% para volver a su punto más bajo (si es que en esta ocasión no se reduce más). El caso de Suecia, en cuanto a sobrevaloración, se parece mucho más al de la burbuja inmobiliaria española de principios de los 90. En nuestro país el PER cayó un 32% entre 1990 y 1997. Y creo que todos somos conscientes de que la situación actual del mercado inmobiliario es mucho mayor que la de principios de los 90.

En EEUU la vivienda debería caer aproximadamente un 30% para volver a sus fundamentales de acuerdo con el PER. Pero si hubiese una antiburbuja, probablemente el PER se contraería alrededor del 40%, es decir, un poco más que en Suecia. El problema es que los malos créditos de EEUU no se restringen al mercado inmobiliario.
A un paso del colapso
He escrito en Libertad Digital un artículo sobre las consecuencias que tendría un impago de la deuda pública por el Estado. Por resumirlo: hiperinflación.
La deflación de los precios de los activos empezó con la vivienda, siguió con la deuda privada, continuó con la bolsa y, en los últimos meses, con las materias primas. Sólo ha habido dos activos que en este proceso global de desapalancamiento no se han depreciado: la deuda pública y el oro.

La quiebra del crédito del Estado es el último peldaño de la pirámide de Exter; liquidar las posiciones en deuda pública y en divisa nacional (cuyo valor depende de la deuda pública) para adquirir el único activo que, como decía Henry Thornton, no es el pasivo de nadie más: el oro. Pasaríamos entonces de la actual deflación de activos a la hiperinflación de la moneda (con lo que todos los bancos quedarían descapitalizados, tal y como ocurrió en Alemania tras 1923).
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Entrevista en COPE Cataluña: gasto público y planes de rescate
Como ya os comenté, cada sábado el Instituto Juan de Mariana colabora con COPE Cataluña. Ya han subido el podcast de la entrevista del pasado sábado, donde hablo sobre lo inconvenientes que resultan las políticas de gasto público y de planes de rescate de bancos para superar la crisis. Podéis escucharlo aquí.

21 de Enero de 2009

Entrevista en COPE Cataluña
El pasado 20 de diciembre me entrevistaron en el programa de COPE Cataluña "La Alternativa" sobre la rebaja de tipos de Bernanke y se ve que quedaron bastante contentos, de modo que nos ofrecieron al IJM tener una sección fija de economía cada semana que se llamará "Economía alternativa". Será sobre las 10.30 cada sábado. De momento, ya llevamos dos semanas con esta sección, el sábado 10 habló Gabriel Calzada y el 17 volví yo.

Iremos colgando los audios en la web del Juan de Mariana. De momento podéis oír mi entrevista sobre Bernanke y la que le hicieron a Gabriel el día 10 para hablar sobre el paro y el corte del suministro de gas ruso.

PD: También hemos colgado en el IJM el debate que en octubre mantuve en Intereconomía sobre la crisis y la responsabilidad del liberalismo en ella. Por si alguien no lo había visto.

19 de Enero de 2009

El sinsentido de nacionalizar los bancos
Que la banca de Estados Unidos iba a ser nacionalizada era algo que muchos ya temíamos allá por abril. Que iba a serlo con argumentos tan peregrinos por los mismos que consideran imprescindible rescatarla, no. La lógica que subyace a todo esto es perversa porque no parece entender ni de dónde venimos, ni dónde estamos, ni a dónde vamos, ni a dónde nos quieren llevar.

Yo mismo, que critiqué los planes de rescate por contraproducentes, reconocía la necesidad de hacer algo con la banca. De hecho, propuse dos alternativas: una buena y otra menos buena (y en todo caso, complementarias). De hecho, incluso encontraba bastante lógica a algunas defensas de la nacionalización. Todos estos argumentos se dirigían hacia un fin común: la sociedad es presa de la banca y si ésta quiebra, a corto plazo puede haber bastante problemas. Sin embargo, la banca ya está quebrada, así que sólo queda separar lo bueno de lo malo, para que lo segundo no se lleve por delante a lo primero. ¿Cómo dividirlo? O reconociendo la situación patrimonial de la banca y dar la opción de un concurso de acreedores que restructure sus balances, o emitiendo deuda pública para refinanciar la deuda bancaria que dé cobertura a activos de calidad o nacionalizando toda la banca y procediendo a separar desde dentro grano y paja. Mi opción preferida es la primera, pero creo que deben valorarse las otras dos. En todo caso, se siga la que se siga, las tres permiten prohibir la transformación de plazos para que todo este proceso no se repita en el futuro.

Los que han estado nacionalizando o auxiliando activamente la banca, convirtiendo en realidad alguno de sus sueños infantiles, parecen poco preocupados en si sus inversiones son buenas o malas. Si hay demanda suficiente, parecen decir, toda inversión es suficientemente buena. ¿Y cómo lograr que haya demanda? Por un lado, aumentar el gasto público (algo que ya están haciendo), por otro, lograr que los bancos vuelvan a expandir el crédito. Si la gente vuelve a comprarse casas y automóviles y los bancos vuelven a transformar masivamente plazos, ¡volveremos a la prosperidad! Es más, los bancos se salvarán a sí mismos expandiendo el crédito, ya que lograrán que sus activos se revaloricen (saliendo de la situación de quiebra) y obtendrán nuevamente beneficios. Como decía ayer Solbes: "Los bancos viven de prestar dinero. Si no venden dinero a sus clientes, que es al final la concesión de crédito, mal negocio están haciendo. Por tanto, yo creo que el interés de las instituciones financieras es vender dinero y, por tanto, dar crédito".

Frente a todos estos argumentos keynesianos, recordemos algunos puntos básicos de economía:

- La función de los bancos no es dar crédito, sino reconocer crédito: Los bancos asignan el ahorro de otras personas a quienes tendrán capacidad para devolverlo. No son ellos los que crean el crédito, porque éste se basa en la existencia de un ahorro que no es suyo. Los bancos no son un músculo financiero, sino discriminadores de buenas inversiones. Y sin ahorro no hay inversión posible, salvo consumiendo capital. Hoy, los bancos están descapitalizados y el ahorro no ha aumentado significativamente, por tanto, no se puede ampliar el crédito. Punto final.
- Los precios relativos tienen que ajustarse: Aun cuando hubiese suficiente ahorro como para reconocer crédito, podrían no haber proyectos rentables en los que invertir porque los precios de los bienes de capital todavía están inflados a niveles similares a los de la burbuja anterior. No es buena cualquier inversión por mucho que nos creamos que hay demanda suficiente. Las burbujas también existen y los bienes de capital tratan de traer a presente flujos futuros de renta. Si existe una divergencia muy grande entre el precio actual de un bien de capital y el precio de sus flujos futuros, uno de los dos tendrá que ajustarse. Tirar dinero sobre un activo inflado es destruir dinero: cuando el precio de ese activo se ajuste, la inversión habrá desaparecido.
- La estructura productiva necesita restructurarse: Algunos podrán pensar que la economía puede crecer en cualquier dirección sin que se produzcan desajustes, cuellos de botella o apalancamientos insostenibles. Pero no, no es posible. Si en ciertos sectores se generan burbujas y se sobredimensionan con respecto al resto, tarde o temprano será necesario corregir esas desviaciones. Esto se hace ahorrando e invirtiendo en los activos inflados después de que su precio haya caído hasta un nivel que haga rentable su utilización en proyectos probablemente distintos para los que en su principio se fabricaron. El problema de considerar que todo el capital es sustitutivo entre sí, es que por ello mismo no hace falta una división armónica de los bienes de capital: si todos los bienes de capital compiten y se anulan entre sí, no es imprescinible guardar ciertas complementariedades y basta con invertir en cualquier bien de capital para regresar a la senda de crecimiento (por ejemplo, obra pública aun cuando tengamos ladrillo hasta en la sopa).
- Los bancos también necesitan restructurarse: Si la economía real necesita reajustarse, la economía financiera que se ha endeudado contra esa economía real también necesitará hacerlo. En estos momentos, los bancos necesitan reforzar sus ratios de capital y de liquidez y, por tanto, no tiene demasiado sentido que transformen su escasa liquidez en activos ilíquidos que además consumen capital en forma de nuevas provisiones. Muy sensatamente, están tratando de limitar el crecimiento de sus activos, sacar a la luz (en forma de provisiones) las pérdidas reales de su cartera, quedarse con los activos de calidad y refinanciar su deuda a corto en forma de fondos propios o de deuda a largo. Vamos, captar ahorro e invertirlo en proyectos rentables: lo que la economía sí necesita.

La nacionalización no es una buena idea, entre otras cosas por un problema de información y cálculo que algunos ya apuntaron hace 90 años. Pero mucho menos lo es cuando, además, queremos utilizar la nacionalización para ir en contra de la economía y de sus necesidades. Nacionalizar los bancos para descapitalizarlos en forma de préstamos absurdos contra activos inflados que dé lugar a una continua recapitalización en forma de fondos públicos que succionen el escasísimo ahorro que tenemos, no es ni será nunca una buena idea.

17 de Enero de 2009

Empresas con mayor solvencia que algunos Estados
Me decía Citoyen en la discusión del post anterior que el "seguro" de desempleo debía ofrecerlo el Estado porque tenía "mayor capacidad financiera que el sector privado". Pero no, esto ni mucho menos es necesariamente cierto. Es el problema de tener idealizado (en sus dos sentidos) al sector público.

Veamos, una sencilla búsqueda en Google Finance nos proporciona una lista de empresas 18 cotizadas en EEUU que a día de hoy tienen unos beneficios aproximados de, como mínimo, 10.000 millones de dólares. Yendo a Wikipedia, podemos encontrar un ranking de países jerarquizado por su Producto Interior Bruto. Aunque hay discrepancias según el organismo, alrededor de 60 países tienen un PIB inferior a 10.000 millones. Por tanto, sólo cotizando en EEUU ya hay 18 empresas más solventes que 60 Estados.

Claro que no es realista suponer que el Estado se queda con el 100%. Si situamos la recaudación fiscal en el 50%, vemos que hay unos 80 países con un PIB inferior a 20.000 millones de dólares (que por tanto tendrían una recaudación de 10.000 millones). Esto es, tenemos ya 18 empresas más solventes que 80 Estados.

Y ya si entramos en algunas empresas en concreto, pues encontramos cosas interesantes: China Mobile gana alrededor de 100.000 millones de dólares, lo que la situaría por encima de unos 150 Estados; y Petrochina genera unos beneficios de 150.000 millones anuales, más que Estados como Irlanda.

Añadan a estas cifras que: los datos del PIB son de 2007 y los de beneficios de las empresas de 2008, que sólo estamos contemplando las empresas cotizadas en EEUU, que una porción muy significativa de los ingresos fiscales va destinada a financiar gastos comprometidos e imprescinibles del Estado (como mínimo, administración y defensa), que muchas de esas empresas estarán mucho menos endeudadas que la mayoría de Estados, que su historial crediticio será mucho mejor y que tienen más formas de captar capital que los Estados (por ejemplo, emisión de acciones) y ahora díganme, ¿quién tiene más músculo financiero? ¿Las empresas o los Estados? Pues obviamente depende.

Eso sí, si el Estado es la institución más eficiente para proveer el "seguro de desempleo" (y por ello la que debe ofertarlo) por ser el que tiene mayor músculo financiero, ¿convendría que las empresas o los Estados que tengan mayor capacidad para captar recursos lo proporcionen coactivamente a los ciudadanos extranjeros de Estados con menor capacidad financiera en aras de la eficiencia y de la corrección de los fallos del mercado? Um.
Sobre la prohibición de las ventas al descubierto
Más importante es qué contestaría Keynes a una cuestión fundametal: ¿Sirve el mercado de valores para lograr que las expectativas a largo plazo de los distintos agentes económicos sean consistentes? ¿Es capaz de cristalizar en una opinión de mercado socialmente objetivizada que guíe las decisiones de inversión? La respuesta de Keynes es un claro y rotundo "No". Dice el inglés: "La mayoría de las personas se procupa no por hacer inversiones a un plazo tan largo como su vida sino por tratar de anticipar los cambios a corto plazo del valor de las acciones". Esto sería "un resulta inevitable del mercado de inversión. No tiene sentido pagar 25 por una inversión que crees que valdrá 30 a largo plazo si también crees que el mercado la valorará en 20 a corto". Podemos ver claramente que la crítica de Keynes no afecta al mercado, sino a los mercados que no permitan operar a futuro. Cuando es posible operar en mercados de futuro, una persona que mantenga las expectativas que describe Keynes podría vender a corto plazo la inversión a un precio superior a 20 a tres meses vista y luego comprarla a futuro (digamos 18 meses) a un precio inferior a 30. Si todo el mundo lo hiciera, el arbitraje completaría el proceso poniendo en consonancia los precios de ese activo para el resto de vencimientos. Las expectativas de precios implicas relaciones de precios intertemporales y los precios intertemporales no pueden hacerse explícitos sin un mercado intertemporal.

Ludwig Lachmann en Capital and its Structure
Valga esto para explicar los perjuicios de las recientes prohibiciones de las ventas al descubierto y de los contratos de futuros sobre ciertas materias primas: dificultar la coordinación intertemporal justamente en los momentos en que más importante resulta ante las abruptas diferencias de valoración de los activos (por la divergencia de expectativas a corto plazo entre una crisis y las de una recuperación a medio largo).

16 de Enero de 2009

¿Por qué lo llaman seguro cuando no lo es?
Citoyen ha escrito una serie de posts sobre por qué las funciones del Estado no son meramente caritativas, sino que también proporciona ciertos seguros, como el de desempleo, que no son privatizables. ¿Por qué no son privatizables? Por la misma esencia del seguro. Citoyen pone varias objeciones.

La primera, el riesgo de un seguro no puede ser sistémico, es decir, la probabilidad de que se produzca el evento en un asegurado no puede depende de que se produzca el evento en otro asegurado. El supuesto me parece demasiado restrictivo, prefiero formularlo como que el individuo asegurado debe pertenecer a una clase de individuos con probabilidad homogénea y relativamente independiente entre sí de que sufran el evento contra el que se aseguran. Dicho de otra manera, hay que poder asignar un riesgo individual a cada asegurado que sea equiparable al riesgo que se asigna a los restantes. Me parece restrictivo exigir una ausencia total de correlación entre las probabilidades porque entonces no habría seguro: la probabilidad de sufrir un terremoto no es independiente para los habitantes de California ni la probabilidad de morir en un accidente de tráfico no es independiente para los miembros de una familia. Y sin embargo sí hay seguros contra terremotos o de vida.

¿Cuál es el fundamento actuarial de esta exigencia? Básicamente, la idea del seguro es pagar una prima por eliminar el riesgo de que nos suceda algo negativo. Esto no equivale a decir que el seguro quiere eliminar el suceso negativo: el suceso negativo sigue estando ahí, pero queremos protegernos contra él. Una manera muy sencilla es mediante los seguros: si tenemos cinco casas valoradas en 100.000 euros y sabemos que una de ellas se va a quemar, cada propietario puede meter 20.000 en un fondo común y cuando le toque a uno sufrir el incendio, podrá comprarse una casa nueva.

Vemos aquí que el evento negativo subsiste: hay una casa que se quema. Pero mediante el seguro no concentramos todo el daño en una persona, sino que voluntariamente lo redistribuimos entre cinco, de modo que, una vez pagadas las 20.000, cada persona puede dormir tranquila.

Pero fijémonos en las características y en los elementos del seguro. Primero, la prima que ha pagado cada persona está en función de la probabilidad de que le afecte el suceso y del valor del bien asegurado. En este caso, hemos dicho que cada uno tenía 1/5 de probabilidad de que se queme una casa valorada en 100.000, por tanto cada uno paga 20.000. Si una de las casas tuviera un mayor valor o fuera más probable que se quemara, entonces el asegurado debería aportar una mayor póliza. Si no sabemos cuál es la probabilidad de que algo suceda, no puede calcularse la prima, y sin prima no hay seguro. Las probabilidades deben, además, ser homogéneas y relativamente independientes. Lo primero significa que pertenezcan a la misma clase de probabilidades. Esto es simple: la probabilidad a priori es con la regla de Laplace "casos favorables/casos posibles". Tenemos que definir qué son casos posibles para tener probabilidad: y aquí no puede caber todo, un terremoto no es lo mismo que un dolor de estómago. Los casos posibles deben ser homogéneos para que la probabiliad a priori sea relevante y además no deben ser casos únicos, esto es, donde los casos favorables integran la categoría de casos posibles "acciones del individuo X" (lo que está relacionado aunque no es lo mismo con el riesgo moral). Las probabilidades también deben ser independientes, ya que si al quemarse una casa se queman todas, no hay manera de asegurarse (al final todo el mundo tendrá que construirse una casa nueva).

Segundo, lo ideal del seguro es que pagando la prima se elimine todo el riesgo contra el que nos asegurábamos. En este caso, pagando 20.000 sabemos que todos tendremos cinco casas a lo largo del tiempo. Es el precio de la seguridad. Un seguro que no proporcione seguridad no puede ser tal.

Esta es la razón fundamental por la que no puede existir un seguro de desempleo privado: ni la probabilidad es independiente ni es homogénea. Como bien dice Ctoyen, hay riesgos sistémicos (como los ciclos económicos) y además cada empresa y sector industrial es un mundo (digamos que la probabilidad de que desaparezca la industria del calzado español no es igual a que desaparezca la industria del calzado china o Siicon Valley).

Las otras objeciones que pone Citoyen a un seguro de desempleo privado son, en mi opinión, menores y podrían resolverse con avances en la técnica actuarial. Básicamente los problemas de selección adversa y de riesgo moral. El primero es que si que los individuos de menor riesgo tenderán a salir de los seguros y a asegurarse entre sí para pagar una menor prima media, ¿por qué tengo que estar en la misma aseguradora que los coductores muy accidentados si el riesgo medio de todos nosotros será mayor? Esto se soluciona como he dicho: con primas y penalizaciones. Con el seguro de automóvil se ve muy claro. Los seguros tienen una finalidad redistributiva, si se atomizan tanto como para llegar al nivel indiviual, el seguro y su función simplemente desaparece.

El problema del riesgo moral es que el propio individuo pueda influir en la probabilidad del suceso: el caso típico, si suscribo un seguro de vida, puedo dejar de cuidarme (hacer deporte, comer sano...) y ello eleva la probabilidad de que muera. De nuevo, aquí existen cláusulas, sanciones y bonificaciones que tratan de eliminar el riesgo moral (por ejemplo, bonoficaciones por llevar una vida sana). Otro caso típico de como el mercado y el avance de la técnica actuarial tienden a resolver estos problemas es con el suicidio: ¿Puede haber un seguro de vida que cubra el suicidio? No, porque depende del propio asegurado decidir si se suicida o no. Pero el caso es que sí existen. Empíricamente, se ha llegado a un resultado estándar y es que nadie que se quiera suicidar lo está planeando con más de seis meses de antelación. Por tanto, los seguros de vida que cubren el suicidio suelen incluir cláusulas por las cuales esté no está asegurado hasta que transcurran seis meses de la contratación. En el caso del seguro de desempleo probablemente se establecieran estudios de buena conducta en la empresa, condiciones mínimas para aceptar determinados empleos...

Bueno, ¿y a qué viene todo este rollo? Básicamente a que el post de Citoyen es tramposo. Los seguros de desempleo no son inviables por una imposibilidad institucional, sino por una imposibilidad técnica. No es que estemos ante un fallo de mercado que deba cubrir el Estado, estamos ante un producto que no puede existir al menos con el desarrollo actuarial actual (sería como decir que es un fallo de mercado que no disfrutemos de máquinas del tiempo).

Citoyen dice que el Estado sí es capaz de proporcionar el seguro de desempleo porque combate el riesgo sistémico haciendo obligaria la cotización a toda la población y emitiendo deuda para compensar los déficits que se produzcan durante el ciclo. Pero es que eso no es un seguro, eso es un "fondo común de dinero para ir tirando mientras dure" que sólo se relaciona con el seguro porque viene a cumplir una función similar. Aquí no hay ninguna técnica actuarial para calcular probabilidades y repartir el riesgo sin que el fondo común sea insuficiente para ello, sino una redistribución forzosa de la renta entre todos.

Pero, de hecho, ni siquiera en muchos casos puede decirse que la finalidad del subsidio de desempleo sea la misma que la de un seguro público. El seguro se dirige a protegernos contra el riesgo de un evento cuya desutilidad esperada es mayor que la utilidad de la prima que pagamos: la única manera que tiene el Estado de protegernos a toda la sociedad contra el riesgo de desempleo es con cotizaciones o emisión de deuda creciente, con lo que la desutilidad de la prima también es creciente. ¿Cualquier prima compensa cualquier desutilidad esperada? De hecho, en la medida en que la emisión de deuda expulsa la inversión privada, agrava el ciclo y por tanto prolonga el desempleo y en la media se concede una remuneración al margen del mercado, se desincentiva la búsqueda de un empleo: el supuesto seguro tiene una incidencia positiva en que suceda el evento contra el que nos aseguramos.

En definitiva, bajo ningún sentido puede tildarse al subsidio de desempleo como seguro de desempleo. Como digo, es un fondo de dinero del que van echando mano los desempleados mientras siga habiendo dinero en ese fondo. Es cierto que el mercado no puede proporcionar un seguro de desempleo, pero si lo único que puede ofrecer el Estado es esto... bueno, para este viaje no hacían falta tantas alforjas. Las trades unions inglesas ya tenían su caja única contra el desempleo, que desde luego no era un seguro pero sí un fondo común. Mercado y Estado sí pueden proporcionar esas cajas únicas porque son técnicamente posibles; de hecho, si hoy no existen cajas únicas privadas (o no están muy generalizadas) es por la existencia de un sistema de seguridad social coactivo que actúa como sustitutivo. La diferencia es que en las primeras todos los participantes salen ganando (su desutilidad esperada es mayor que la utilidad de la prima) y en el segundo no. ¿Dónde está el fallo del mercado?

15 de Enero de 2009

Tres malas ideas
Hoy he escrito en Libertad Digital sobre la receta de Corbacho para combatir el paro:
Corbacho está utilizando ese mismo ojo clínico para confeccionar su respuesta al desempleo que está sufriendo España. ¿Su receta? Dificultar el despido, subir el salario mínimo e incrementar las ayudas a los parados. Probablemente, si colocáramos al frente de Trabajo a un mono lanzando dardos sobre una serie de propuestas aleatorias para combatir el desempleo, tendríamos más éxito que con Corbacho.

Cuando el INEM ya tiene
un serio problema de déficit en sus cuentas no parece que lo más sensato sea agravar todavía más ese déficit, esto es, no parece que sea lógico que el Estado emita deuda para gastos corrientes, succionando parte de los ahorros que necesitamos para invertir en la recuperación económica.
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14 de Enero de 2009

Cuarto boletín de coyuntura
Después de unas semanas de retraso por las fiestas, el Observatorio de Coyuntura Económica del Instituto Juan de Mariana publica hoy su cuarto boletín, donde se analiza la crisis económica durante el segundo trimestre de 2008. En él se incluye un detallado análisis de la burbuja de materias primas (que alcanzó su cénit a principios de julio) y sobre la que podéis leer la nota de prensa.

Gracias a Raquel Merino y a Álvaro Martínez por su gran colaboración; como suele decirse, sin ellos este boletín no habría visto la luz.

12 de Enero de 2009

La argentinización de España
He publicado un artículo en Libertad Digital sobre la decisión de Standard and Poor's de poner en vigilancia con perspectiva negativa la deuda pública española:
Las grandes dificultades para acceder al crédito de bancos, empresas y administraciones públicas españolas todavía se agravará más. El Estado no sólo dificultará la inversión privada (el componente que necesitamos para readaptar la estructura productiva de la economía a las nuevas necesidades de la economía e iniciar la recuperación) al captar con la deuda pública los recursos que, en otro caso, habrían ido a parar a las empresas, sino que además la complicará al aumentar los riesgos asociados a la deuda privada española.

Puede que lo único que nos separe del
drama argentino (que también pasaba por un Gobierno que gastó a más no poder y terminó impagando la deuda exterior) sea que la mayor parte de nuestra deuda está nominada en euros. Pero ¡ah!, que no sólo de planes E vive el españolito. La zona del euro también parece tener un plan C. Y eso sí sería Argentina.
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6 de Enero de 2009

Economic Crisis and Paradigm Shift
El Mises Institute publica hoy en inglés uno de mis artículos sobre la crisis económica: ¿Crisis económica y crisis de paradigma? La traducción se la debemos a Ángel Martín Oro, mil gracias.

5 de Enero de 2009

La vivienda sigue sobrevalorada un 32,5%
Nueva nota de prensa del Observatorio de Coyuntura Económica del Instituto Juan de Mariana. Aprovechando los recientes datos de la Sociedad de Tasación sobre la evolución del precio de los inmuebles, recalculamos la magnitud de la burbuja; un 32,5% a finales de 2008 frente al 40% a finales de 2007. Las cosas van ajustándose, pero demasiado poco a poco.


4 de Enero de 2009

Lo grande a veces también es hermoso
Estaba leyendo estos días algunas partes de One Up on Wall Street, del Peter Lynch y me encontré con la siguiente afirmación:
El tamaño de una compañía tiene mucho que ver con lo que puede esperar sacar de sus acciones (...) Las grandes compañías no experimentan grandes movimientos en sus cotizaciones. En ciertos mercados se comportan bien, pero los mayores movimientos se producen en las pequeñas. No compras una acción como Coca-Cola esperando que cuadruplique su valor en dos años; si la compras a un buen precio puedes triplicar en seis, pero no darás el pelotazo en dos. No hay nada malo con invertir en Procter and Gamble o Coca-Cola (...) pero al ser grandes no deberías hacerte grandes esperanzas o expectativas infundadas (...) Generalmente, las empresas multimilmillonarias como Chrysler, Burlington Northern, Dupont, Dow Chemical, Procter and Gamble o Coca-Cola simplemente no pueden multiplicar por diez su valor inicial. Que General Electric doble o triplique su tamaño en un futuro cercano es matemáticamente imposible, ya que ya es tan grande como para representar el 1% del PIB de EEUU (...) General Electric tiene un valor de mercado de 39.000 millones y gana más de 3.000 millones al año.
Desde luego, no suele ser habitual que las empresas grandes doblen su tamaño en un par de años, aunque tampoco tienen por qué hacerlo las pequeñas. En cambio, las grandes sí suele experimentar crecimientos muy significativos a largo plazo. Sólo hace falta ver los ejemplos que cita Peter Lynch.

Burlington Northern: En 1989 el precio de sus acciones era de 5,2 dólares, en mayo de 2008 alcanzaron los 111 dólares. Esto significa que ha doblado su valor 22 veces en 20 años, lo que equivale a una tasa de crecimiento media del 17% anual.
Dupont: En 1989 cotizaba a 8,8 dólares y hoy a 26. Sin embargo, en mayo de 1998 alcanzó los 55, lo que implicaba multiplicar porseis en 10 años o una tasa de crecimiento media del 21%.
Dow Chemical: En 1989 costaba 8,7 dólares y hoy 15. Sin embargo, en 2005 alcanzó los 46, esto es, multiplicó por cinco en 17 años, lo que equivale a una tasa de crecimiento medio del 11%.
Procter and Gamble: En 1989 sus acciones tenían un valor de 3,8 euros, en noviembre de 2007 de 72; es decir, multiplicó por 19 en 19 años, lo que supone una tasa de crecimiento medio del 17%.
Coca Cola: Costaba 4,1 en 1989 y ahora 45. Aun así, en 1998 alcanzó los 69 dólares, esto es, multiplicó por 17 en 10 años (creció al 33% anual). No en vano, Coca Cola era una de las típicas inversiones de Buffett.
General Electric: En 1989 cotizaba a 2 dólares y hoy a 17. Lo interesante es que en 2000 se situó en 45 dólare; multiplicó su valor por 22 en 12 años o lo que es lo mismo, creció al 30% medio anual.

Desde luego, no parece que el crecimiento de las grandes empresas esté necesariamente limitado. Aunque hay bastante variabilidad en los casos anteriores, tenemos unos crecimientos medios que rozan el 20% anual. Recordemos que Buffett se ha convertido en el hombre más rico del mundo encadenando durante 40 años tasas del 23%.

No está mal para acciones con escaso potencial de crecimiento.

3 de Enero de 2009

De la deflación a la recuperación
Hoy me publican en el Cato un artículo donde explico que el ajuste de precios en los activos es imprescidible para volver a crecer. Aunque es parecido a los que escribí contestando a Luis Hernández Arroyo, este artículo incide en un punto que no se me había ocurrido, pero puede causar confusión. Cuando hablo de que los precios internos tienen que caer para ajustar nuestro enorme déficit exterior, no pretendo que nuestras exportaciones aumenten gracias a las rebajas, sino que las rebajas en los precios de activos permitan una reorganización empresarial que nos convierta en competitivos:
Es cierto que la devaluación abarata las exportaciones de bienes finales, pero también encarece las importaciones de los factores productivos y de los bienes intermedios necesarios para producir los bienes finales exportables; dicho de otra manera, a menos que los exportadores locales incrementen el precio de sus mercancías (esterilizando la mejora competitiva de la devaluación) sus márgenes de beneficios se estrecharán y podrían terminar quebrados.

Si los bienes de capital caen de precio, los empresarios podrán utilizarlos de manera rentable en nuevos proyectos empresariales para producir nuevos bienes finales exportables que puedan competir ya no tanto vía precio sino vía calidad con los de los productores extranjeros. Lo importante no es tanto liquidar los stocks de mercancías actuales a precios bajos, cuanto reestructurar la economía para tener capacidad para fabricar nuevos bienes exportables competitivos. Y para ello los precios de los bienes de capital (tanto internos como externos) tienen que seguir ajustándose.
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2 de Enero de 2009

Sobre los depósitos a plazo fijo
Estos últimos días he recibido algún mail que me preguntaba cómo funcionaria un sistema bancario donde los plazos estuvieran casados. Dicho de otra manera, para conceder una hipoteca a 30 años el banco debería captar un depósito a un plazo fijo de 30 años. Pero, ¿hay alguien que está dispuesto a renunciar a su dinero durante 30 años? ¿Podría existir un sistema así? Bueno, sólo dos comentarios.

El primero es que este plazo es relativamente artificial o, mejor dicho, la implicación más intuitiva es relativamente artificial. Si, por ejemplo, el depósito a plazo fijo nos pagara un interés del 15%, recuperaríamos nuestro depósito vía intereses en 7 años (suponiendo que no hay reinversión). Por tanto, a partir del séptimo año el depósito a plazo fijo se convierte a efectos prácticos en un depósito a la vista que nos paga un 15% anual durante los próximos 23 años. No está mal.

El segundo, es que muy probablemente se desarrollarían mercados secundarios para vender nuestros depósitos. A fin y al cabo, cuando compramos una acción no es que estemos invirtiendo a 30 años, sino que estamos invirtiendo a un plazo indefinido (hasta que la compañía liquide sus operaciones y devuelva su cuota a sus accionistas). Sin embargo, gracias al mercado secundario podemos vender las acciones y recuperar nuestra inversión. Lo mismo sucedería con los depósitos a un plazo fijo muy alto. De esta manera, todas las inversiones estarían en cada momento respaldadas por ahorro real en cada momento.

Por tanto, este problema, más que una dificultad del sistema para adaptarse a sus necesidades es una dificultad del analista para comprender cómo funcionaria un modelo bancario muy distinto al actual.

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