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Todo un hombre de Estado: Octubre 2010

21 de Octubre de 2010

Contra Blumen y en defensa de Fekete

Robert Blumen, rothbardiano de pro, lleva varios años atacando las teorías monetarias de Fekete, al que incluso llega a tildar de excéntrico teórico monetario. En este artículo defiendo una de las más importantes aportaciones de Fekete (se reconstrucción de la doctrina de las letras reales) y critico el incorrect marco monetario de Blumen (que en parte es de Rothbard y a su vez en parte es de Mises):

La postura de Blumen –y la de muchos rothbardianos– es que cuando aumenta la demanda de dinero –o cuando la oferta monetaria crece menos que la producción en un sistema de pagos en efectivo– los precios tienden a caer hasta restablecer el equilibrio pasado, sin ocasionar cambio alguno en la estructura productiva. Pero la respuesta es muy insatisfactoria por dos motivos, ambos interrelacionados: el primero es que ese ajuste a la baja de los precios puede no ser tan automático e instantáneo como se supone, pues pueden existir rigideces en algunos precios; el segundo es pensar –a las muy keynesiana y cuantitativista maneras– que la demanda de dinero es una demanda estéril, sin traslación alguna en la oferta de bienes reales.

Si los agentes incrementan su atesoramiento sin que se reduzcan los precios del resto de bienes económicos, lo que a buen seguro sí sucederá será que el tipo de descuento caerá y al hacerlo se ensancharán los márgenes de beneficio de los comerciantes minoristas (pues el tipo de descuento supone un coste para ellos en la medida en que tienen que adelantarle al mayorista el importe de unas mercancías que todavía no han vendido). Merced al menor tipo de descuento, el minorista podrá incrementar sus compras al mayorista –y éste a sus productores– ante la expectativa de unas mayores ventas que ocurrirán sin necesidad de reducir sus precios (pues aunque la demanda de oro ha aumentado, la oferta de complementos monetarios en forma de letras de cambio giradas contra la nueva mercancía también lo ha hecho). En definitiva, los factores que se habían liberado como consecuencia del menor gasto de aquellos individuos que han aumentado su demanda de dinero se trasladarán a producir bienes de consumo que antes eran submarginales (líneas de producción que también son bastante prescindibles para cuando los atesoradores quieran hacer uso inmediato de su dinero captando los factores productivos allí empleados).

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14 de Octubre de 2010

Algunas rectificaciones y matices sobre el clima de bajos tipos de interés

He estado pensando y reflexionando sobre algunas buenas críticas que me habéis hecho a mi teoría (y de Fekete) de que los tipos de interés destruyen capital. Os lo agradezco porque creo que he podido avanzar un poco más hacia la sustancia. Anota aquí las matizaciones que hay que efectuar al armazón de la teoría:

  • En la deuda a tipo fijo, cuanto más bajos estén los tipos de interés (y por más tiempo se espera que se mantengan bajos), mayor será el valor liquidativo de la deuda. En el extremo, cuando los tipos sean del 0%, el valor liquidativo de la deuda será igual a la suma del principal más la suma de todos los pagos nominales de intereses futuros. Por ejemplo, un bono a cinco años de 1.000 onzas que pague un 10% de intereses, deberá efectuar pagos a lo largo de cinco años por 1.500 onzas (100, 100, 100, 100, 1.100). Si los tipos de interés de mercado caen al 0%, su valor presente es de 1.500 onzas, con lo que el deudor es indiferente entre amortizar la deuda anticipadamente o no hacerlo. Es más, el deudor NO tiene opción de no abonar tipos de interés por una deuda que podría interesarle dar de baja de su balance (por ejemplo, por estar financiando una mala inversión), pues el valor liquidativo incluye al 100% todos los pagos futuros de intereses. En ese sentido, el deudor se descapitaliza, pues ha de pagar intereses por controlar unos bienes presentes que ya no desea controlar y a los que no puede dar un uso productivo.
  • En la deuda a tipo variable, los bajos tipos de interés hacen que el deudor sólo vaya devolviendo periódicamente a su acreedor el principal del préstamo. Esto es, a unos intereses del 0%, las letras del préstamo no incluyen cuota de intereses. Por tanto, el deudor tampoco está interesado en amortizar anticipadamente la deuda, porque NO se ahorra nada al hacerlo. La cancelación anticipada tiene sentido como uno desea no abonar las cuotas de interés futuras, pero con tipos al 0%, ya no se pagan intereses. En la deuda a tipo variable, pues, quien está atrapado es el acreedor, quien ha adelantado un capital sin que se le compense intertemporalmente por él. Si el acreedor necesita recuperar precipitadamente ese capital (es decir, si quiere instar al deudor a que cancele amortizadamente su deuda) sólo podrá hacerlo reduciendo el importe del principal que el deudor le ha de devolver. Si prestó 1.000 a cinco años, sólo podrá recuperar esos 1.000 hoy si, por ejemplo, acepta como pronto pago 900. Esto equivale a tipo de interés negativos y es el acreedor el que se descapitaliza. Nótese la diferencia cuando los tipos de interés están al 5%, ahí el interés del deudor va en la línea de amortizar anticipadamente la deuda y el acreedor puede incentivar ese pago anticipado descontándole parte de los intereses que debería pagar (con el resultado de que no sufre pérdidas de capital por pronto pago, sino sólo una rentabilidad menor a la esperada).
  • Es cierto que los bajos tipos de interés benefician a los deudores a tipo variable (a los de tipo fijo no, salvo que puedan refinanciar su deuda a esos menores tipos). Pero realmente a quienes se está beneficiando son a los deudores que sólo pueden hacer frente a sus deudas si los tipos de interés están artificialmente bajos, esto es, a los deudores que malinvirtieron y que dieron un uso inapropiado a los recursos. Por tanto, los tipos de interés artificialmente bajos les permiten seguir dando ese mal uso a los recursos... a costa de descapitalizar a sus acreedores (quienes han invertido en un proyecto no rentable y sólo pueden recuperar su capital asumiendo pérdidas extraordinarias sobre el mismo).
  • En definitiva, las malas deudas y las malas inversiones permanecen en los balances de los agentes y sólo van liquidándose conforme vence la deuda (a menos que el banco central la refinancie a tipos de interés más bajos). Por eso los deudores acumulan caja en sus balances: entre pagar 1.000 um hoy y pagar 1.000 um a lo largo de 10 años, prefieren quedarse con la caja e ir periodificando el pago. El problema es que con esa actitud la depresión se consolida.

7 de Octubre de 2010

El disparate de la trampa de la liquidez

Al margen de las críticas que recientemente dirigí contra la idea keynesiana de trampa de la liquidez, basadas en que la reducción de los tipos de interés incrementa el valor liquidativo de las deudas, creo que hay otro punto importante que no suele mencionarse. La trampa de la liquidez supone que el tipo de interés que prevalece en los mercados es demasiado alto para generar una reactivación económica, lo que significa que hoy necesitamos un tipo de interés aún más bajo: un tipo de interés negativo.

Pero, ¿tiene algún sentido hablar de que necesitamos un tipo de interés negativo para salir de la crisis? No, sólo partiendo desde concepciones absurdas del tipo de interés podemos creer que una economía está estancada por no disfrutar de un tipo de interes negativo. En este artículo del Cato reflexiono un poco sobre su significado, que inevitablemente nos conduce a contradicciones lógicas:

Plantéese qué son tipos de interés negativos: yo invierto no para volverme más rico, sino para volverme más pobre. ¿Qué sentido tiene esto? Ninguno: argumentar que lo que necesitan las empresas para invertir son tipos de interés negativos es lo mismo que decir que son incapaces de generar beneficios, esto es, que el coste de oportunidad de los recursos que emplean es siempre mayor que el uso que pueden darle. Pero esto a su vez es absurdo, porque el coste de oportunidad se define como el segundo uso más valioso para unos recursos; entonces, ¿por qué no darle ese segundo uso más valioso y volver a generar beneficios?

Lo cierto es que la argucia de los tipos interés negativos sirve para que cualquier proyecto empresarial se vuelva viable. ¿Qué una empresa pierde cantidades astronómicas de dinero? Siempre podemos sostener que los tipos de interés no son lo suficientemente negativos, esto es, que su acreedor no le regala el suficiente capital como para compensar el resto de sus pérdidas.

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5 de Octubre de 2010

El conundrum de Greenspan, resuelto

A propósito del ahorro asiático, hay otro argumento que suele aducirse para justificar su influencia: el famoso conundrum de Greenspan. Un lector de LD me pregunta sobre él y he escrito este artículo:

Cuando en 2004 la Fed comenzó tímidamente a subir sus tipos de interés no es nada sorprendente que durante unos meses se mantuviera la inercia bajista en los tipos de interés a largo. Nada impedía al sistema bancario estadounidense continuar ofertando tipos de interés a largo un poco más reducidos pese a que los tipos a corto estaban subiendo. Por ejemplo, entre junio de 2004 y junio de 2005 los tipos de interés de las hipotecas a 30 años cayeron desde el 6,25% al 5,5% pese a que Greenspan aumentó las tasas de la Fed desde el 1,25% al 3,25%. Cierto, el margen de ganancias de la banca se redujo desde 500 puntos básicos a 225, pero probablemente compensaran ese menor diferencial con una concesión de préstamos mucho mayor (Wal Mart o Mercadona hacen lo mismo: aceptan márgenes de beneficios muy estrechos a cambio de vender muchos productos).

Esta es toda la explicación que merece el misterioso conundrum de Greenspan al que recurren habitualmente todos aquellos que desean exculpar a los bancos centrales de la expansión crediticia insostenible que ha generado esta crisis. Lo que debería estar claro, con todo, es que sin un prestamista de última instancia que estuviera dispuesto a refinanciar en todo momento y en mejores condiciones la deuda a corto plazo de unos bancos ya extraordinariamente ilíquidos, toda la explosión crediticia a la que asistimos no podría haberse producido y ahora no estaríamos en las que estamos.

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4 de Octubre de 2010

El mito del ahorro chino, otra vez

He escrito un artículo en LD donde resumo las razones por las que el argumento de que el ahorro asiático es el responsable de la reducción de los tipos de interés entre 2001 y 2006 (y por tanto de la crisis actual) es una absoluta falacia:

Cuando el sistema bancario estadounidense –capitaneado por la Reserva Federal– comenzó a expandir el crédito endeudándose a corto plazo e invirtiendo a largo, parte de esa expansión crediticia se filtró al extranjero. Las familias y empresas estadounidenses no sólo empleaban el crédito para comprar más bienes dentro de Estados Unidos sino también fuera de Estados Unidos, particularmente en China. Dado que las compras estadounidenses a China (importaciones) crecieron impulsadas por el crédito barato, Estados Unidos fue acumulando un déficit comercial con el gigante asiático.

Estos dólares que el Banco Central Chino volvió a prestar a los estadounidenses tenían muy poco que ver con el ahorro (en realidad, estaba endeudándose a corto plazo en yuanes y prestando a largo plazo en dólares). Ahorrar es un acto que equivale a dejar de consumir: yo renuncio temporalmente a unos recursos para que otro individuo (el inversor) los utilice mientras tanto en sus proyectos empresariales. Los chinos, sin embargo, no renunciaron en ningún momento a consumir: por un lado crearon yuanes que sus ciudadanos empleaban para comprar bienes presentes y, por otro, prestaron a los estadounidenses los dólares que respaldaban esos yuanes para que pudiesen adquirir esos mismos bienes presentes. Ahorrar habría sido o que los chinos no consumieran con sus yuanes o que los estadounidenses no invirtieran con los dólares que respaldaban esos yuanes. Lo otro sólo creó una nociva doble disponibilidad de recursos que se saldó en una enorme inflación mundial. ¿Dónde? En aquellos recursos que eran más escasos: las materias primas.

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3 de Octubre de 2010

Sociales a fuer de socialistas

Artículo en LD sobre los presupuestos de 2011. Lo más preocupante, esto:

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1 de Octubre de 2010

Por qué no me convence el free banking de Selgin y White

Aunque ya le dediqué dos artículos en el Instituto Juan de Mariana (en los que probablemente algo matizaría ahora), creo que este comentario de Horwitz resume bastante bien el error de fondo de los free bankers austriacos:

As George so effectively explained to 25 SLU seniors on Tuesday, the reason that people like fractional reserve banking is precisely because it allows them to both supply investible funds and get an interest return on it AND use those same funds for expenditures in the convenient form of a demand deposit or banknote. Combining intermediation services with a convenient means of payment is an important entrepreneurial advance, as long as it is clear that the deposit is a loan to the bank and that the bank's obligation is to pay it back on demand.

Ni una simple consideración sobre la liquidez bancaria. ¿Cualquier activo es monetizable para generar un medio de pago? Fijémonos en el disparate: por un lado prestamos nuestros ahorros y por otro, al mismo tiempo, los empleamos como medio de pago. Es decir, por un lado renunciamos a la disponibilidad de bienes presentes y por otro, al mismo tiempo, utilizamos esos bienes presentes a cuya disponibilidad hemos renunciado como medio de intercambio para adquirir otros bienes presentes.

El espacio que tiene la reserva fraccionaria (si es que queremos llamarla así) para extender crédito al tiempo que emplea ese crédito como medio de pago es el descuento de promesas de pago garantizadas por bienes presentes líquidos. A saber: adelantar el pago de una mercancía que ya se está ofreciendo en el mercado. Lo único que se cede aquí es la disponibilidad sobre el oro presente, pero no sobre el resto de bienes presentes, que son contra los que se ha girado la letra y lo que se emplean, en última instancia, como medio de pago.

El resto es puro inflacionismo: adquirir bienes presentes a cambio de bienes futuros (los flujos de caja futuros de los activos que monetizamos) que se producirán en el mercado o no, a precios ciertos o no, para satisfacer unas demandas que existirán o no.

Eso no es ningún gran avance, es condenar a los bancos a una creciente iliquidez de la que sólo los bancos centrales pueden rescatarles durante un tiempo. En el fondo, pensar que extendiendo crédito al tiempo que utilizamos ese crédito sobre bienes futuros genera riqueza es sostener que tenemos un ejército de recursos ociosos cuya movilización y uso sólo se previene por la insuficiencia de crédito o de dinero. Es decir, el típico error inflacionista que se encuentra en la base de Keynes.

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