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Todo un hombre de Estado: Febrero 2010

23 de Febrero de 2010

El desprestigio de los economistas
Hoy publico en Libertad Digital un artículo sobre los posibles efectos del plan de estímulo de Obama:
Krugman, por ejemplo, defendía a mediados de 2008 que el Gobierno estadounidense debía aprobar un plan de estímulo de unos 700.000 millones para relanzar la economía; después de que Obama ganara las elecciones y cuando todo hacía prever que iba a sacar adelante semejante paquete, el Premio Nobel (no lo olvidemos) de 2008 modificó su estimación: haría falta gastar el doble, 1,4 billones, para lograr que la economía se recupere. Ya sabrá el lector que entre 0,7 billones y 1,4 no hay mucha diferencia, sobre todo cuando paga el contribuyente.

La presidenta de los asesores económicos de Obama, Christina Romer,
asegura que el paquete de estímulo de Obama ha contribuido a crear entre 600.000 y 1,5 millones de puestos de trabajo (cifras asimismo muy precisas) que habría desaparecido en ausencia del plan. Claro que la propia Christina Romer pronosticó en enero de 2009 que si el plan de estímulo se aprobaba, a finales de año Estados Unidos tendría una tasa de paro de algo menos del 8% –lo que suponía crear unos 3,5 millones de puestos de trabajo–, cuando hoy asciende a casi el 10%. Lo gracioso es que la propia Romer preveía que sin "estímulo" la tasa de paro no pasaria del 9%, lo que debería moverla a plantearse si, en efecto, el paquete de estímulo ha tenido efectos negativos.
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18 de Febrero de 2010

Pasión por la inflación

Egócrata defiende en su último post –basándose en opiniones tan "respetables" como las del burbujista Krugman o el tombolero Mankiw– la necesidad de generar inflación para promover la recuperación. ¿Los argumentos? a) Como la economía no tira, es que hacen tipos de interés más bajos y eso sólo puede lograrse con inflación; b) Como estamos muy endeudados, la mejor manera de reducir las deudas es diluyéndolas con la inflación. 

Lo primero que me hace gracia de todos estos gurús que ora promueven la inflación, ora el gasto público como panacea de la recuperación es que van quemando cartuchos (por desgracia no de credibilidad) sin obtener resultado. Nuestros Estados se han estado endeudando hasta límites no vividos desde la II Guerra Mundial y los keynesianos que propugnaban esta política para pavimentar la recuperación o nos dicen que habría hecho falta gastar el doble (como Krugman, quien al principio de la crisis, cuando no tenía expectativas de que se le fuera a hacer caso proponía un programa de gasto como el finalmente aprobado por Obama) o nos dicen que sin el gasto las cosas todavía estarían peor (como Obama). Y estos son los que luego nos dicen que ninguna afirmación es científica si no se puede respaldar por hechos: pues nos prometieron una recuperación que todavía está por llegar y probablemente la mejoría tenga poco que ver con su gasto y sí con el ajuste que poco a poco va realizando el mercado (en España, en otro caso, estaríamos genial). 

Pues bien, ahora Egócrata ya afirma que los Estados no se pueden endeudar más (¡qué pena! ¿Y de qué ha servido hasta ahora que se endeudaran?), de modo que hay que emplear la inflación. 

Perfecto. Pero quizá no hayamos reflexionado lo suficiente sobre cuáles son los auténticos efectos de la inflación. 

Con respecto a lograr tipos de interés más bajos para estimular el endeudamiento, estamos en lo mismo de siempre. Una huida hacia delante indefinida. Nos encontramos en máximos históricos de endeudamiento total (público+privado), tanto en términos absolutos como en relación a cualquier variable significativa (PIB, población, activos...). De hecho, hemos llegado a la situación actual por el extraordinario apalancamiento de los agentes económicos (fundamentalmente bancos y familias). Y sin embargo, los mismos que defienden que hay que regular a los bancos para evitar apalancamientos excesivos como los de Lehman Brothers, como que hay que reducir más los tipos de interés (incluso volverse negativos, esto es, perder poder adquisitivo si no nos desprendemos del dinero: ¿alguna vez ha pensado esta gente para qué sirven los saldos de tesorería de una empresa?) para que hoy los agentes sigan endeudándose más. ¿Hasta cuándo? ¿Tan adictas se han vuelto nuestras economías al crédito que ya no pueden crecer si no es endeudándonos más y más? 

No olvidemos que las deudas deben devolverse y que un amplio endeudamiento o implica un consumo futuro mucho menor o una producción futura enorme merced a los proyectos empresariales iniciados (entre otros, iniciados con la deuda). El problema es que cuando la gente se endeuda a un plazo menor a aquel en que los proyectos maduran en suficientes productos, llegará un momento en que los deudores no podrán pagar a los acreedores y ambos tendrán que reordenar y liquidar parte de sus planes. 

La crisis que tenemos hoy es consecuencia de lo anterior. Y la única respuesta que se da es: "nuestra estructura productiva no sirve para mucho, por tanto, facilitemos el crédito para ver si los consumidores siguen demandando esos productos que, como la vivienda, ya no demanda nadie a los precios actuales o para ver si los empresarios que están apalancadísimos y al borde de la quiebra se disponen a invertir más antes de que liquiden sus proyectos anteriores y salden parte de sus deudas". 

Es decir, tratemos de recalentar la economía caduca durante unos años más con crédito artificialmente barato, a ver si luego coge carrerilla y se mueve sola. Es una idea absurda porque los consumidores ya están extraordinariamente endeudados y no creo que quieran renunciar a más consumo futuro; porque los empresarios al borde de la quiebra no están en disposición de asumir más deudas; y porque las oportunidades de inversión en un mundo donde no se han purgado las malas inversiones son muy limitadas y decrecientes

Si no se entiende esto, es que no se entiende nada de gestión patrimonial y de cómo llevar una empresa. El problema no está hoy en la oferta de crédito, sino en la demanda, tal y como ilustra el caso japonés, que en eso nos lleva unas décadas de ventaja: sin liquidar el exceso de deuda y las malas inversiones, el único no con capacidad, sino con voluntad (alocada) de endeudarse, es el Estado.

 ¿Y qué decir del otro gran beneficio de la inflación, ese que busca diluir las malas deudas? Pues lo mismo que con respecto a la devaluación. Inflar la moneda supone un impago parcial de la deuda. ¿Queremos promover los impagos? ¿De verdad pensamos que los bancos, cuyos fondos propios ya están muy erosionados, resistirán que rebajemos aún más el valor real de sus créditos, esto es, de sus activos? Mucho nos fijamos en el estado de los deudores, pero no en el de los acreedores, que son precisamente los agentes más solventes en estos momentos y a quienes machacaríamos con la inflación. 

Aparte, me temo que en el análisis de Egócrata, Krugman, Mankiw, Delong, Rogoff o Blanchart hay un error de principio: ¿cómo generar inflación hoy? Al margen de propuestas como cargarse directamente la moneda imprimiendo billetes y lanzándolos desde un helicóptero, los bancos centrales generan inflación abaratando el crédito, promoviendo que los agentes económicos se endeuden y con esa deuda adicional impulsar la demanda de bienes de consumo y de bienes de inversión. 

Pero hoy el endeudamiento ya es tan barato como puede serlo y pese a ello los agentes no se endeudan, con lo que la demanda agregada (gasto en consumo+inversión) tiende a contraerse para repagar deudas (como cabría esperar de cualquier agente sensato) y los precios se estancan o caen. 

Nos queda, sí, el quantitative easing –esto es, que el banco central compre directamente activos– pero de momento los resultados no son demasiado positivos. Como ya expliqué, el quantative easing no supone más que traspasar los malos activos al banco central a través de su financiación indirecta por el sistema bancario. Dicho de otra manera, lo único que hacemos es traspasar los malos activos al banco central mediante el crédito que le proporcionan los bancos comerciales. No se crea más crédito, sino que sólo se redistribuyen activos a largo plazo y derechos de cobro a corto plazo que de momento no se ejecutan. Ahí está la Fed con 2 billones de depósitos de los bancos que siguen quietos en su pasivo, mientras adquiere con ellas activos a largo plazo. ¿Resultado? No se vuelve necesario liquidar los activos a largo plazo, pero tampoco nadie adquiere ninguno nuevo. 

En realidad, se confunden: tal y como está montado nuestro sistema crediticio, cuando las economías se recuperen, se producirá inflación; pero la inflación forzada (si es que se llegara a producir) no favorece la recuperación. Esto último ya lo vivimos hace años y se llama estanflación (escenario poco probable debido a que en los 70 los agentes todavía tenían amplios márgenes de endeudamiento). 

Así que no: no hay atajos para la recuperación. Más deuda no es más riqueza, sobre todo cuando esa deuda es de mala calidad y tiene que terminar impagándose o diluyéndose. ¿Qué economía estamos creando en la que ya asumimos de antemano que el desarrollo se fundamenta en incumplir nuestras promesas?

17 de Febrero de 2010

Tiempo, ignorancia... ¡Acción!
La semana pasada reseñé en Libertad Digital este libro de Rizzo y O'Driscoll que acaba de publicar Unión Editorial de la mano del Instituto Juan de Mariana. La obra supuso una revolución dentro de la teoría austriaca en su momento y no está de más revisar hoy cuáles de sus múltiples sugerencias siguen pendientes de implementación. En la reseña también aprovecho para efectuar una breve crítica a las características excesivamente restrictivas de algunos modelos neoclásicos:
Los problemas de este simplismo, contra el que también se levantó Hayek en su discurso de recepción del Nobel, es que 1) confunde la función de la teoría económica, que tiene que hacer, no buenas predicciones, sino buenas descripciones de la realidad (a partir de las cuales los empresarios puedan tratar de predecir el futuro, sin jamás dejar de tener en cuenta la incertidumbre y la ignorancia); y 2) no incorpora ciertos supuestos a los modelos en aras de la simplicidad y limita los resultados que podremos obtener y desarrollar a partir de esos modelos simplificados. Dicho de otra manera: no podemos juzgar en el momento actual (t1) que una línea de investigación no será relevante para el futuro (t3) antes de que hayamos procedido con las labores de desarrollo, perfeccionamiento y contraste en un momento intermedio (t2).

Tanto los teóricos de los ciclos reales como los keynesianos únicamente trataban de proteger sus simples modelos de su ignorancia sobre otros elementos del sistema económico. Los cambios en la productividad y en los animal spirits no son casuales, sino que normalmente son una consecuencia del colapso de la oferta de crédito derivada de la iliquidez bancaria.
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11 de Febrero de 2010

Los Estados no pueden quebrar pero sí devaluar
Uno de los comentarios más contradictorios que estoy oyendo estos días acerca de la crisis económica española es que la Unión Europea no debe dejar ni a Grecia ni a España quebrar bajo ningún concepto. Se suman a esta idea, por ejemplo, Egócrata y Citoyen. Este último explica las razones en los comentarios:
El problema es que si el Estado se declara en suspensión de pagos el sistema financiero que usa su deuda como activo seguro tendrá un enorme problema de balance.
Preocupación sin duda saludable y certera. El problema es que los mismos que se niegan en rotundo a aceptar una quiebra soberana por los terribles efectos que tendría sobre los acreedores son los primeros que critican los sistemas de tipos de cambio fijos, como el patrón oro o el euro, bajo el argumento de que imponen a los países en crisis una reconversión demasiado costosa. A sus ojos, es mucho más fácil y rápido devaluar. Por ejemplo, dice Egócrata con sorna:
En otras ocasiones hemos podido aplazar las reformas utilizando trucos torticeros (devaluar la peseta), pero con el Patrón Oro euro se nos ha acabado el chollo.
El problema es, ¿nos hemos olvidado aquí del devastador efecto que una devaluación (o más probablemente depreciación) tendría sobre los acreedores y, en concreto, sobre el sistema bancario? 

Imaginemos que seguimos en la peseta y nuestra deuda exterior está nominada en pesetas. Si la peseta se deprecia frente al marco en un 20%, los bancos alemanes que tengan créditos contra España habrán sufrido unas pérdidas del 20%. ¿En qué se diferencia esto de una suspensión de pagos del Estado español en la que se renegocie la deuda con una quita del 20%? En nada, pero una solución da miedo (uh, deflación) y la otra provoca entusiasmo (ue, inflación).

Cabe otra posibilidad y es que la deuda exterior española esté nominada en moneda extranjera, por ejemplo marcos. En este caso, una depreciación de la peseta del 20%, si bien tal vez reduciría nuestro saldo exterior (aunque no necesariamente, ya que nuestras importaciones se encarecerían y los márgenes de beneficio de los exportadores que importen se reducirían correspondientemente), nuestra deuda exterior se incrementaría en un 20%. Receta fantástica para evitar el default, sin duda.

Y todo ello por no hablar de otros grandes éxitos de las devaluaciones, como son las devaluaciones competitivas (¿qué pasaría si Grecia, Italia, España y Portugal se pusieran cada uno de ellos a competir por ver quién devalúa más sus monedas en lugar de quién las ajustas? Una carrera hacia la nada) o el hecho de que, sin patrón oro, las expansiones crediticias son mucho mayores (y los desapalancamientos obviamente también).

El ejemplo de crisis para España con un tipo de cambio variable no es EEUU, sino Islandia. No sé yo qué situación prefieren ellos, la verdad. Yo lo tengo claro.

10 de Febrero de 2010

En Twitter
Siguiendo la moda de las redes sociales, he abierto cuenta en Twitter. Dado que no pongo todos los artículos que voy escribiendo en la bitácora, he pensado que es mejor abrir ahí una cuenta para ir colocándolos. La dirección es www.twitter.com/juanrallo

6 de Febrero de 2010

El fin de la burbuja inmobiliaria en EEUU
Como sabréis quienes me soléis leer, me gusta emplear el PER en el mercado inmobiliario para medir la magnitud de la burbuja. El problema que tengo con Estados Unidos es que no encuentro datos de la renta media del alquiler, así que sólo puedo utilizar números índices a partir del componente del alquiler del IPC.

En este gráfico podéis observar la magnitud de la burbuja inmobiliaria de EEUU hasta 2006. Entre 2001 y 2006 (años de la política monetaria expansiva de Greenspan), los precios de las viviendas aumentan mucho más que los de los alquileres, llevando a un PER entre un 50% y un 60% superior al que imperó entre 1987 y 2000.
(Fuente: Case-Shiller y BLS)

 
Afortunadamente, la gran flexibilidad del mercado estadounidense ha favorecido que los precios cayeran un 33% entre 2007 y 2009, lo que unido al incremento de los alquileres ha hecho desaparecer cualquier rastro de la burbuja inmobiliaria que Greenspan y Bernanke crearon. Un paso más hacia la recuperación.

5 de Febrero de 2010

El chivo expiatorio de las ventas al descubierto
Hoy toda la izquierda más reaccionaria está bramando contra las ventas al descubierto. Dicen que los especuladores están vendiendo masivamente deuda española y que sus bajos precios no están justificados. Algunos incluso hablan de una conspiración para encarecer el coste de la deuda y en todo caso creen que no es lícito comparar a España con Grecia. Consecuencia: el mercado es una selva que se mueve por profecías autocumplidas de mano de quien tiene el capital.

Bien, sólo hay un problema. Si resulta tan evidente que los bajos precios de la deuda pública española no están en absoluto justicados por el riesgo actual y potencial de impago, entonces esa deuda está ofreciendo hoy unos tipos de interés que a todas luces están muy por encima de los que justifican su riesgo. ¿Por qué entonces no asistimos a una oleada compradora de bonos españoles en todas las plazas extranjeras? ¿Por qué los mismos que hablan de la solidez de nuestras finanzas no acuden prestos a invertir en nuestra deuda sus ahorros?

Por alguno de estos dos motivos: o bien no se creen lo que dicen (y el precio de los bonos no sea tan artificialmente bajo) o bien porque no saben lo que dicen (simplemente muestras su disconformidad con que la realidad sea como es). En cualquiera de los dos casos, los especuladores estarían prestando un buen servicio al aportar algo de realismo a la situación actual. Por eso algunos quieren prohibirlos, que la fiesta y la borrachera no terminen hasta que nos pulamos cualquier rastro de capital.

4 de Febrero de 2010

Vicenç Navarro, sobre las pensiones públicas
El drama de la Seguridad Social no es que sea insostenible, sino que es tremendamente ineficiente frente a la alternativa del sistema de capitalización. Aun así, algunos (no muchos) son los que pretenden defender que el sistema de reparto, tal y como está justificado en la actualidad, es sostenible. Uno de los más conocidos es Vicenç Navarro, defensor de todas las intervenciones públicas habidas y por haber.

En un reciente post de Público repite su consabida vulgata para defender el sistema público y cuyo argumento principal es el de que la sostenibilidad de las pensiones no depende tanto de la demografía como del crecimiento económico. Por ejemplo, el INE estima que en 2050 tendremos casi el doble de pensionistas que ahora. En la actualidad, el gasto en pensiones supone el 8% del PIB, así podría parecer que estamos condenados a soportar un dispendio del 16% del PIB. Sin embargo, y en esto tiene razón Vicenç Navarro, basta con que el PIB se duplique de aquí a 2050 para que el gasto público se mantenga estable en el 8%.

Que el PIB se duplique de aquí a 40 años no es tan descabellado, pues basta con que la economía crezca como media un 1,8% anual. De todas formas, especialmente aquí en España, no deberíamos olvidar recientes experiencias de estancamiento durante más de dos décadas como la japonesa.

La trampa en la que incurren quienes como Navarro emplean este argumento es que el gasto público no se disparará a menos que las pensiones públicas se mantengan en el misérrimo nivel actual. Porque cabría esperar que siendo el sistema público un sistema tan digno y provechoso para los jubilados, si la renta de los españoles se duplica, la de los jubilados debería duplicarse en la misma medida. Hoy la pensión de jubilación media en España es de 870 euros al mes, es decir, el 40% del sueldo medio. Si las pensiones no se incrementan y los sueldos se duplican, este porcentaje caerá aún más. ¿De verdad el sistema es incapaz de proporcionar pensiones que crezcan con los sueldos? Bueno, puede lograrlo duplicando el gasto público, pero ello implicaría que el gasto público se eleve a ese 16% del PIB.

A esto Navarro replica que los españoles seguiríamos siendo más ricos que ahora, lo cual es estrictamente cierto, pero no deja de ser triste que la sostenibilidad de este sistema dependa de ir rapiñando porciones crecientes de la renta de los ciudadanos simplemente para conservar unas pensiones ya de por sí muy bajas. O como dice Navarro: La viabilidad de las pensiones no es un tema demográfico ni tampoco económico. Es única y exclusivamente político. La enorme popularidad (entre todos los grupos etarios) del sistema de pensiones público hace que la sociedad siempre pueda encontrar cómo conseguir los recursos, bien a través de las cotizaciones sociales, bien a través de los impuestos generales, para financiarlas.

La cuestión es qué preferimos: impuestos crecientes para mantener rentas estancadas o menguantes o impuestos decrecienes para obtener rentas en expansión. Es la diferencia entre repartir las migajas de pan sobrantes u hornear nuevas hogazas. La diferencia entre una triste jubilación como las actuales o una jubilación de lujo como desearíamos.

2 de Febrero de 2010

En Telemadrid debatiendo sobre las pensiones públicas
Hoy he participado en el programa de Telemadrid El Círculo a Primera Hora para debatir con el secretario general de CCOO en Madrid sobre el futuro de las pensiones públicas. Podéis verlo aquí.

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