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Todo un hombre de Estado: Julio 2008

31 de Julio de 2008

Sobre la especulación en los mercados de petróleo
Creo que Arnold Kling describe bastante bien el problema de quienes (como Kantor, Egocrata o Krugman) sostienen que la especulación no está elevando los precios del petróleo:
A principios de 2007, el precio del petróleo estaba a 60 dólares por barril. Recientemente ha subido a 130. ¿En cuál de las dos hipótesis cree Krugman?

a) Los fundamentales del mercado justificaban un barril a 60 dólares entonces y lo justifican a 130 ahora, o
b) Los fundamentales del mercado justificaban un barril mucho más caro en 2007?

Todos sabemos que Krugman no cree que el precio actual del petróleo se desvíe de los fundamentales. La visión de Krugman es que si los especuladores estuvieran incrementando el precio, entonces la oferta excedería la demanda, pero quedaría retenida en forma de inventarios. ¿Y dónde están esos inventarios?

En mi opinión, está opinión debe revertirse. Si los especuladores mantuvieron el precio artificialmente bajo en 2007, entonces eso significaría que la demanda excedía la oferta y que los inventarios tendrían que haberse esfumado. Pero no sucedió. ¿Sostiene Krugman que según su modelo el precio de 60 dólares reflejaba los fundamentales?

El petróleo puede atesorarse en el subsuelo. Y el trigo en forma de galletas. Lo que digo es que no puedes tener precios en esos mercados que no afecten a la especulación sobre la oferta y demanda futura. No creo consistente decir que el mercado de petróleo estaba en equilibrio hace 18 meses y está en equilibrio hoy. O bien los especuladores infravaloraron el precio entonces o lo está sobrevalorando ahora, o ambos.

Kling considera que la hipótesis más probable es que los especuladores infravaloraran el precio hace año y medio, sobreexplotando los yacimientos petrolíferos que ahora están tratando de conservar.

El problema de la teisis de Kling es que cree que el petróleo sigue siendo sólo un factor productivo y que no ha ganado, en los últimos meses, propiedades como activo depósito de valor.

De hecho, por este motivo, Kling tampoco es capaz de explicar (o lo hace de una manera muy simple) por qué el mercado está en backwardation (el precio del petróleo ahora es más caro que el precio del petróleo mañana) si los especuladores lo están distorsionando (ahora o entonces) a través del mercado de futuros.

Krugman por ejemplo considera que dado que el mercado de petróleo está en backwardation no hay señal de que exista una demanda especulativa. El razonamiento de Krugman, Kantor y Egócrata es: si los especuladores están empujando el precio forward (futuro) al alza, el precio spot (entrega inmediata) sólo subirá si la gente comienza a atesorar petróleo para satisfacer esa demanda especulativa de los futuros y restringe, por tanto, la oferta presente.

Kling señala que este razonamiento es erróneo ya que, siguiendo a Steve Waldman, podría haberse incrementado el convenience yield (la utilidad directa que se deriva de tener el petróleo atesorado). El problema es que no explica por qué se ha incrementado la convenience yield. Waldman supone que se debe a que el aumento de la volatilidad en el precio spot genera oportunidades de ganancia para aquellos que mantienen sus posiciones especulativas abiertas (no han cerrado la entrega futura del petróleo que poseen). 

Pero de nuevo la explicación me parece pobre, ya que en buena medida la volatilidad está causada por la especulación, así que simplemente explica la causa (sube la especulación) por su consecuencia (aumenta la volatilidad). No digo que el proceso no pueda realimentarse, pero hay otras causas que justifican que empiece.

Y esta causa es que la convenience yield ha aumentado desde agosto porque el petróleo se ha monetizado y, por tanto, existe un premium por tenerlo atesorado.

En este gráfico puede verse claramente cómo el petróleo entra en backwardation justamente a partir de agosto, después de varios años de contango (precio futuro superior al presente). (El gráfico es la diferencia relativa entre el precio forward a 2 meses y el precio forward a un mes, cuando es positiva significa que se paga más por el barril futuro que por el presente - contango- y cuando es negativa, al revés -backwardation):

(NYMEX)
 
Y pese a esto los inventarios (gráfico de EEUU) no se han reducido de manera significativa, lo que significa que sus tenedores son reticentes a desprenderse de ellos, incluso cuando están obteniendo una rentabilidad prácticamente libre de riesgo (basta con que vendan a spot las reservas y las recompren a futuro para ganar dinero sin disminuir sus reservas):

(EIA)

De hecho, en el período de backwardation más pronunciada, los inventarios incluso aumentaron.

Por tanto, la especulación sí podría estar forzando elevar los precios, si los tenedores de petróleo desean cubrir sus posiciones para poder vender sus inventarios (incluyendo, como hace Kling, a los tenedores de petróleo en el subsuelo).

Creo que cualquier teoría que intente explicar el encarecimiento del petróleo desde agosto, debe encontrar explicación a varios puntos:

a) Por qué agosto marca un punto de inflexión en todas las materias primas.
b) Por qué el petróleo entra súbitamente en backwardation en agosto.
c) Por qué los precios del petróleo y el oro siguen oscilaciones similares.

Que el petróleo (y el resto de commodities) se haya convertido en reserva de valor desde agosto explica los tres puntos. En agosto el sistema financiero de EEUU (y por tanto los pasivos bancarios, los dólares) entran en crisis. Se buscan activos refugio distintos (a), eso incrementa la convenience yield y fuerza el incremento de los precios spot por encima de los precios forward (b). Y por los motivos anteriores, los activos monetizados siguen un comportamiento análogo (c).

30 de Julio de 2008

El crecimiento cae al 1,8%
Vaya, acerté. Y esto explica por qué el Gobierno rebajó el crecimiento hace dos días al 1,6%, ahora hasta septiembre u octubre no tendrán por qué volver a revisarlo.
Cómo agravar una crisis
En el artículo de esta semana en Libertad Digital explico por qué el déficit público en el que acaba de incurrir la Administración Central, lejos de ayudar a la recuperación, la retrasará aun más (que ya es decir):
El problema es que, como ya expliqué, tirar del gasto público no es la solución para ninguno de los problemas de la economía. Si durante años la sociedad española ha estado concentrándose en producir vivienda, pagando las importaciones (especialmente el petróleo) con cargo a la deuda, parece claro que, ahora que nos han cerrado el grifo, la única manera para superar el bache consiste en reorientar nuestra estructura productiva para financiar nuestras importaciones con nuestras exportaciones.

Pero ¿qué está haciendo el Gobierno para combatir la crisis? Simplemente, olvidarse de todo lo anterior. ¿Que estamos endeudados hasta las cejas? No pasa nada: yo, el Estado, me endeudo todavía más. ¿Que debemos ahorrar y restringir el consumo? No pasa nada: yo, el Estado, voy a gastar mucho más. ¿Que hemos de dejar de basar en el ladrillo el modelo productivo? No pasa nada: yo, el Estado, me voy a hartar de construir carreteras y viviendas de protección oficial. Puro keynesianismo suicida.
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26 de Julio de 2008

¿Crisis económica y crisis de paradigma?
(Artículo originalmente publicado en la revista "La Escuela Austriaca del s. XXI", número 6, págs 29-32, febrero de 2008)

Los economistas neoclásicos suelen justificar su desprecio hacia la Escuela Austriaca diciendo que, si bien sus teorías pueden parecer lógicas y estar correctamente construidas, carecen de poder predictivo en la realidad; motivo por el que, de acuerdo con la demarcación positivista, deben ser descartadas como “acientificas”.

La reciente crisis financiera internacional, calificada de manera incompleta como “crisis subprime”, ha puesto de manifiesto, sin embargo, que las teorías neoclásicas no son sólo descriptivamente falsas, sino también del todo incompetentes a la hora de predecir acontecimientos futuros. 

Por el contrario, las teorías de la escuela austriaca, como en breve demostraré, no sólo mantienen su carácter realista, sino que además permiten alcanzar un alto poder predictivo (1).

La presente crisis encaja a la perfección con las explicaciones que los austriacos han venido dando a estos fenómeno desde principios de s. XX. Podemos comprobar fácilmente este extremo recurriendo a lo que podríamos denominar “versión canónica” del ciclo económico austriaco, tal como ha sido expuesta por el profesor Jesús Huerta de Soto en su libro “Dinero, Crédito Bancario y Ciclos Económicos” (2). Pese a que discrepo en varios puntos de la teoría expuesta en el libro (3), no voy a matizarla para evitar que se me acuse de recurrir a teorías que se adaptan retrospectivamente.

Aun con sus posibles fallos, creo que la teoría austriaca tradicional es suficientemente robusta como para explicar los principales acontecimientos de la crisis actual y que, en la medida en que se encontraba al alcance de todos los economistas profesionales, podría haber permitido predecir con éxito la actual crisis.

1º La banca concede masivamente nuevos préstamos y se reduce el tipo de interés


Después del 11-S tanto la Fed, en primer lugar, como el BCE, unos años más tarde, emprendieron una política decidida de expansión crediticia que los llevó a mantener los tipos de interés en niveles ínfimos durante varios años. Así, la Reserva Federal llegó a establecerlos en el 1% entre junio de 2003 y junio de 2004 y el Banco Central Europeo en el 2% durante más de dos años (junio de 2003 y diciembre de 2005)

2º La expansión crediticia se traslada en forma de malas inversiones hacia proyectos alejados del consumo que antes de la misma no resultaban rentables

El nuevo crédito se filtró tanto a los consumidores como a las empresas. Los primeros decidieron hipotecarse masivamente para adquirir unas viviendas que, antes de la reducción de los tipos de interés, les resultaba inasequible (esto es, habrían decidido, por ejemplo, vivir de alquiler o emanciparse más tardíamente). Las segundas escogieron, en términos generales, emprender recompras apalacandas de acciones para lograr cambios de propiedad o ahorros fiscales; de nuevo, se trataba de recompras apalancadas sobre empresas cuyo cash flow únicamente permitía hacer frente a la carga financiera tras las reducciones de tipos de interés.

3º Sube el precio de los bienes de capital


El precio de las viviendas residenciales subió un 40% de media entre 2002 y 2006. Para hacernos una idea, en estos cinco años se incrementó más que en toda la década de los 80 (cuando el aumento fue del 38%). En España en el mismo período los precios medios subieron un 65%.

4º Sube la Bolsa

Entre 2003 y 2006, el Dow Jones se incrementó, sin tener en cuenta los dividendos, un 45%, el S&P 500 un 55% y el IBEX 35 un 125%.

5º Se alarga artificialmente la estructura productiva.

Entre 2003 y 2006 se construyeron 4.627.000 nuevos hogares en EEUU. Así mismo, las empresas emprendieron un proceso generalizado de recompra apalancada de acciones, con lo que pretendían arbitrar entre dos estructuras productivas diferenciadas por los títulos de propiedad; dado que la carga financiera se redujo, pudieron financiar la operación con una menor expectativa de beneficios. Así, por ejemplo, el ratio entre deuda/EBITDA (cuantos años de beneficios se necesitan para retirar la deuda presente) pasó de 4 en 2001 a 5,5 en 2006.

6º Aparecen importantes beneficios contables en el sector de bienes de capital.

Los beneficios de las empresas no financieras en EEUU aumentaron un 65% entre 2003 y 2006, mientras que los beneficios de muchas constructoras lo hicieron muy por encima: Meritage Homes Corporation (136%), Cetex Corporation (131%), Lennar Corporation (128%) y DR Horton Inc.(97%).

7º El sector de bienes de capital demanda más trabajadores

En el caso de EEUU, la construcción no absorbió significativamente la mano de obra (ya que no fue el único sector donde se produjo la expansión crediticia) y sólo pasó del 6,1% al 6,7% entre 2001 y 2006. En España, sin embargo, donde la expansión crediticia sí ha afluido más hacia al construcción, la población ocupada en este sector pasó del 11,1% al 12,4% entre 2000 y 2005.

8º En algún momento se detiene el ritmo de crecimiento de la expansión crediticia: sube el tipo de interés. Cae la bolsa (crash).

A partir de 2004 en EEUU y de 2005 en la zona euro, los tipos comienzan a incrementarse y pasan del 1% al 5,25% en 2006 y del 2% al 4% en 2007, respectivamente.

Sólo en enero de 2008, el Dow Jones ya ha perdido el 5%, el S&P 500 casi un 6,5%, y el IBEX 35 casi un 13%. Sin embargo, la fragilidad de los mercados de valores occidentales es más que patente, como se acreditó durante el reciente “lunes negro” (21 de enero), cuando las bolsas perdieron en un solo día alrededor del 7%.

9º Los precios de los bienes de consumo comienzan a crecer en términos relativos más que los salarios.

La inflación media entre el 2002 y 2006 en EEUU fue del 2,3% mientras que en la remuneración por hora trabajada se incrementó una media del 1,9%. En España la diferencia aun ha sido mayor. Los sueldos crecieron entre 2002 y 2006 un 2,2% de media anual y el IPC un 3,2%.

10º El sector del consumo experimenta beneficios contables (aumenta su demanda).

Los beneficios contables de los principales distribuidores de bienes de consumo siguieron creciendo entre 2005 y 2007 o se mantuvieron prácticamente inalterados, pese a la crisis ecónomica.

Si tomamos como referencia Wal Mart obtuvo en enero de 2005 10,267,000 de dólares y en enero de 2007 11,284,000. Costco Wholesale Corp. Ganó 1,063,092 dólares en septiembre de 2005 y 1,082,772 en septiembre de 2007 y Target Corporation sufrió un ligere descenso desde los 3,198,000 dólares en 2005 a los 2,787,000 de 2007.

En los últimos trimestres de 2007 los beneficios de estas empresas caen alrededor de un 2% con respecto a los trimestres anteriores, pero se mantienen robustos frente a las pérdidas contables que registran las empresas de construcción o las que se habían endeudado de manera exagerada.

11º El sector de bienes de capital experimenta grandes pérdidas contables.


Como decíamos, prácticamente todas las grandes constructoras de las que hablamos antes han entrado en pérdidas contables desde junio de 2007: Meritage Homes Corporation (-175128), Cetex Corporation (-771792), Lennar Corporation (-758057) y DR Horton Inc.(-873900)

12º Se despiden trabajadores de las industrias de bienes de capital.


El empleo en el sector de la construcción en EEUU cae de manera marginal, desde el 6,72% al 6,7%. Este fenómeno es mucho más visible en España, donde durante 2007 el paro en la construcción creció un 20%.

13º Aumenta la morosidad bancaria: los bancos marginalmente menos solventes tienen  graves problemas. Contracción crediticia.

A principios de 2007, la morosidad en EEUU se disparó a principios de año a casi el 14% de las hipotecas calificadas como subprime. En España, la morosidad durante el tercer trimestre de 2007 se situó en el 0,63% de todas las hipotecas, un dato aun muy bajo pero que marca el máximo de los últimos cinco años.



La situación actual es precisamente ésta: nos enfrentamos a una contracción crediticia derivado de la creación de mala deuda por parte del sistema bancario (basado en el dinero fiduciario inconvertible de curso legal) y de los bancos centrales. La recesión parece ya inevitable: los bienes sobrevalorados experimentarán una severa deflación motivada por la venta o realización masiva de activos necesaria para repagar la deuda.

La economía neoclásico, y muy en concreto el monetarismo, han sido quienes nos han conducido a esta situación de colapso. Tras el desprestigio de las teorías keynesianas durante los años 70, la Escuela Austriaca es el último refugio del buen análisis y de las buenas políticas económicas.

Si la comunidad financiera y empresarial no quiere inmoralerse en medio de una orgía de depreciación monetaria imparable, deberán empezar a escuchar a los austriacos y a desempolvar sus libros. Otra cosa es que para algunos la arrogancia intelectual o la ignorancia acomodada sean dos fuerzas más poderosas que la honestidad y la prosperidad.


Notas

(1) Christopher Mayer ya advirtió en una fecha tan temprano como 2003 que: There is always a bubble someplace. In a world of fiat currency and fractional-reserve banking, where money is effortlessly multiplied and pyramided, the sequence of boom and bust become inevitable, like the sequence of the seasons. In this system, the government cannot prevent the expected corrections anymore than it can prevent the onset of winter. The strong housing market has all the makings of being the next bubble—in particular high leverage and unsustainable price increases.
En su informe número 77 (junio 2007) el BIS recurrió a la teoría austriaca, aun sin nombrarla, para señalar la existencia de elementos preocupantes en la economía mundial: The problem at the moment is that the allocation of resources in all three countries has been moving resolutely in the wrong direction. In China and Japan, investment is still in large part focused on export markets (…) In the United States, it is the recent massive investment in housing that has been unwelcome from an external adjustment perspective. Housing is the ultimate non-tradable, non-fungible and long-lived good. El Wall Street Jornal sí entendió la velada alusión a la teoría austriaca: Although the concluding chapter of the BIS’s latest annual report, released Sunday, never mentions the Austrian school, it is suffused with its influence.
(2) Dinero, Crédito Bancario y Ciclos Económicos, Jesús Huerta de Soto, págs. 394-395.
(3) Para mi propia versión de la crisis puede consultarse el primer y segundo boletín del Observatorio de Coyuntura Económica Instituto Juan de Mariana.

25 de Julio de 2008

Los austriacos no predijeron la crisis, qué va
Increíble video de Peter Schiff (asesor económico de Ron Paul) a finales de 2006 en un debate frente a más de 1000 inversores hipotecarios. Ahora que parece que para todo el mundo era evidente lo que iba a pasar, conviene repasarlo.

Fijaos cómo todo el mundo se ríe de que la burbuja pueda pinchar, de que ello vaya a causar grandes consecuencias para la economía, de que el precio vaya a caer o de que la inversión en oro o en petróleo pueda ser provechosa.

Paradigma neoclásico frente a paradigma austriaco. Errores frente a aciertos. Y, por cierto, los mismos que se reían de Schiff son los que siguen sin entender nada de la crisis actual. Por eso Ron Paul era y es la única esperanza para EEUU. Ni Obama ni McCain pueden aliviar lo que no comprenden.

24 de Julio de 2008

Dos pronósticos más a la cazuela
- Zapatero a finales de abril: "La peor previsión de paro que podamos tener por delante será siempre una previsión de paro mejor que la que mejor tuvo el PP". Ya dije que esta frase era muy osada, y han hecho falta menos de tres meses para desmentirlo: la tasa de paro ya está en el 10,44%, cuando el PP tuvo dos trimestres (segundo y tercero de 2001) con el paro al 10,35% y 10,29%. Insisto, si Zapatero se creyó su dichosa frasecita, estamos apañados. Y si mintió, también.

- Corbacho a finales de junio: La tasa de paro estará más próxima al 11% que al 10% el próximo año. Ya dije también que esto no tenía ningún sentido y que íbamos a llegar sobradamente al 11% en 2008 y no en 2009. Estando al 10,44%, lo más probable es que lleguemos al 11% en el tercer trimestre, y todavía nos queda el cuarto que es cuando suele subir más el paro. De nuevo, una reflexión, a finales de junio Corbacho ya tenía que disponer prácticamente de la totalidad de los datos de la EPA que se publican hoy. ¿Mintió o tiene un optimismo antropológico más grande que el de ZP? Realmente da igual, todo el Gobierno está desbordado por la crisis.

Esperemos que no prosigan con sus ruinosas políticas keynesianas.

23 de Julio de 2008

El petróleo como reserva de valor
En otras anotaciones ya he expuesto mi opinión sobre por qué los altos precios del petróleo:

- Razones fundamentales: La política monetaria ha geneado estructuras productivas (en sentido amplio, incluyo el crecimiento desproporcionado del número de vehículos en los últimos años) que consumían mucha energía y no se ha invertido lo suficiente en la industria de las materias primas. Por tanto, la oferta se ha estancado y la demanda se ha disparado.

- Depreciación del dólar: Parte de los altos precios en dólares se deben simplemente al envilecimiento de la moneda. En términos reales (tampoco en euros) no ha subido tanto.

- Activo de reserva: La depreciación del dólar ha tenido el efecto adicional de que sus tenedores hayan tratado de defender el valor de sus patrimonios sustituyendo los saldos en efectivo de dólares por otros activos alternativos, como el oro o el petróleo.

Mucho se ha discutido acerca de si este último efecto es real o no. En mi opinión, los tan cacareados especuladores de materias primas no son, en su mayoría, más que fondos de inversión que a) no pueden acudir a la inversión inmobiliaria, b) no pueden acudir al mercado de acciones, c) sólo con ciertos costes pueden acudir al mercado de deuda (riesgo de impago y pérdida de pdoer adquisitivo), d) no pueden conservar sus saldos líquidos en dólares a menos que estén dispuestos a sufrir una pérdida continuada de valor (inflación).

Esto los lanza de lleno al mercado de materias primas como único mecanismo para conservar su valor. No es que la inversión en materias primas esté exenta de riesgo, pero cuanto más se deprecie el dólar, más costoso se vuelve no arriesgarse. En un sistema de patrón oro este efecto no existiría, simplemente porque los fondos podrían atesorar sus saldos líquidos en oro y esperar hasta que surgieran oportunidades de inversión realmente atractivas. Aquí, como tanto deseaba Gesell, esperar es costoso.

En este gráfico he señalado con puntos rojos los días en los que el precio del oro y del petróleo han experimentado reducciones simultáneas:



Aunque en principio las gráficas no se parecen mucho, hay que tener en cuenta que la influencia de las razones fundamentales tiene mucha más importancia en el mercado de petróleo que en el del oro (no existe una escasez de oro para uso industrial), por tanto, el efecto que estamos comparando es el monetario, específicamente el de reserva de valor.

Si tenemos en cuenta que la escala es distinta (el margen de precios del oro es del 25% sobre el mínimo mientras que el del petróleo es del 70%), comprobamos que casi siempre que el precio del oro cae lo hace el del petróleo (y viceversa). Insisto, tratemos de descontar el efecto escala, ya que la caída del 31 de marzo del petróleo parece minúscula en el caso del petróleo y enorme en la del oro, cuando aquél cayó casi un 5% y éste casi un 7%.

Que el oro y el petróleo compartan caídas de precios sólo puede deberse a que sean bienes complementarios. Pero no se me ocurren muchas necesidades en las que el oro y el petróleo se utilicen conjuntamente. Sólo una: reserva de valor.

El déficit y las malas recetas keynesianas
El Gobierno ha incurrido en déficit. Nada que no se viera venir desde hace meses. El Gobierno y sus grupos afines ya se han apresurado a justificar el mal dato apelando al sacrosanto Keynes: el déficit público en épocas de crisis es positivo porque reanima la demanda agregada, mantiene el nivel general de empleo, evita que caiga el consumo y estabiliza las expectativas de beneficio empresarial para volver a iniciar el ciclo inversor.

No se trata aquí de refutar todas y cada una de las ideas de Keynes (aparte, ¿de qué Keynes? ¿el que defendía el patrón oro, el que defendía el papel moneda con tipos de cambio fijos, el que defendía el papel moneda con tipos de cambio flotantes, el que defendía Bretton Woods?), sino de explicar por qué el armazón esencial de la teoría simplemente es erróneo.

En España hemos vivido un auge brutal del endeudamiento privado promovido por los bajos tipos de interés del Banco Central Europeo.


(Fuente: Banco de España)

Este endeudamiento privado se ha concentrado esencialmente en el sector de la construcción en un sentido amplio (hipotecas, préstamos a promotores, préstamos a inmobiliarias...):

(Fuente: Banco de España)

(Fuente: Banco de España)
 
Para financiar todo esta inversión masiva en la construcción sólo había dos caminos: o ahorrar internamente (lo que suponía restringir el consumo) o pedir prestado a los que habían ahorrado desde fuera. En España elegimos el segundo camino, lo que se tradujo en un crecimiento espectacular del déficit por cuenta corriente:

 
(Fuente: Banco de España)

Dicho de otra manera, consumíamos mucho (importando grandes cantidades de petróleo y de manufacturas asiáticas) e invertíamos mucho. Como no pagábamos en efectivo (dado que no vendíamos demasiado al exterior) pagábamos con deuda ("no te pago ahora, pero te pagará en el futuro"), que se tradujo en la venta masiva de cédulas hipotecarias al extranjero:

(Fuente: European Covered Bond Factbook, septiembre 2007)

Básicamente, los españoles nos convertimos en clase media americana: no ahorrábamos nada y consumíamos mucho gracias al margen de endeudamiento que nos proporcionaba la revaloración esperada de la vivienda.

Esto terminó a mediados del año pasado, cuando la crisis crediticia internacional nos impidió seguir vendiendo cédulas hipotecarias al extranjero y, por tanto, el crédito bancario interno comenzó a restringirse. El motivo esencial de esta restricción fue que no podíamos seguir financiando nuestro incremento simultáneo del consumo y la inversión con la deuda extranjera y, por tanto, para seguir consumiendo tuvimos que dejar de invertir. El principal consumo exterior que tiene la economía española es el de petróleo (2/3 del déficit corriente). Como ya comenté en este artículo, entre 2001 y 2007 la economía española no había pagado ningún barril de petróleo de los que había consumido, sino que se había endeudado para pagarlos gracias a las cédulas hipotecarias. A partir de 2008 no sólo tendremos que empezar a pagar la deuda antigua, sino los barriles que vayamos consumiendo.

En el gráfico podéis observar como tanto la tasa de variación mensual y anual del crédito desciende progresivamente desde agosto de 2007.


(Fuente: Banco de España)

La restricción del crédito a la construcción ha provocado el pinchazo definitivo de la burbuja inmobiliaria, lo que ha dado lugar a un enorme repunte del paro en la construcción:

(Fuente: INEM)

 
Lo que ha terminado afectando obviamente al consumo y a la capacidad de repago de sus deudas de todos estos trabajadores. Por este motivo, la crisis también se ha extendido a otros sectores como la industria o los servicios, donde el paro también se ha incrementado de manera notable:


(Fuente: INEM)
 
 
y la morosidad ha comenzado a repuntar de manera inquietante:

(Fuente: Banco de España)

A mayor morosidad, menor será la capacidad de los bancos para volver a expandir el crédito y, por tanto, para reanudar el ciclo inversor y de crecimiento.

Por consiguiente, recapitulemos los problemas y los riesgos de la economía española:

- Enorme endeudamiento que tiene que ir amortizando ahora.
- Brutal dependencia de las importaciones (petróleo) para continuar produciendo y por tanto amortizar la deuda.
- Pérdida de la capacidad para renovar la deuda con la que sufragar las importaciones.
- Inadaptación del sistema productivo interno para exportar las mercancías suficientes para sufragar las importaciones.
- Restricción crediticia interna para seguir pagando las importaciones.
- Paralización de la actividad productiva en todos los sectores dependientes del crédito.
- Incremento del paro, caída de la inversión y del consumo.
- Riesgo de impago de la gran cantidad de deuda, lo que podría abocar a la quiebra a los bancos y, en todo caso, restringir aun más el crédito (entrando en una especie de círculo vicioso).
Lo que me hace más gracia de als recomendaciones keynesianas es que toman las consecuencias por las causas. Si nos fijamos en toda la secuencia anterior, el consumo y la inversión (lo que ellos llaman demanda agregada) caen como consecuencia de otros desajustes anterior (la concentración del crédito al sector de la construcción y no en los sectores productivos que redujeran nuestra dependencia energética o nos permitieran exportar para sufragarla).

En cambio, los keynesianos sólo se fijan en la caída del consumo, de la inversión y del incremento del paro y concluyen: ésa es la causa de la crisis. No queda claro, sin embargo, por qué han caído el consumo y la inversión en primer lugar. Es más, la crisis se desata cuando el consumo y la inversión aun estaban creciendo a tasas asombrosamente altas (antes del primer trimestre de 2008):



(Fuente: INE)

Por tanto, no fue la caída de la demanda agregada lo que provocó la crisis, sino ciertos el consumo y la inversión mal orientados (especialmente en el caso de inversión en vivienda) por los bajísimos tipos de interés del Banco Central Europeo.

¿Cuál es la solución adecuada a la crisis? Bueno, la crisis es inevitable, ya que se deben purgar las malas inversiones. Tenemos una estructura productiva centrada en la construcción y en industrias poco centradas en la exportación, de modo que los factores productivos deben reorientarse. En concreto, o bien reducimos nuestra dependencia energética o bien empezamos a pagar la deuda pasada y las importaciones futuras vendiéndoles bienes y servicios a los extranjeros. Para ello hace falta una cosa: capital, es decir, ahorros. Es necesario invertir en nuevas industrias que suplan el problema anterior. ¿De dónde prodecen los ahorros para invertir? Ya lo he dicho: o ahorramos dentro o nos endeudamos fuera.

Ahora mismo tenemos una absoluta incapacidad para endeudarnos fuera (por la crisis crediticia internacional), así que sólo nos queda ahorrar dentro. ¿Y cómo ahorramos? Restringiendo el consumo. Justamente lo contrario de lo que propugnan los keynesianos. ¿Y cómo restringimos el consumo sin ser excesivamente doloroso? Bueno, las Administraciones Públicas captan más del 40% de la renta que generamos. Por tanto, un buen camino es que el Estado consuma menos (reducción del gasto público) y utilice los ingresos adicionales para: a) amortizar deuda pública o b) para amortizar deuda privada (devolviéndosela a los ciudadanos).

¿Y dónde entra el déficit público en todo esto? Bueno, el déficit público supone que el Estado en lugar de ahorra, consumo por encima de sus posibilidades. Es decir, capta los escasos ahorros que necesita el sector privado para reestructurarse y los utiliza en los más variopintos proyectos. El último, gastar 300 millones de euros para comprar suelo y construir VPO. La idea keynesiana es: esto creará empleo, mantendrá el consumo y relanzará la inversión.

El problema es que no debemos crear empleo en abstracto, sino empleo en sectores concretos. ¿Alguien cree que la crisis ha comenzado en España porque no hemos construido suficientes viviendas o suficientes infraestructuras? ¿Qué hace falta? ¿Asolar Madrid y volver a construirlo desde cero? No, nuestro problema ya lo he dicho: el déficit corriente y la excesiva (no deficiente) inversión en vivienda. Por tanto, la obra pública no es la solución a la crisis e incurrir en déficit para acometerla supone reducir los ahorros que necesita el sector privado para invertir en aquellos sectores más rentables. En un momento donde la deuda nos acosa por todos lados, el Estado añade aun más deuda a nuestro patrimonio.

Todo ello además, mientras el paro está aumentando y los ciudadanos tienen crecientes dificultades para seguir pagando sus deudas. No es necesario que explique qué les sucederían a los bancos (y a los ahorros de los españoles) ante un impago generalizado de las hipotecas y de los créditos empresariales.

Y no, la solución no está en subvencionar a los hipotecados. Simplemente porque ello supone detraer recursos al resto de españoles que, por ejemplo, podrán consumir o ahorrar menos. Y si consumen menos, es probable que traslademos los impagos desde las hipotecas a las empresas. En otras palabras, no hay que inducir quiebras políticas sino quiebras realmente motivadas por razones económicas.

En definitiva, el déficit público si es una tragedia en época de crisis porque supone realizar justo lo contrario de lo que necesitamos. El keynesianismo simplemente es como poco un error intelectual y más probablemente una excusa para vaciar el bolsillo de los ciudadanos y justificar las bancarrotas políticas.

22 de Julio de 2008

Duda sobre el monetarismo
En uno de los comentarios del post anterior me plantean la siguiente cuestión: ¿un sistema de banca libre basada en el patrón oro no sería más vulnerable ante crisis exógenas como huracanes o un decubrimiento súbito de minas de oro (como ejemplo, la Revolución de los Precios) que uno basado en la moneda gestionada? Dicho de otra manera, aunque el banco central y el curso forzoso generen crisis, ¿no son preferibles estas crisis a las que podrían suceder de forma exógena al sistema financiero?

Bueno, le dedico un post porque creo que es interesante dejar claras ciertas ideas.

1) El sistema actual no nos hace menos inmunes ante un desastre natural. Si todo el stock de capital se destruye, ya podemos incrementar o reducir la oferta monetaria, que no seremos más ricos.
2) En el sistema actual, el valor de las divisas nacionales no viene determinado por la cantidad de billetes, sino por los activos en reserva que posee el banco central. Dicho de otra manera, si esos activos pierden valor, la moneda se deprecia. Como ejemplo, la crisis monetaria de Argentina de 2001 que se produjo después del impago de la deuda pública.
3) Un descubrimiento súbito de oro puede generar inflación, del mismo modo en que lo generaría una depreciación de los activos del banco central. Sin embargo, como ya expliqué en este artículo, es muy poco probable que ocurra o, al menos, es mucho menos probable que ocurra que con otros activos.
4) La Revolución de los Precios, aun cuando se suele recurrir mucho a ella, no es un buen ejemplo. Primero porque durante la famosa revolución, los precios se incrementaron menos de un 2% durante 100 años. Esto es, se llama revolución a una inflación menor a la que se marca como objetivo el Banco Central Europeo y la Reserva Federal. Segundo, buena parte del aumento de precios se produjo por el envilecimiento de las divisas españolas. No en vano, Juan de Mariana dedica su libro más famoso (De Monetae Mutatione) a explicar cómo la moneda de vellón, que en un principio era de plata, termina siendo sólo de cobre.
5) Los bancos centrales no son inmunes a la hiperinflación. De hecho, las hiperinflaciones más importantes (en la Francia Revolucionaria, en la Rusia soviética o en la Alemania prehitleriana) se produjeron porque la con papel moneda gestionado por el Estado. Difícil que esto ocurra con el oro.
6) Los regímenes de patrón oro también tienen una enorme elasticidad monetaria gracias a los mercados monetarios y, en concreto, a las letras de cambio. La Escuela Bancaria (Tooke y Fullarton) en el s. XIX se encargó de desarrollar este punto.
7) Por último, si lo que te preocupa es que los desastres naturales pueden provocar inflación en un régimen de patrón oro (oferta monetaria fija) y no en uno de dinero intervenido (ya que al reducirse la oferta de bienes puede reducirse la oferta monetaria) hay que aclarar los términos. Inflación es que la moneda pierda valor, no que suban los precios. Los precios pueden subir sin que la moneda pierda valor y la moneda puede perder valor sin que suban los precios. El precio está determinado por un cruce de valoraciones: el valor del dinero contra el valor del bien. El precio puede subir si cae el valor del dinero o si sube el valor del bien y puede bajar si sube el valor del dinero o cae el valor del bien. Ante un desastre natural, los precios suben, pero no hay inflación. Simplemente los bienes se valoran más porque son más escasos. En un sistema de moneda intervenida, desde un punto de vista meramente cuantitativista (yo tengo mis serias dudas, sobre todo en lo que se refiere al ajuste del proceso), los precios podrían mantenerse, pero esto no solucionaría nada, ya que todo sería igual de escaso.
El fin del neoliberalismo
Stiglitz publica un artículo en el País donde arremete contra el neoliberalismo y el fundamentalismo de mercado por, entre otras razones, habernos abocado a la actual crisis económica.

Podemos resumir las tesis de su artículo en las siguientes:

- El neoliberalismo equivale al fundamentalismo de mercado, esto es los mercados se corrigen a sí mismos, asignan los recursos con eficiencia y sirven bien al interés público.
- Parte del fundamentalismo de mercado consiste en defender bancos centrales independientes que eviten la inflación.
- El mercado es culpable de la burbuja inmobiliaria.
- El mercado ha perjudicado a los países pobres.
- Los bancos estadounidenses gestionaron mal el riesgo.
- El fundamentalismo de mercado no está respaldado por la ciencia económica.

Por partes.

Neoliberalismo=fundamentalismo de mercado

El artículo de Stiglitz equipara el indebidamente el neoliberalismo con el fundamentalismo de mercado. No es que quiera perderme en debates terminológicos, el problema es que el Premio Nobel da por separado definiciones antagónicas de ambos términos pero termina equiparándolos.

Stiglitz define fundamentalismo de mercado como la idea de que los mercados se corrigen a sí mismos, asignan los recursos con eficiencia y sirven bien al interés público.

En cambio, los diversos ejemplos que ofrece de neoliberalismo casan pobremente con esta definición:
los mercados tampoco nos prepararon bien para el encarecimiento del petróleo y los alimentos. Por supuesto, ninguno de los sectores es un ejemplo de economía de libre mercado, pero ése es en parte el argumento: la retórica del libre mercado se usa selectivamente; se asume cuando sirve a intereses especiales y se descarta cuando no es así
Quizá una de las pocas virtudes del Gobierno de George W. Bush es que el desfase entre retórica y realidad es menor que con Ronald Reagan. A pesar de toda su retórica de libre mercado, Reagan impuso restricciones comerciales a mansalva, incluidas las famosas restricciones de exportación "voluntarias" a los automóviles.

Las políticas de Bush han sido peores, pero el grado en que ha servido abiertamente al complejo industrial y militar estadounidense ha sido más meridiano. La única vez que el Gobierno de Bush se volvió ecológico fue cuando empezó a subvencionar el etanol, cuyas ventajas para el medio ambiente son dudosas.

Sus agricultores habrían podido competir con los estadounidenses y los europeos, pero no con las subvenciones estadounidenses y europeas.
Difícilmente se puede compatibilizar la defensa de que los mercados se autocorrigen y benefician al interés general cuando son libres con la intervención permanente en el sistema económico. De hecho, el propio Stiglitz parece darse cuenta de esta contradicción y al terminar su artículo ofrece una definición distinta de fundamentalismo de mercado distinta de la que había dado al principio: El fundamentalismo de mercado neoliberal siempre ha sido una doctrina política que sirve a determinados intereses.

Si sirve a determinados intereses sectarios (mediante la intervención guberanamental), no puede promover por definición el interés general. Por consiguiente, el artículo de Stiglitz no va destinado a criticar el libre mercado, sino la mezcla entre un libre mercado controlado por el Gobierno y los grupos empresariales afines. El problema es que el autor no hace clara la distinción, probablemente de manera deliberada: pretende hacer creer al lector que los fundamentalistas de mercado (como él los llama) son en realidad unos hipócritas que no creen en el libre mercado sino que lo utilizan como coartada para promover sólo regulaciones estatales que les benefician sólo a ellos.

Como dice el propio Stiglitz: la retórica del libre mercado se usa selectivamente; se asume cuando sirve a intereses especiales y se descarta cuando no es así. Y no niego que mucha gente se comporte así (empezando por el propio Bush y la práctica totalidad de la derecha neoconservador internacional), pero desde luego no es imprescindible que sea así. Muchos defensores del libre mercado (aka fundamentalistas de mercado) no son partidarios de estas prebendas políticas que sólo sirven, precisamente, para distorsionar y aprovecharse del libre mercado.

Parte del fundamentalismo de mercado consiste en defender bancos centrales independientes que eviten la inflación

Sí es cierto que los defensores del libre mercado defienden la disciplina monetaria. La inflación es un robo para los tenedores de divisa que, por lo general, suelen ser los más pobres (los ricos tienen poco efectivo en sus cuentas, más bien lo invierten en ladrillo, empresas, acciones, materias primas...).

La disciplina monetaria implica que los bancos centrales no expandan artificialmente el crédito para estimular la economía (reducciones de tipos de interés) sino que se limiten a defender el valor de sus monedas. Ya expliqué la diferencia entre los inflacionistas y los partidarios del dinero sólido aquí.

Muchos defensores del libre mercado critican la existencia de los bancos centrales, ya que su función consiste en permitir que los bancos privados se sigan lucrando expandiendo el crédito contra dinero que sus clientes no les han prestado (el banco presta el dinero que han depositado las familias a la vista para hipotecas a 30 años). Sin embargo, consideran que, por lo general, un banco central independiente es mejor que un banco central intervenido por el Gobierno, ya que los incentivos de éste último son a pignorar la deuda pública y forzar rebajas de tipos de interés antes de las elecciones o en momentos de dificultad (sólo hay que oír a Sarkozy o a McCain).

Esto no significa, claro está, que la independencia de los bancos centrales sea la panacea o el cénit del libre mercado. Los bancos centrales pueden ser independientes y, aun así, expandir el crédito y generar inflación. Precisamente esto es lo que hicieron la Fed y el Banco Central Europeo después del 11-S. La Fed puso los tipos de interés al 1% durante un año y el BCE al 2% durante dos años (más aquí).

Y por supuesto hubo inflación. Aunque el IPC no repuntara mucho durante esos años, hay que recordar que el precio de las acciones o de la vivienda no está incluido en el IPC y que estos dos activos incrementaron muchísimo sus precios.

Por tanto, tampoco en este punto parece que se nos hiciera caso a los fundamentalistas de mercado. Los bancos centrales independientes promovieron políticas inflacionarias como las que, entre otros, Stiglitz defendía.

- El mercado es culpable de la burbuja inmobiliaria

Esto está muy relacionado con lo anterior. Stiglitz se queja de que el mercado asignó mal los recursos y sobreinvirtió en vivienda.

Sin embargo, la inversión en cualquier activo viene determinada en su práctica totalidad por los tipos de interés. El tipo de interés no sólo determina el coste de la inversión (si mi hipoteca me cuesta 1.500 al mes probablemente no me compre una casa, pero si pago 500 mensuales tal vez sí) sino que eleva el valor de los activos. Cualquiera que sepa algo de finanzas sabrá que a largo plazo el valor de los activos se determina por sus flujos de caja descontados por el tipo de interés (esto es, cuánto me cuesta traer al presente el efectivo que generarán esos activos a lo largo de su vida). Las rebajas de tipos suponen un menor descuento y, por tanto, un mayor valor presente de los activos.

Por tanto, el tipo de interés influye sobre la inversión por dos vías: reduce su coste y eleva su valor. ¿Y quién determina los tipos de interés? Los bancos centrales. Si los tipos de interés se hunden, los bancos privados pueden prestar también a un menor tipo de interés y los potenciales inversores tienen mayor incentivos a endeudarse.

El problema es que el tipo de interés debería representar el volumen real de ahorros. Nadie puede prestar sin haber ahorrado antes. Pero los ahorros no aumentaron durante esos años (más bien disminuyeron), de modo que se generó un volumen de inversión mayor del que permitían financiar los ahorros. Todo ello para mayor gloria y lucro de bancos y promotoras.

Por tanto, el origen de la burbuja inmobiliaria se encuentra claramente en las reducciones de tipos de los bancos centrales. De haberse mantenido en el 5% o el 6%, no habría habido un auge tan espectacular (y artificial) del endeudamiento hipotecario.

Pero aparte de esto, existe otro problema de educación financiera que ya planteó hace años Robert Kiyosaki. La gente tiende a concebir la adquisición de la casa como la compra de un activo. En cambio, Kiyosaki defiende que la casa es un pasivo, ya que durante muchos años constituye una deuda que prácticamente se come todo el salario del hipotecado y le impide ahorrar e invertir en otra serie de activos que sí generan efectivo (como las acciones, las empresas o incluso los bienes raíces no destinados para el propio uso). Una trampa en la que incluso Stiglitz cae: Ciertamente, este exceso de inversión en el sector inmobiliario tuvo sus beneficios a corto plazo: algunos estadounidenses disfrutaron, aunque sólo fuera durante unos meses, de los placeres de ser propietarios y de vivir en una casa más grande de lo que podían permitirse.

No, la propiedad de una casa adquirida por hipoteca no es una ventaja, sino una desgracia que lastra el futuro financiero de casi todo comprador. La responsabilidad de esta distorsión de prioridades se encuentra, según Kiyosaki, en la ausencia total de educación financiera en el sistema educativo y, ¿quién controla y regula el sistema educativo?

El mercado ha perjudicado a los países pobres

De nuevo, no hace falta ir mucho más allá de los comentarios del propio Stiglitz para comprender que no ha sido el mercado quien ha perjudicado a los países pobres, sino las subvenciones y aranceles de los países ricos para proteger a su industria local de la competencia de los pobres:
Se les dijo que dejasen de intervenir en la agricultura, con lo cual sus agricultores quedaron expuestos a una devastadora competencia por parte de Estados Unidos y Europa. Sus agricultores habrían podido competir con los estadounidenses y los europeos, pero no con las subvenciones estadounidenses y europeas. No es de extrañar que las inversiones en agricultura en los países en vías de desarrollo desaparecieran y que el desfase alimentario se agravara.
No obstante, sí hay un punto donde parece existir un fallo del mercado pero que, en realidad, es un fallo de comprensión del mercado de Stiglitz: la especulación y su responsabilidad en el alza de precios de las materias primas y los alimentos.

Ya expliqué por qué estoy de acuerdo con esto (y desde hace bastante más tiempo que los que ahora critican la fuga de capital desde el sector inmobiliario al de commodities), pero por razones distintas a las de Stiglitz. Resumidamente, sí existe una escasez real de materias primas y alimentos, causada en su mayor medida por las distorsiones de inversión que generaron los bajos tipos de interés de la Fed y el BCE (la inversión se dirigía a una burbuja que se realimentaba en lugar de a incrementar la producción de materias primas y alimentos). Como ya expliqué aquí:
Como pone de manifiesto la teoría austriaca del ciclo económico, la actual crisis se produce por un desajuste entre las distintas estructuras de bienes de consumo y capital. Durante años, en España y en otros países occidentales se ha estado invirtiendo masivamente en el sector inmobiliario, al tiempo que ha confiado la producción de manufacturas a los países asiáticos, singularmente a China y la India.

Dado que en Occidente se producía demasiada vivienda y en Oriente manufacturas, la única manera de mantener el elevado ritmo de consumo de los países desarrollados era pagando con deuda a China y la India (de ahí los elevadísimos déficit comerciales). Todo esto ha permitido incrementar la riqueza de estos países exportadores tanto en términos de renta per cápita como de capacidad productiva. Y es aquí donde encontramos el cuello de botella que ha disparado el precio de las materias primas agrícolas e industriales.

La expansión crediticia occidental permitió aumentar desproporcionadamente la renta de chinos e indios, que de este modo empezaron a demandar masivamente mejoras  en su nivel de vida. Uno de los cambios más trascendentales ha sido la creciente presencia de carne en la dieta de aquéllos, lo que ha obligado a incrementar la cabaña ganadera y la demanda de cereales para alimentar a los animales.

La expansión crediticia facilitó asimismo un extraordinario incremento del capital fijo en China y la India, destinado a producir más manufacturas para Occidente. La mayor dotación de capital fijo requiere ahora de una enorme cantidad de materias primas industriales. Dado que el capital fijo en estas áreas se incrementó muy por encima del capital en otras industrias (como las relacionadas con las materias primas), la oferta no ha seguido a la demanda y los precios de las materias primas se han disparado. Hay un desequilibrio entre determinadas estructuras productivas (capital fijo en manufacturas y capital fijo en materias primas) que debe corregirse mediante reorientaciones de la inversión.

Pero para invertir es necesario ahorrar y canalizar ese ahorro hacia las industrias que  son ahora más rentables (materias primas), de modo que se pueda reestablecer una cierta armonía entre sectores productivos. La obra pública, lejos de canalizar los recursos escasos hacia las materias primas, los retiene en la construcción de infraestructuras, mucho menos necesarias que, por ejemplo, el petróleo, los cereales o el cobre.

Pero además de esta carestía real provocada por la política anterior de los bancos centrales, se está produciendo un alza adicional (la especulación) promovida por la política actual de la Fed. El dinero es un depósito de valor, si la Fed baja tipos y genera inflación, los tenedores de dólares deben buscar otros refugios. La vivienda está en crisis, la bolsa también. ¿Dónde irán sino a las commodities? Como ya expliqué aquí:
Las rebajas de tipos suponen un incremento de los pasivos por parte del Banco Central (habida cuenta de que monetiza un mayor valor de los activos que se le presentan para el descuento) y ello empeora la calidad del resto de pasivos (dólares) existentes. Esta pérdida de calidad del dólar desencadena el proceso que ya hemos estudiado con la pirámide invertida de Exter, esto es, una tendencia a la sustitución de los saldos líquidos en dólares por otros activos que conserven mejor el valor; en este caso han sido el oro, las materias primas, el euro y la deuda del Tesoro.
Por tanto, tampoco es cierto que el libre mercado sea responsable de este problema.

Los bancos estadounidenses gestionaron mal el riesgo

Es cierto que los bancos se han equivocado masivamente. Pero en general todo el sector bancario se basa en su total dependencia del banco central. Sin banco central, los bancos privados actuales quebrarían por ilíquidos. Esto no tiene por qué ser necesariamente así, si los bancos encajan créditos y deudas, no hay problema de liquidez y de insolvencia.

Esta dependencia del banco central significa que el banco central influye enormemente en las decisiones de los bancos comerciales. Como ya expliqué aquí:
Es curioso cómo políticos, reguladores y economistas se escandalizan ante el excesivo riesgo que han asumido los bancos, cuando la Reserva Federal les estuvo prestando dinero al 1% durante más de un año, sin que ningún funcionario pusiera el grito en el cielo.
 
Exactamente, ¿qué pretendía la Reserva Federal que hicieran los bancos comerciales con esa explosión de crédito barato creado de la nada? Cualquier proyecto que los bancos comerciales hubiesen financiado agotando los fondos que proporcionaba la Fed habría resultado igualmente catastrófico. La burbuja inmobiliaria la creó la Reserva Federal a través de los bancos comerciales, no los bancos comerciales abusando de las buenas intenciones de ésta.
 
Aun hoy, los mismos que critican la voraz especulación y reclaman una mayor regulación que supervise cada inversión privada se dedican a lloriquear para que el Banco Central Europeo recorte los tipos de interés, con el único objetivo de realimentar así la burbuja. Con un sistema monetario basado en el patrón oro, la expansión crediticia habría tenido mucho menos recorrido: si los bancos centrales hubiesen reducido los tipos al 1% se habrían quedado enseguida sin reservas de oro, lo que les habría obligado a subirlos.
Los bancos se equivocaron, pero esencialmente por los incentivos que tenían a ello. El banco central les ofrecía tantos fondos como necesitaran para seguir prestando y ello generó un ciclo de malas inversiones generalizadas.

Sin intervenciones políticas en el mercado monetario (dinero de curzo forzoso, dinero fiduciario, banco central monopolístico...) las malas inversiones no podrían prolongarse durante tanto tiempo. Esto no significa que los bancos no se pudieran equivocar, sino que tendrían menores incentivos para ello (ya que no existe prestamista de última instancia y la liquidez se traduce rápidamente en insolvencia y quiebra).

Aparte, habría que plantearse si en los casos de gestión más torpe de los bancos (donde se endeudan a cortísimo plazo para invertir a larguísimo plazo y lucrarse con el spread de tipos de interés) no debería eliminarse la limitación de la responsabilidad de los bancos y perseguir la totalidad del patrimonio de los banqueros por quiebra culpable.

El fundamentalismo de mercado no está respaldado por la ciencia económica

Stiglitz quiere decir "por la ciencia económica neoclásica". Pero precisamente en teoría monetaria, esta crisis está enterrando la ciencia económica neoclásica (monetarismo). La Escuela Austriaca sí tenía una teoría explicativa de las crisis económicas que encaja perfectamente en la actual (puede consultarse mi artículo al respecto en las páginas 29 a 31 de esta revista). Por tanto, es falaz que la ciencia económica no respalde, al menos en el ámbito monetario y financiero, el libre mercado.

Stiglitz hace bien en enterrar el neoliberalismo, pero entendido como el intervencionismo selectivo del Gobierno en el libre mercado para beneficiar a los grupos de presión (como los banqueros). Lo que está en quiebra es el intervencionismo monetario y las teorías monetaristas que le daban soporte teórico. Pero no el libre mercado o, com él lo llama, el fundamentalismo de mercado.

19 de Julio de 2008

Sobre la expulsión de Alfredo
No es que el tema merezca mucha más atención, pero dado que se está manipulando el asunto desde los frentes más diversos, conviene aclarar varios puntos:

- Cuando Dani metió a Alfredo en Red Liberal (9 de mayo), éste no había escrito ninguna burrada antiliberal. Pueden consultarlos. Aparte, a un tío que ha estudiado en Columbia se le presupone cierta cordura. Las tonterías antisodomitas, homófobas o teocráticas fueron posteriores.
- Se ha dicho que el motivo real de la expulsión de Alfredo no ha sido que insultara a los demás bloggers, sino que se metiera con el anarcocapitalismo. Sin embargo, entre los pocos posts que le valieron a Alfredo el ingreso en RL, uno de los temas más recurrentes (I y II) era su fobia contra el anarcocapitalismo.
- Se ha criticado que Dani ejerce un excesivo control sobre la línea ideológica de RL. Al mismo tiempo también se ha dicho que Dani no ha expulsado a Alfredo por considerarlo antiliberal, sino por otros motivos. Ambas proposiciones son incompatibles. En su post de réplica a Alfredo, ya dejó claro desde el primer párrafo que sus opiniones no le parecían liberales, pero no por ello procedió a expulsarlo. (Por supuesto, esto también sirve para demostrar que Dani no trató de encuadrar las leyes antisodomía en ninguna variante del liberalismo).
- Cuando se expulsó a Iracundo muchos quisieron ver en ello una represalia por haberse metido con Losantos. El argumento ni era bueno entonces (ya que otros bloggers se habían metido con Losantos previamente) ni, por supuesto, encaja con la expulsión de Alfredo. Una conspiranoia menos.
- Y por último, mi opinión un poco desarrollada sobre este y otros casos.

Ya comenté que un cierto corporativismo es imprescindible para que cualquier grupo pueda sobrevivir. La suma de elementos aislados no suma una sociedad, ya que también son importantes la cantidad y la calidad de los nexos entre los individuos. Aun cuando todos los individuos sobrevivan, la sociedad muere cuando esos vínculos se rompen.

Los individuos que tratan de debilitar y romper nexos podrían ser útiles en la medida en que destruyan nexos sobrantes, redudantes o peligrosos (es decir, actúan como purgadores o fiscalizadores internos). Pero los individuos que hacen de su objetivo vital la quiebra de todos los nexos de un grupo por querer destruir ese mismo grupo o adaptarlo a su particular visión, simplemente sobran en ese grupo (con independencia de que tengan o no razón en sus planteamientos). Del mismo modo que para EEUU no tiene sentido admitir a un general del Ejército Rojo en el Pentágono, tampoco lo tiene mantener dentro de RL a sujetos que quieren destruir RL o rediseñarla a su antojo, generando un estado de malestar permanente entre sus miembros.

E igualmente, no todos los individuos valen lo mismo en un grupo: los individuos con mayor empatía dentro del grupo (los que tienen más o mejores contactos o más posibilidades de expandirlos) valen mucho más que los individuos marginales o excéntricos dentro del grupo, simplemente porque esos individuos aportan poco a la supervivencia del grupo como grupo (aun cuando pudieran complementarlo o mejorarlo por otras vías). En esto último puede influir, por supuesto, el tiempo que llevan dentro del grupo (han tenido más ocasiones para tejer redes), pero no es el factor determinante. Algunos individuos más gruñones o menos empáticos pueden haber sido marginales desde un principio.

En fin, cambio y corto, que este tema tan irrelevante (no me gusta el ombliguismo y menos cuando el tema que lo motiva son chorradas de este calibre) no merece más atención. Especialmente con la crisis económica que se nos viene encima.

16 de Julio de 2008

El último rescate de la Fed contribuye a derribar al dólar
Hoy en Negocio:
¿Trichet o Bernanke?
 Esta semana reflexiono en LD sobre qué banquero central se está comportando mejor (o menos mal) durante esta crisis:
La política de Bernanke consiste en tratar de que los tenedores de dólares paguen, mediante la depreciación (inflación) del billete verde, las deudas de los bancos, las aseguradoras y las agencias hipotecarias. Pero aquí no se está generando nueva riqueza ni impulsando el crecimiento: se está destruyendo riqueza en una parte de la sociedad para compensar su previa destrucción en otra; todo ello mediante el misterioso velo monetario.

En cuanto a la política de Trichet, parece dirigirse, en parte, a no manipular la moneda aun cuando tengan lugar las quiebras y liquidaciones que necesita la economía. Quizá esto acelere la recesión, pero de todas formas no la puede evitar.
Leer más

15 de Julio de 2008

La quiebra del monetarismo
El mercado ha forzado a Bernanke a desdecirse de su ridícula opinión de junio de que ya habíamos tocado fondo. Bernanke sigue sin tener ni puñetera idea. Esta atascado en sus modelos académicos que le indican que es posible evitar la recesión (...) Pero es imposible. El gasto desenfrenado es particularmente peligroso en esta coyuntura. El capital que puede y debería destinarse a usos más productivos se dilapida en malas inversiones y consumo nacional. Es capital que se malgasta como una gota de agua en el desierto. (...) Este es el mejor resumen de la comparecencia de Bernanke: Tonterías.
Mike Mish
¿En qué país vivimos?
El precio de la vivienda sube un 2% interanual y cae un 0,3% en términos intertrimestrales y la directora general de Arquitectura y Política de Vivienda dice que el dato "nos acerca al objetivo del Gobierno de que el precio de la vivienda crezca en torno al IPC".

Pero vamos a ver, con el IPC al 5%, ¿a qué nos acerca que los precios estén cayendo? El año va a terminar con importantes caídas en el precio de la vivienda, me parece de cajón. No sé si nos toman por tontos, si los tontos son ellos o una combinación de ambas.

14 de Julio de 2008

Roma no paga a traidores
Tampoco hoy. Y menos mal, sólo habría faltado que además de cornudos, apelados.
Rogers enorme, de nuevo
Atención a los comentarios de uno de los mejores inversores del mundo, Jim Rogers (ya conocido por estos lares), acerca del rescate de Fannie Mae y Freddie Mac por parte del Gobierno de EEUU:
"No sé cómo estos tíos (el gobierno) se atreven a arrebatarnos nuestro dinero, el dinero de los contribuyentes, para comprar acciones de Fannie Mae. A este ritmo vamos a rescatar a todo los quebrados del mundo, arruinando el balance de la Reserva Federal y envileciendo aun más el dólar".

"Estas empresas habrían quebrado si no se hubiese intervenido, y deberían haber quebrado por todos los errores que han cometido".

"[El gobierno y la Fed] están arruinando la que fue una de las economías más grandes del mundo. Bernanke y Paulson están rescatando a sus amigos de Wall Street, pero hay 300 millones de americanos que van a tener que sufragar todo esto".

10 de Julio de 2008

Aplícate el cuento, Solbes

El vicepresidente del Gobierno, Pedro Solbes, ha descalificado a los que auguran el riesgo de recesión en España porque a su juicio "no saben nada de economía" y apostilla que "lo menos que puede decirse ahora es que estamos lejos. Tanto en 2007 como en 2008 ó en 2009". Este lunes en Bruselas, Solbes ha señalado que está "harto y agotado", de oír "la cantidad de tonterías que oigo últimamente sobre el mundo económico"

Solbes en febrero

Por esto insistió en que los datos que maneja el Ejecutivo no apuntan a una situación de recesión -dos trimestres consecutivos de crecimiento negativo- y, por tanto, no ofrecen "exactamente" los mismos resultados que los estimados por entidades financieras como el BBVA o Caja Madrid. En todo caso, precisó que habrá que esperar a conocer las cifras de Contabilidad Nacional que publica el INE.

Solbes en julio.

9 de Julio de 2008

Hoy en Libertad Digital TV
Esta noche a las 22.35 participaré en el programa "Debates en Libertad" (en Libertad Digital TV) para hablar sobre liberalismo con Victor Gago, Mario Noya y Daniel Rodríguez Herrera.

7 de Julio de 2008

España crecerá el 1,8% en el segundo trimestre
Simplemente una apuesta personal, que tiene bastante poco de economía y más bien de lectura entre líneas. Primero, Zapatero ya adelantó que España crecerá por debajo del 2% y hoy Solbes dice que la economía registrará un crecimiento algo inferior en el segundo trimestre del año.

Aunque podría referirse a la tasa interanual, todo parece indicar que el crecimiento intertrimestral también será inferior al del primer trimestre. Dado que lo siguen llamando crecimiento, todavía no habremos llegado al 0% (imagino), así que es probable que sea del 0,1% intertrimestral, lo que implica un crecimiento interanual del 1,8%.

Dado que el Gobierno ya ha rectificado su enésima rectificación de la previsión de crecimiento ("por debajo del 2%"), el 1,8% de la Contabilidad Trimestral les dará oxígeno durante unos meses más, pese a que si crecemos el 0,1%, la tasa semestral anualizada sea del 0,8%.

Mi previsión de hace meses para el conjunto del año la mantengo, creceremos por debajo del 0,5%, probablemente cerca del 0%, lo que supone que probablemente empecemos a decrecer a partir del tercer trimestre y entremos en "recesión técnica" en el cuarto.
El déficit exterior resume nuestra crisis
El martes pasado escribí en Libertad Digital otro artículo sobre la crisis económica actual y su relación con el déficit por cuenta corriente español. En buena medida el cuello de botella productivo (ocasionado por la burbuja financiera e inmobiliaria alentada por los bancos centrales) se ha concentrado en el sector de las materias primas, básicamente el motivo por el que nuestro déficit corriente esta creciendo tanto.

Y para financiar este enorme déficit corriente hace falta emitir deuda o restringir el crédito interno, motivo por el que nuestra desaceleración está siendo tan intensa y tan extendida:
En definitiva, las empresas invierten menos y los bancos prestan menos (de hecho, incluso desinvierten) para poder financiar la dependencia energética de España. Hasta mediados de 2007 este problema se había enmascarado con la venta de cédulas hipotecarias; de hecho, todo el petróleo consumido en España desde el año 2000 hasta mediados de 2007 había sido financiado con deuda gracias a su venta. Desde entonces, sin embargo, no sólo hay que financiar el petróleo de otra forma, sino que hay que comenzar a pagar la deuda del que hemos consumido desde el año 2000.

En este contexto, tanto la
retórica ecologista como el sesgo favorable a la obra pública del presidente del Gobierno es suicida. En un momento en que la dependencia energética estrangula el crecimiento y el empleo, Zapatero sigue despilfarrando recursos en métodos de generación de electricidad que, al menos hoy, no son en absoluto rentables, así como en expandir un sector de la construcción totalmente hipertrofiado. Difícilmente se puede hacer peor.
Leer más
En la línea correcta
Me alegro de que algunos empresarios vayan dándose cuenta de las medidas necesarias para salir de la crisis. En concreto tres:

- Reducir el gasto público.
- Recortar impuestos,  en particular, la tributación del ahorro a largo plazo.
- Liberalizar el mercado de factores productivos, especialmente el de trabajo.

Las tres medidas las hemos defendido con insistencia desde el Observatorio de Coyuntura Económica del IJM. Eso sí, de la crisis no nos libra nadie.

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